INFORME DIARIO - 13 de Abril de 2018 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Ayer: "Los riesgos geopolíticos y comerciales se modulan." 

Las bolsas recuperaron ayer el terreno perdido en la jornada del miércoles, ante una menor percepción de riesgo geopolítico. El mercado parece asignar una probabilidad menor a un conflicto en Siria que pueda involucrar activamente a EE.UU. y Rusia, lo que provocó un retroceso de los activos refugio como el oro 1.335$/onz; -1,4%); y frenó el repunte del petróleo (WTI 67,07$; +0,4%). En el rebote de las bolsas destacó el sector de aerolíneas, favorecido por la posible OPA de IAG sobre Norwegian.

En el mercado de renta fija, la TIR del T-Note superó nuevamente el umbral de 2,80%, mientras que el Bund se mantuvo respaldado (TIR 0,50% tras la publicación de unas Actas del BCE que mantuvieron un mensaje esencialmente dovish). Por último, el euro se depreció hasta 1,23$ debido a los datos flojos de producción industrial en la UEM.

Hoy: "Resultados empresariales eclipsados por el rating de EEUU."

El menor grado de tensión comercial (ver entorno económico) ha impulsado los índices asiáticos y debería permitir que las bolsas europeas consolidaran los niveles de ayer, en una jornada marcada por los resultados empresariales que se publicarán hoy en EE.UU. (JP Morgan, Citigroup y Wells Fargo). Tras el rebote del sector financiero ayer en EE.UU. por la buena acogida de los resultados de BlackRock, la mejor noticia para las bolsas sería que el mercado centrara su atención en unas cifras que pondrán de manifiesto la solidez del ciclo y los beneficios empresariales (el consenso estima un incremento del BPA de +17,1% en el S&P500). 

No obstante, creemos que la tendencia de lateralidad se impondrá, en espera de la decisión de Moody’s acerca del rating de EE.UU. El riesgo de un cambio en la perspectiva desde “estable” a “negativa” debido al mayor déficit fiscal, frenará el rebote de Wall Street y pesará sobre el dólar. En definitiva, jornada con un saldo final prácticamente plano, en la que los resultados empresariales deberían retomar la escena y respaldar el mercado, pero el rating de EE.UU. y la tensión geopolítica seguirán captando protagonismo. El Bund se mantendrá soportado (TIR cercana a 0,50%) y eldiferencial español debería estrecharse levemente ante la expectativa de una mejora de rating por parte de Moody’s.  

1. Entorno económico

ESPAÑA.- El IPC de marzo (dato final publicado hoy a las 9:00h) ha confirmado las cifras que se habían publicado de forma preliminar. La tasa mensual repuntó +0,1% frente a +0,1% estimado y la tasa interanual acelera levemente hasta +1,2% frente a la tasa de +1,1% en febrero. La tasa interanual subyacente repunta una décima por encima de las expectativas y del dato preliminar y se sitúa en +1,2% frente a +1,1% anterior.

ALEMANIA.- El IPC de marzo (dato final), confirmó las cifras que se habían publicado de forma preliminar: +0,4% en tasa mensual y +1,6% en tasa interanual frente a +1,4% en febrero.

UEM.- (i) El BCE publicó ayer las Actas correspondientes a su reunión del pasado 8 de marzo, en la que mantuvo los tipos de interés. Las Actas mostraron que que la propuesta formulada por Praet de eliminar la disposición del BCE a incrementar el programa de compra de activos fue aprobada por unanimidad. En el debate acerca de la política monetaria hay un amplio acuerdo con la decisión adoptada de mantener el guidance de tipos en los niveles actuales durante un período prolongado después de que termine el APP. Por lo tanto, parece claro que las declaraciones del pasado martes de Nowotny en favor de elevar el tipo de depósito desde -0,4% hasta -0,2% reflejan una opinión personal y no concuerdan con la visión general del Consejo de Gobierno del BCE. El BCE mantiene su mantra de ser persistente, prudente y paciente con su política actual, debido también a nuevos factores de riesgos como la volatilidad de los mercados y la amenaza del proteccionismo, por lo que el tono general de las Actas fue dovish y dio soporte a los bonos europeos. Link al informe. (ii) La Producción Industrial cayó -0,8% en tasa mensual en febrero, cuando se estimaba un repunte de +0,1%. Este dato se compensa, en parte, por una revisión a mejor de la cifra de enero desde -1,0% hasta -0,6%. La tasa interanual también se quedó por debajo de las expectativas tras situarse en +2,9% frente a +3,5% esperado y +3,7% anterior (revisado al alza desde +2,7%). El desglose de los datos del mes de febrero mostró un fuerte aumento de la producción de energía (+6,8% m/m), un efecto no recurrente por el clima adverso de febrero, mientras el retroceso de la producción de bienes de equipo (-3,6%) tendrá un efecto desfavorable sobre la inversión en 1T18. Este dato flojo de producción industrial publicado ayer se une al conjunto de indicadores adelantados e intermedios que han perdido impulso de forma reciente como los PMI o los índices de confianza económica y de los inversores.

