En el informe de hoy podrá encontrar:
Ayer: “Desaceleración, retraso en tipos y nuevo TLTRO”Movimiento de risk off tras la reunión del BCE. El anuncio de las nuevas medidas de estímulo monetario no fueron suficientes para compensar la rebaja de las estimaciones de crecimiento económico e inflación (PIB’19e +1,1% desde +1,7%; IPC’19e +1,2% desde +1,6%) y los detalles insuficientes del nuevo programa de TLTROs. El sector financiero registró el mayor descenso en Europa (-3,3%). Los mercados de bonos también sufrieron recortes en sus TIRs. En particular, el Bund volvió mínimos de 2016 (0,064%). El T-Note americano tampoco fue ajeno a este comportamiento: -5,4 p.b., hasta 2,64%. En resumen, corrección de mercado ante el incremento del riesgo de ralentización del crecimiento.
Hoy: "China tropieza. Tomas de beneficios "
Tras la debilidad de los datos conocidos ayer en Europa, esta madrugada China mostraba un fuerte descenso de su superávit comercial(4.120M$ vs 39.160M$ en enero) y eso hacía que las bolsas asiática retrocedieran notablemente, lo cual condicionará la apertura europea a la baja. Es el miedo a una desaceleración más intensa de lo esperado… pero nosotros pensamos que es más un problema de China que global.
Sin grandes referencias hoy en Europa la clave será el empleo americano, tanto por el lado de crecimiento como por el lado de los salarios y su influencia sobre la inflación. Lo más relevante será: (1) la Variación de Empleo No Agrícola: se espera 180k desde 304k en enero (175k en el sector privado desde 296k anterior), aunque son cifras algo distorsionadas po el cierre parcial del Gobierno. (2) Salarios Medios/Hora: se espera una ligera aceleración hasta +3,3% desde +3,2%. En este mismo sentido ayer los Costes Laborales Unitarios sorprendieron al alza en los últimos dos trimestres.
Esperamos una actitud más defensiva por: (i) Temor a una mayor ralentización de la demanda global. (ii) Los generosos avances de las bolsas hasta Febrero: +11% S&P500, +10% EuroStoxx-50… (iii) La incertidumbre ante la proximidad de citas relevantes la semana próxima: votaciones del Brexit y la ausencia de noticias en el frente comercial. Será un día de tomas de beneficios.
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1. Entorno económico
ESPAÑA (9:00h).- (i) La Producción Industrial (a/a) en el mes de enero se situó en +2,4% vs -1,6% estimado y –5,9% anterior (revisado desde -6,2%). En términos no ajustados mejora hasta +1,8% desde –4,2% anterior. En términos intermensuales se sitúa en +3,4% vs +1,6% estimado y –1,2% anterior (revisado desde -1,4%). En definitiva, son datos positivos y considerablemente mejor de lo estimado y del dato anterior. Han evolucionado favorablemente las partidas de Bienes de Consumo, No Duraderos, Bienes de Capital y Energía, mientras que evolucionan negativamente los Bienes Duraderos. (ii) El Indicador de Precios de Vivienda (a/a) avanzó con menor fuerza en el 4T¿18: +6,6% vs +7,2% anterior. En términos intertrimestrales también mostraron una desaceleración: +0,4% vs +2,2%. Link directo a la nota.
CHINA.- La Balanza Comercial ha mostrado una fuerte corrección de su superávit comercial en febrero (4.120M$ vs 39.160M$ en enero). Las Exportaciones bajaron un -20,7% a/a frente a una expectativa de -5%, mientras que las Importaciones también descendieron un -5,2% en el mes (vs -0,6% esperado y -1,5% anterior). El descenso de las importaciones debe mostrar una ralentización de la demanda interna mayor de la esperada. La corrección tanto de Importaciones como de Exportaciones fue muy superior a lo esperado, teniendo en cuenta que el cierre del año Chino, que habría reducido algo la actividad este mes, no debería haber afectado significativamente a la comparación interanual ya que el año pasado estas celebraciones coincidieron también el mismo mes. Estas cifras se conocen en medio de las negociaciones comerciales entre EE.UU. y China. Las Exportaciones a EE.UU. suponen el 16,8% del total (vs 18,2% en diciembre) y el 6,1% de las Importaciones (vs 6,3% de diciembre).