EE.UU.- (i) El presidente Donald Trump afirmó ayer que la EE.UU. está comenzando las negociaciones con China y considera que finalmente puede haber un acuerdo justo que evite la imposición de aranceles. Asimismo, Trump ha ordenado a responsables de su Departamento de Comercio que exploren la posibilidad de adherirse nuevamente al Tratado de Comercio Transpacífico (TTP) del que EE.UU. se retiró poco después de la toma de posesión de Trump. Estas noticias han reducido el temor a un proteccionismo generalizado y permitieron ayer el rebote del mercado. (ii) ElParo Semanal retrocedió menos de lo estimado durante la semana pasada: 233k frente 230k estimado y 242k anterior. Buen dato que sigue a niveles cercanos a los mínimos de 45 años alcanzados la última semana de febrero (217k). Además, se sitúa por debajo de la barrera de 300k, compatible con un mercado laboral sólido. Por su parte, el Paro de Larga Duración resultó decepcionante al aumentar hasta 1.871k vs. 1.843k estimado y 1.818k anterior (revisado desde 1.808k); (iii) Flujo de fondos. De acuerdo con los datos proporcionados por EPFR Global, más de 39.000M$ han salido de la renta variable americana en lo que llevamos de año. Por el contrario, más de 7.000M$ han entrado en renta fija a corto plazo, con la mayor entrada de fondos teniendo lugar en la semana del 4 de abril. OPINIÓN: La subida de los tipos de interés en EE.UU. y el incremento de la volatilidad en los mercados que afecta a la confianza de los inversores, ha hecho que el flujo de fondos se haya desviado desde la renta variable a la renta fija a corto plazo. La rentabilidad del bono a dos años ha subido desde el 1,98% a principios de año hasta 2,32% en al actualidad. Mientras la rentabilidad por dividendo del S&P se ha mantenido estable en el entorno de 2,0%. .

CHINA.- Las Importaciones aumentaron +14,4% en tasa interanual en marzo frente a +12,0% estimado y +6,3% anterior y las Exportacionesdescendieron -2,7% frente a +11,8% estimado y +44,5% anterior (un dato de febrero anómalo que se explica por la estacionalidad y elevada volatilidad en la comparativa anual derivada de la semana festiva por el Año Nuevo Lunar). Como consecuencia, la Balanza Comercial ha mostrado un déficit de -4.980 M€ frente al superávit estimado de 27.500 M$ y el superávit de 33.740 M$ registrado en febrero.

INDIA.- (i) El IPC de marzo se situó en +4,28% frente a 4,10% estimado y 4,44% anterior. Recordamos que el RBI mantuvo su tipo de interés de referencia en 6,0% en su reunión del mes pasado. (ii) La Producción Industrial superó las expectativas tras aumentar +7,1% frente a +6,8% estimado y +7,4% anterior (revisado a la baja desde +7,5%). 

FLUJO DE FONDOS EN EE.UU.- De acuerdo con los datos proporcionados por EPFR Global, más de 39.000M$ han salido de la renta variable americana en lo que llevamos de año. Por el contrario, más de 7.000M$ han entrado en renta fija a corto plazo, con la mayor entrada de fondos teniendo lugar en la semana del 4 de abril. OPINIÓN: La subida de los tipos de interés en EE.UU. y el incremento de la volatilidad en los mercados que afecta a la confianza de los inversores, ha hecho que el flujo de fondos se haya desviado desde la renta variable a la renta fija a corto plazo. La rentabilidad del bono a dos años ha subido desde el 1,98% a principios de año hasta 2,32% en al actualidad. Mientras la rentabilidad por dividendo del S&P se ha mantenido estable en el entorno de 2,0%. 