BCE.- El BCE mantuvo sin cambios los tipos de interés (Depósito -0,4%, Referencia +0,0% y Crédito +0,25%) pero revisó a la baja de una manera significativa las estimaciones de crecimiento e inflación e introdujo cambios relevantes en política monetaria. Por un lado, modificó la guía sobre tipos de interés retrasando cualquier subida hasta, al menos, el final de 2019 (vs "hasta durante el verano 2019" en el comunicado anterior). Además, introdujo un nuevo programa TLTRO III para el sector bancario comenzando en septiembre 2019 y con vencimiento 2 años (vs 4 años en el TLTRO II). El tipo está referenciado al tipo de referencia (0%) y no al depósito (-0,4%) como el TLTRO II. Los bancos podrán pedir importe hasta un 30% de los créditos elegibles. El BCE sorprendió con una revisión a la baja muy significativa tanto de crecimiento como de inflación. La nueva estimación de inflación 2021 (1,6%) se aleja aún más de su objetivo (cercano pero inferior al 2%). La falta de detalles sobre los nuevos TLTROs decepcionó al mercado que reaccionó con una fuerte subida en precio (bajada en TIR) de los bonos (TIR Bund 10A 0,065%) y con debilidad en el Euro. El sector bancario y las empresas cíclicas cayeron con fuerza ante un escenario económico más pesimista, mientras las utilities y las inmobiliarias avanzaron en este contexto.Link a la nota
EE.UU.- Los Costes Laborales Unitarios (CLU) crecieron más de lo esperado en los dos últimos trimestres del 2018, +2% t/t (vs +1,7% esperado) en 4T18 y +1,6% (revisado desde +0,9% preliminar) en el 3T18. Ambos datos ponen de manifiesto cierta tensión en el mercado laboral, algo superior en manufacturas (+2,2% en el 4T18 vs +1,8% en otras actividades empresariales). La Productividad No Agrícola aumentó por encima de lo esperado en el 4T18 +1,9% (vs 1,5% esperado), si bien la del 3T18 se revisó ligeramente a la baja hasta el 1,8% (desde 2,2% previamente publicado). Por tanto, se mantiene la fortaleza del mercado laboral americano aunque comienza a observarse cierta ralentización en el crecimiento de la Producción (+3,1% 4T18, +4% 3T18 y +5% 2T18) y más tensión en los CLU.Link a la nota completa
UEM.- El PIB final del 4T18 se situó en +1,1% a/a, ligeramente por debajo del+1,2% a/a de la primera revisión. A pesar de ello, el crecimiento medio preliminar se mantuvo en el +1,9% a/a para el 2018. A lo largo del 2018 el PIB de la UEM se ralentizó al +1,1% a/a en el 4T18, desde el +1,6% del 3T18, +2,2% 2T18 y +2,4% en el 1T18. En términos intertrimestrales el crecimiento se mantuvo en el 0,2% t/t en el 4T18 (+0,2% t/t en el 3T28 y desde +0,4% en 2T18 y 1T18). Por segmentos, el desglose (a/a) fue: Consumo +1%, Gasto Público +1,2%, Formación Bruta de Capital +2,8%, Exportaciones +1,5% e Importaciones +2,4%.
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2.- Siguientes acontecimientos relevantes no inmediatos.
Marzo: Vencimiento por importe de 97.850 M€ en el programa TLTRO I para el sector financiero. Siguientes vencimientos: Junio 2019 (73.790 M€), Septiembre 2019 (15.550 M€), Diciembre 2019 (18.350 M€).
11 marzo: Eurogrupo
12 marzo: ECOFIN. El Parlamento Británico vuelve a votar la propuesta de Brexit acordada con la UE.
13 marzo: Posible votación en el Parlamento Británico sobre un Brexit sin acuerdo.
14 marzo: Posible votación en el Parlamento británico para prolongar el Brexit más allá del 29 de marzo
Mediados de marzo: Posible cumbre entre Trump y Xi Jinping
22 marzo: S&P revisa su rating sobre España
29 marzo: Formalización del Brexit.
9 abril: cumbre UE/China (jefes de estado y primeros ministros)
28 abril: Elecciones generales en España.
17 mayo: Vence el plazo para que EE.UU. decida sobre la posible imposición de aranceles a los autos europeos.
26 mayo: Elecciones al Parlamento Europeo (entre el 23 y el 26, de pendiendo del estado miembro) y en España: municipales y autonómicas (excepto en Andalucía, Cataluña, País Vasco y Galicia).