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2.- Bolsa europea y otras

IAG (Comprar; Cierre 7,022€; Pr.Obj.: 8,3€).- Toma un 4,6% en Norwegian: Estimamos que habrá invertido unos 34M€, tomando como referencia el cierre de Norwegian anteayer, puesto que ayer subió nada menos que +47,2% (hasta 264NOK) y con un volumen negociado de aprox. 10 veces lo normal por la especulación de que IAG termine lanzando una OPA sobre el 100%. Link al comunicado de IAG en la CNMV. OPINIÓN: Consideramos altamente probable que IAG termine comprando Norwegian, porque su encaje estratégico es bueno (rutas complementarias y eliminaría un competidor low cost) pero sería una operación diluiva en el corto plazo, lo que probablemente castigará hoy la cotización (¿-2%/3%?). Argumentos: (i) Las rutas de IAG y Norwegian son, en términos generales, complementarias: la primera es líder en UK/USA + España/LatAm, mientras que la fortaleza de la segunda es países nórdicos/sur de Europa (aunque el 19% de sus operaciones compiten con Vueling desde Barcelona). (ii) Encajaría en una estrategia de holding articulada en base a marcas y rutas. IAG es hoy un holding construido en base a una cartera de marcas y rutas complementarias (Iberia, British Airways, Vueling, Air Lingus y Level), lo cual tiene sentido en un sector en continua concentración. Desde esa perspectiva estratégica Norwegian encajaría como otra “pieza” más, aportando una especialización en rutas complementaria con las actuales de IAG. (iii) Eliminación de un competidor. IAG eliminaría un competidor por coste y rutas que, además, empieza a causarle cierto daño en márgenes desde el momento en que Norwegian compite en ciertas rutas con Vueling desde Barcelona y con un enfoque low cost. (iv) Coste asumible, pero impacto dilutivo (aprox. -4,5%/-5% en BPA). Consideramos razonable el coste a pagar por esta adquisición si se analiza desde una perspectiva estratégica, incluso después de la fuerte subida especulativa de ayer de Norwegian (+47,2%, tras la cual capitaliza 1.100M€). El único aspecto negativo de una operación que consideramos altamente probable es que sería dilutiva para IAG, al menos en el corto plazo: Norwegian tuvo en 2017 un EBITDA negativo de -2.000M NOK (aprox.-208M€) y unas pérdidas en términos de BNA de -299M NOK (aprox. 31M€), con una deuda (que consolidaría en IAG) de aprox. 2.000M€ (1.943M€ según nuestros cálculos al 31.12.2017). Si este año cerrase con unas cifras similares (no parece que pueda mejorarlas y su situación financiera es tan delicada que “dejarse comprar” podría ser su mejor desenlace), estimamos que la dilución del EBITDA sería de aprox. -5,3% y en términos de BNA entre -5,5% y -4,1% (dependiendo del coste al que pueda financiar esta adquisición). El impacto final de corto plazo sobre la cotización de IAG probablemente será ligeramente negativo hoy (¿-2%/3%?) porque, aunque el buen encaje estratégico contrarrestará parcialmente la dilución, el impacto de ésta se impondrá en el muy corto plazo. Recordamos que hace unos días (09.04.2018) publicamos una nota específica sobre IAG actualizando perspectivas, valoración, Precio Objetivo (8,6%) y Recomendación (Comprar), la cual está disponible en este link.

ABERTIS (Acudir a la OPA; Cierre 18,205€; Var. día -0,19%): La CNMV aprueba la modificación de la oferta de Hochtief para dar entrada a Atlantia y alarga el plazo de aceptación hasta el 8 de mayo.

Asimismo, el acuerdo de accionistas entre Hochtief/ACS y Atlantia acerca de la sociedad que controlará Abertis, a la que prevén excluir de bolsa, incluye la posibilidad de volver a sacar a bolsa Abertis a partir del octavo año. La sociedad, participada por Atlantia (50% + 1 acción), ACS (30%) y Hochtief (20% - 1 acción) tendrá una vigencia de 10 años, renovables automáticamente, y repartirá el 90% de su beneficio en dividendos. OPINIÓN: Este acuerdo ofrece a los aferentes un equilibrio entre estabilidad en el accionariado de la empresa que será propietaria de Abertis (puesto que se comprometen a no vender acciones de esta compañía en un plazo de 5 años) y una opción de salida y liquidez, si alguno opta por vender a partir de ese plazo. El hecho de que esta posibilidad se contemple en el acuerdo de accionistas, no significa que finalmente lo vayan a hacer y además ocurriría en un plazo de 8 años. Seguimos recomendando aceptar la oferta de 18,36€ por cada acción de Abertis.