1 junio 2020: Primer vencimiento de los TLTRO II por importe de 399.290 M€ sobre un total de 740.190 M€. Siguientes vencimientos: 2 Septiembre 2020 (45.270 M€), 3 Diciembre (62.160 M€) y 4 marzo 2021 (233.470 M€).
24 junio: Dictamen del TSJE sobre el índice IRPH en banca.
28/29 junio: G20 en Osaka (Japón).
3.- Bolsa europea
IBEX-35.- El Comité Asesor Técnico decidió ayer mantener sin cambios la composición del índice.- Nuestra estimación apuntaba a la posible entrada de MásMóvil en el selectivo en sustitución de otro valor como Técnicas Reunidas o Indra, puesto que la teleco presenta mayores volúmenes de negociación. Es cierto que habitualmente los cambios suelen producirse en junio o diciembre, que son las reuniones consideradas ordinarias mientras que las de marzo y septiembre son de seguimiento. Por ello, si esta situación en términos de volumen se prolonga (como ya viene sucediendo en los últimos trimestres) es muy probable que este cambio acabe produciéndose en junio. Hasta ahora MásMóvil no cumplía el criterio de capitalización mínima pero un reciente cambio en su coeficiente de capital flotante ayuda a que lo supere. De hecho, así sucedía en esta ocasión. Link a la decisión del CAT.
ACS (Comprar; Pr. Objetivo: 43,1€; Cierre: 39,34€; Var. Día:-0,41%): Abertis pagará un dividendo extraordinario de aprox. 10.000M€, de los cuales ACS recibirá aprox. 4.000M€ y eso le permitirá, a su vez, mejorar su dividendo.- Abertis ha anunciado a sus accionistas: Atlantia (50%), ACS (30%) y Hochtief (20%) la distribución de un dividendo ordinario entre 2018 y 2020 de 2.675M€ (891,6M€ por año). Pero además, la compañía distribuirá este año un dividendo extraordinario récord de 9.963M€. Este dividendo es el mecanismo empleado por ACS y Atlantia para traspasar a su participada la deuda generada en la adquisición. A partir de marzo de este año, tras la junta de accionistas donde se va a aprobar este pago, Abertis pasará a consolidar una deuda cercana a 25.000M€, si bien esta operación viene acompañada del anuncio la semana pasada de la emisión de 7.000M€ en bonos por parte de Abertis entre 2019 y 2020. Además, recordemos que Abertis presentó el pasado año un BNA record de 1.681M€ gracias a las plusvalías generadas por la venta de su paquete en Cellnex. OPINIÓN: La política de dividendo de Abertis supone una reordenación interna de la deuda de las compañías, pero no supone un cambio en la estructura global del grupo. En 2018, Atlantia y ACS ya manifestaron su intención de distribuir en dividendos el 90% del beneficio atribuible de Abertis y que por tanto Abertis se convertiría en el motor del dividendo del grupo. Por otro lado, la semana pasada ACS anunció que va a proponer una subida notable del dividendo para este ejercicio (en la actualidad la compañía presenta un pay-out del 50%). Según nuestros cálculos, la mejora del dividendo podría ser sustancial dado que ACS destina un total de 540M€ al año a retribución al accionista y por tanto con que destinara un 10% de los cerca de 4.000M€ que recibirá (tanto directamente como vía Hochtief) podría incrementar su Yield en el ejercicio desde el actual 4,4% hasta el 7,6%. En todo caso, consideramos que esta rentabilidad sería una actuación extraordinaria o one-off y por tanto no extrapolable a los próximos años.