Recordamos que los escenarios posibles de aceptación de la OPA de Abertis son:

· Si hay más de un 90% de aceptación de la OPA, automáticamente el oferente comprará el restante 10% de las acciones al mismo precio (Proceso de compra forzosa o “excuse out” según se contempla en la ley de OPAs).· Si hay más de un 50% de aceptación de la OPA (es decir entre 50-90% de aceptación), la compañía queda excluida de bolsa. Los accionistas que no hayan aceptado la oferta, se quedarán con unas acciones de Abertis, con derechos económicos (cobrarán los dividendos, si se pagan) pero serán unas acciones sin liquidez (tendrían que buscar un posible comprador en el caso de querer vender). En este caso, además, al ser una acción no cotizada, los gastos de custodia son algo más elevados.
· Si hay menos de un 50% de aceptación, la OPA no es factible.

Otorgamos al último escenario una probabilidad mínima.

VOLKSWAGEN (Vender; Cierre: 176,6€; Var. Día: +2,0%): Se confirma el reemplazo de su CEO, Matthias Mueller.- Herbert Diess, director de la marca Volkswagen, será su sucesor. Además, la Compañía se dividirá en seis áreas, más una línea de negocio dedicada a China, dividirá sus marcas en tres categorías (volumen, premium y súper premium) y preparará su filial de camiones y autobuses para una más que probable salida a bolsa. OPINIÓN: Al igual que sucedía el martes pasado, cuando saltaban las noticias que ahora se confirman, el impacto en el valor era positivo. Subía a cierre +2,0%. Por un lado, el reemplazo de Mueller se barajaba desde hace tiempo y con esta decisión este frente quedaría definido. Por otro, proponer a Diess supone optar por un ejecutivo que no estaba en la Compañía cuando saltó el escándalo del Dieselgate. Con ello, se muestra la intención de cerrar este capítulo y seguir con la nueva estrategia enfocada, entre otros puntos, en la electrificación. Además, Diess ha mostrado una gran destreza reestructurando algunas líneas de negocio dentro de la marca Volkswagen. Finalmente, este anuncio confirma la toma de las medidas necesarias para preparar la filial de camiones y autobuses para salir a bolsa. Asunto con el que se venía especulando desde hace tiempo y que, si se ejecuta con destreza, tendrá un impacto positivo. En principio Volkswagen permanecería como el accionista mayoritario y podría recaudar alrededor de 10.000M€ en la operación.

CARREFOUR (Neutral, Cierre: 15,92€, Var. Día: 3,40%): El equipo gestor enfría las expectativas de beneficios del grupo. Tras publicar las ventas del primer trimestre, que mostraban un pobre crecimiento en ventas comparables (+0,4%), el equipo gestor de Carrefour ha declarado que los inversores tendrán que esperar todavía hasta ver los frutos del Plan Estratégico del grupo. OPINIÓN: Carrefour mostró un crecimiento muy pobre en ventas comparables, sobretodo en Europa (-0,1% en Francia y -0,8% en el resto de Europa) en 1T’18. Un crecimiento negativo en ventas comparables, cuando el PIB crece a un ritmo del 2,7% en la UEM (último registro de PIB en 4T’17) y la inflación crece a ritmos del 1,4% evidencia el problema del modelo de negocio del grupo. Carrefour pierde cuota de mercado ante el comercio electrónico y las cadenas de grandes descuentos. 2018 seguirá siendo un año complicado para el grupo. Los inversores tendrán que esperar a 2019 para una mejora en ventas comparables y, probablemente, hasta 2020 para ver una recuperación en márgenes.