GRIFOLS (Vender; Cierre: 24,24€; Var. Día: +2,2%; Pr. Obj.: En Revisión ): Finalmente compra un 26,2% de Shangai Rass Blood Products, líder en hemoderivados en China, por 1.700M€.- Grifols negociaba desde al menos Nov.’18 y desde entonces se esperaba el cierre de esta adquisición en cualquier momento. Inicialmente iba a controlar esta compañía china con una participación mayoritaria, pero finalmente sólo compra el 26,2% y se convierte en el 2º accionista (después de Creat Group con 26,7% y antes de Raas China con 25,8%), de manera que no controla la gestión pero tiene derecho de veto en las decisiones estratégicas. La adquisición se realiza mediante intercambio de activos: Grifols paga con el 45% de los derechos económicos y el 40% de los políticos de su filial americana Grifols Diagnostics Solutions (GDS), valorada en 3.784M€ (0,45 x 3.784M€ = 1.703M€). Grifols tendrá 3 consejeros de 9 en Shanghai Raas, mientras que ésta última sólo uno en GDS. En el frente operativo de negocio, Shangai Raas se convierte en el distribuidor exclusivo de productos hemoderivados y diagnósticos de Grifols en China y esta última fortalece su posicionamiento en diagnóstico y hemoderivados en China (mercado que ha crecido +16% anual desde 2010). OPINIÓN: Positiva.Desde una perspectiva estratégica esta operación permite a Grifols afianzar su posición en el mercado chino de la mano de un socio con amplia presencia y experiencia y generar sinergias en el desarrollo de productos y en acceso a materia primaria (plasma), así como diversificar su negocio hacia el sector del diagnóstico. Desde la perspectiva del precio la operación parece atractiva para Grifols porque paga 7,5 RMB/acc. vs 9,59RMB/acc. de cotización. Desde la perspectiva de la deuda (siendo este el aspecto más delicado para Grifols) la operación resulta neutral porque paga con un intercambio de activos, aspecto que es muy importante en esta operación porque el apalancamiento de Grifols es aprox. 4,3x Ebitda y es su punto más vulnerable (de hecho, uno de los objetivos estratégicos de Grifols es reducir deuda). Nuestra recomendación actual es Vender con un Pr.Obj. de 27,90€, pero esta operación, junto a unos resultados algo más sólidos en los últimos 2 trimestres y un enfoque más cuidadoso sobre el endeudamiento, podría llevarnos a revisar al alza nuestra recomendación hasta Neutral en los próximos días.
MELIÁ (Neutral; Pr. Obj. 10€/acc.; Cierre: 8,4€/acc.). Actualizamos nuestra recomendación sobre el valor a Neutral desde Comprar y Precio Objetivo a 10€/acc. desde 11,1€/acc.- Meliá ha de hacer frente a riesgos superiores a meses atrás. Entre ellos la pérdida de tracción a nivel global y particularmente España, lo que impacta directamente en el sector turismo. También el Brexit (Reino Unido es el primer país en procedencia de turistas extranjeros), la debilidad de la economía europea o la recuperación del atractivo en países competidores como Turquía, Túnez o Egipto lo que inevitablemente impactará en sus cuentas del Mediterráneo. También la región América supone un desafío: la actividad en México se está viendo lastrada por la inseguridad, mientras que Cuba y República Dominicana están mostrando menor fortaleza de la esperada. Destaca positivamente la evolución de Asia, aunque todavía se encuentra en una fase incipiente. Finalmente se ve afectada por la presión de los touroperadores, aunque Meliá está muy diversificada desde el punto de vista de los canales de venta. Por otra parte, los resultados reflejaron cierta debilidad: En el conjunto del año los ingresos se redujeron -1,5% hasta 1.831M€, afectados negativamente por el impacto de tipo de cambio (depreciación del dólar en el primer semestre), por menor actividad, sobre todo en el Mediterráneo (por recuperación del atractivo de destinos competidores como Egipto o Turquía) y por una temporada estival extraordinariamente cálida en Europa. Esta menor actividad queda reflejada en los principales ratios, que pierden tracción: la Tasa de Ocupación se sitúa en 66,7% (0 p.b.), Tarifa Media por Habitación (ARR) 104,3€ (-2,7%) y el Ingreso por Habitación Disponible (RevPAR) 69,6€ (-2,7%). Link directo a la nota
TELEPIZZA (Acudir a la OPA; Cierre: 6,22€; Var. +0,48%): Tres accionistas que suman el 9% del capital anuncian que no acudirán a la OPA de KKR. KKR lanzó una OPA sobre el 100% de Telepizza a 6€/acción el pasado 21 de diciembre. La OPA, que está en trámite de aprobación por la CNMV, está condicionada a una aceptación de al menos el 90% de las acciones. Bestinver, Perpetual y Highclere, consideran que la oferta no refleja el valor real de la compañía, que estiman entre 6,5 y 10€/acción. OPINIÓN: La posición de los accionistas pone en peligro el éxito de la OPA, condicionada a la aceptación del 90% del capital. Nuestra recomendación es Acudir a la OPA porque el precio ofrecido nos parece atractivo dadas las perspectivas de la compañía en un entorno altamente competitivo. El precio ofrecido equivale a pagar los siguientes multiplicadores para 2018 y 2019 respectivamente en cada caso: (i) Multiplicador EBITDA de 9,6x y 8,2x. (ii) PER ordinario de 19,3x y 16,7x. (iii) EV/EBITDA 11,8x y 9,4x. Se trata de multiplicadores más bien altos (y, por tanto, atractivos para el actual accionista, si vende en la OPA) para una compañía cuyo EBITDA apenas ha crecido entre 2016 y 2018 (63,6M€, 67,2M€ y 65,2M€), aunque empezaría a mejorar a partir de 2019 (estimamos aprox. 73,5M€). En 2018 los ingresos disminuyeron -5,7% hasta 340,3 M€, el EBITDA -2,9% hasta 67,2 M€ y el BNA fue negativo de -10,4M€. Excluyendo extraordinarios por la absorción de Pizza Hut, el BNA ascendió a 31,8 M€ (-1,9%). Aun con la mejora prevista del EBITDA en 2019, los multiplicadores implícitos aceptados nos parecen más bien elevados por lo que recomendamos aceptar esta OPA. Sobre todo, teniendo en cuenta que el avance del BNA (Beneficio Neto Atribuible) en los últimos años se ha debido principalmente a la reducción de los costes financieros y a efectos fiscales.