OHL (Neutral; Pr. Objetivo: 6,2€. Cierre: 4,09€; Var Día: +1,1%): Materializa la venta de OHL Concesiones a IFM por 2.158 M€ y comienza a amortizar deuda. Con la entrada de caja de esta operación, la compañía ha anunciado a los tenedores de las 3 series de bonos con vencimientos en los años 2020, 2022 y 2023 y cupones de 7,625%, 4,75% y 5,50% respectivamente que tienen una opción de venta ejercitable hasta el día 12 de mayo bajo lo cual OHL pagará el 101% de su valor nominal más el cupón corrido. OPINIÓN: El importe final de la venta ajustado por deuda, tipo de cambio y caja aportada a proyectos asciende a 2.158 M€ frente a 2.235 M€ previstos inicialmente y la plusvalía neta asciende a 48 M€ frente a 50 M€ anunciados por la Compañía tras anunciar la venta, lo que no debería impactar significativamente en la cotización. La posición de caja neta de OHL tras la venta y la amortización de esta deuda con un saldo vivo de 894 M.€ permitirá una mejora de rating desde el nivel actual de B3 (Moody’s) y supondría un ahorro de costes financieros netos cercano a 40 M€ anuales, pero su impacto se valorará una vez que se conozca el porcentaje de bonistas que aceptan la oferta de recompra, que se realiza a un precio inferior a la cotización en mercado de estos bonos (101,5%; 102,3% y 102,4% de valor nominal respectivamente).

ARCELORMITTAL (Comprar; Precio Objetivo: 30,38€; Cierre: 26,24€): Junta extraordinaria para cambiar de divisa.- El próximo 16 de mayo tendrá lugar una junta de accionistas extraordinaria para decidir si cambian la denominación de su capital desde Euros hasta Dólares.OPINIÓN: ArcelorMittal tiene como moneda funcional el dólar ya que el mercado de commodities está dominado por el dólar. Además, la matriz toma el dólar como divisa para el reporting (estados financieros). Por tanto, el cambio supondría una simplificación que puede tener sentido.

3.- Bolsa americana y otras

S&P por sectores.-

Los mejores: Financieras +1,82%; Industriales +1,45%; Tecnología +1,29%.

Los peores: Utilities -1,28%; Real Estate -1,15%; Consumo básico -0,19%.

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer destacan: (i) BLACKROCK (533$; +1,5%) gracias a los buenos resultados que presentó. El trimestre estuvo marcado por la caída de los mercados, lo que suele penalizar a las gestoras pero la compañía fue capaz de captar fondos por 57.000M$, gracias especialmente al tirón de los ETFs que captaron 35.000M$. Así, sus activos bajo gestión alcanzan 6,32 billones de dólares (+16% a/a). (ii) DELTA AIRLINES (52,98$; +2,94%) tras publicar unas buenas cifras trimestrales. La aerolínea batió expectativas gracias al incremento de las tarifas y el tráfico de pasajeros. Además, espera seguir incrementando su beneficio gracias a la reducción de costes y la rebaja impositiva. Así, el BPA 2T’18e subirá notablemente hasta 1,8/2$ vs 0,77$ en el 1T. (iii) INCYTE (69,83$; +5,3%) subió con fuerza gracias a la mejora de recomendación de un bróker. La biofarma atesora una mayoría de recomendaciones de compra pero su evolución está siendo decepcionante hasta la fecha, con una rentabilidad YTD de -27% frente a -1% del índice sectorial.

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran: (i) L BRANDS (36,17$; -4,6%) que se vio lastrada por los malos resultados de su marca PINK que experimentó por primera vez caída en ventas. (ii) BRISTOL-MYERS (58,84$; -2,22%) después de que fuentes del mercado señalasen que Pfizer no está interesada en la compañía a menos que sufra un ajuste en su valoración. (iii) WAL-MART (85,43$; -0,6%) el día que se supo que ultima un acuerdo para hacerse con el mayor grupo indio de comercio online. Según fuentes del mercado Walmart aspira a hacerse con el 51% de Flipkart por entre 10.000M$ y 12.000M$ con un acuerdo que debería firmarse en junio. La noticia es positiva por el potencial del mercado indio, pero el riesgo está en que se desate una guerra de opas por Flipkart ya que Amazon también había mostrado interés, lo que incrementaría notablemente el coste de la operación.

RESULTADOS 1T’18 del S&P 500: El consenso de estimaciones (Bloomberg; antes de la publicación de la primera compañía) espera un BPA +17,10% vs +14,87% en 4T’17 (se esperaba +11%) vs +6,9% en 3T’17 (afectado por los huracanes) vs +10,9% en 2T’17 y vs +15,0% en 1T’17 (las cifras históricas son reales, no estimaciones).

AYER publicaron (compañías más relevantes, BPA vs BPA estimado): BLACKROCK (6,70 vs 6,38$), DELTA AIRLINES (0,74 vs 0,725$).

HOY publican (compañías más relevantes, hora y BPA estimado): JPMORGAN (13:00h; 2,28$), WELLS FARGO (14:00h, 1,06$), CITIGROUP (14:00h, 1,61$).

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