DIA (Vender; Cierre: 0,5542€; Var. día: +5,40%): Ultima la venta de 287 tiendas. La venta de activos, incluida en su plan de reestructuración, pretende obtener liquidez para repagar deuda y rebajar el ERE que ha presentado y que podría afectar a 2.000 empleados. Entre los interesados están las principales cadenas de distribución en España, incluidas Carrefour, Lidl y Aldi. Se trata principalmente de establecimientos de Dia Market con una superficie media de 200 m2 y Dia Maxi con 800-1.000 m2, distribuidos por toda España. OPINIÓN: Noticia positiva que facilita el proceso de ajuste que DIA necesita pero que no cambia el signo de nuestra recomendación de aceptar la OPA de Letterone. DIA cuenta con 3.497 establecimientos en España (1.473 propios y 2.024 bajo franquicia), con lo que el portfolio en venta representa un 8% de su red.
4.- Bolsa americana y otras
S&P por sectores.-
Los mejores: Utilities +0,3%; Inmobiliario -0,1%; Consumo Básico -0,6%.
Los peores: Consumo Discrecional -1,4%; Financiero -1,1%; Tecnología -0,9%.
Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer destacan: (i) ELECTRONIC ARTS (99,4$; +4,8%) gracias al informe de un bróker que anticipa una buena evolución en los resultados de la Compañía gracias a su foco en los videojuegos deportivos. Éstos, al contrario de los productos dedicados a otros contenidos, siguen presentando buenas perspectivas de demanda. (ii) CENTURYLINK (12,1$; +4,8%) tras las noticias de que el equipo directivo de la Compañía compraba acciones por segunda vez en los últimos dos años. De este modo, el valor recuperaba parte del terreno perdido después de revelar el lunes pasado irregularidades contables con impacto material en sus cuentas. (iii) ALLERGAN (143,0$; +4,0%) el aumento de presión por parte de los accionistas hace pensar en que finalmente se cambie el equipo directivo de la Compañía. Se trata de una reivindicación que vienen realizando diferentes accionistas estratégicos desde hace tiempo y uno de las razones a la que aluden los analistas que cubren el valor para mejorar (de producirse) sus respectivas recomendaciones.
Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran: (i) KROGER (25,6$; -9,9%) penalizada por unos resultados trimestrales inferiores a lo estimado (BPA 0,48$ vs.0,526$ estimado). Además, su guidance (guía) para el beneficio por acción del conjunto del año también defraudaba las estimaciones del consenso: anticipa un rango de 2,15$/2,25$ vs. 2,28$ estimado por el consenso. (ii) MOSAIC (27,9$; -4,5%) tras anunciar un recorte de su producción en EE.UU. ante unas condiciones climáticas adversas, un nivel de precios reducido y unos niveles de inventarios superiores a lo habitual. (iii) WYNN RESORTS (118,7$; -3,9%) después de que un banco de inversión recortara a Neutral desde Comprar su recomendación para el sector ante unas peores perspectivas para los casinos de Hong Kong y Macau.
AYER publicaron (compañías más relevantes; BPA real vs esperado): Kroger (0,48$ vs. 0,526$); Costco Wholesale (2,01$ vs. 1,692$).
HOY no publica ninguna compañía del S&P 500.
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