INFORME DIARIO - 03 de Julio de 2015 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Ayer: “Grecia sigue lastrando al mercado”

De nuevo las bolsas volvieron a sufrir por Grecia y por la incertidumbre sobre el referéndum que se celebrará el domingo. Las instituciones europeas ya han expuesto que no van a volver a negociar hasta que no haya un desenlace, y algunos miembros del Gobierno griego han anunciado que si los ciudadanos no les apoyan con el “No”, podrían dimitir. En otro orden de cosas, en EE.UU. se publicaron los payrolls, que se! situaro n por debajo de expectativas (225K vs 235K estimado). La tasa de paro se redujo en dos décimas hasta 5,3%, pero sobre todo, por reducción de la población activa. Estos datos menos fuertes de lo esperado redujeron las expectativas de subidas de tipos por parte de la Fed. Buena muestra de ello fue el movimiento del dólar que se depreció hasta 1,108. Finalmente, no fue un buen día para el mercado de renta fija y sufrieron todo tipo de bonos: la TIR del 10A español en 2,3% (+3 p.b.) y el Bund en 0,844 (+3 p.b.).

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Hoy: "En un impasse hasta el referendum"

Las bolsas mantendrán un rumbo errático y la volatilidad será elevada, en una jornada en la que imperará la cautela entre los inversores. Grecia volverá a ser el centro de atención en una sesión en la que no se publican datos macro relevantes y en la que Wall Street permanecerá cerrado por la celebración del Día de la Independencia.  Los inversores se mantendrán nerviosos ante el referéndum del domingo en Grecia. Las últimas encuestas reflejan cierto empate entre el “Sí” y el “No”.  En coherencia, previsiblemente hoy será una sesión de elevada volatilidad y reducido volumen, con caídas moderadas en bolsas, negativa para bonos y para euro. A pesar de Grecia, continuamos recomendando mantener posiciones en renta variable o quizás reducir algo, pero sólo de manera táctica y no salir del bolsas. Si el ”Sí” vence el lunes, sería una buena oportunidad para comprar bancos:Santander, Caixabank, Intesa San Paolo o Deutsche Bank podrían beneficiarse de ello.

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1.- Entorno Económico


ESPAÑA.- (i) Durante el mes de mayo el número de desempleados se redujo en –94.700 personas, por lo que se sitúa por debajo de expectativas -125.000 personas. Además, es algo más débil que los datos de un mes de junio de años previos (2014: -122.684, 2013: -127.248; 2012: -98.853). Con esta reducción en el número de desempleados, el número de parados totales se sitúa en -4.120.304 (-7,4% a/a). En cuanto al número de altas a la Seguridad Social, que es lo más importante, se produce un incremento en términos no ajustados. Ascienden en +35.085 personas hasta situar la afiliación total en 17.256.395 personas, lo que significa que aumenta el número de contribuyentes y supone un alivio en términos de gasto público. Por el contrario, en términos ajustados, las altas se reducen en -2.104 personas hasta 17.113.059 personas. (ii) El Tesoro colocó bonos a 2018, 2020, 2025 y 2030. (i) 2018: 934M€ a una rentabilidad de 0,655% y un nivel de demanda de 2,97x vs 3,47x anterior. (ii) 2020: 601M€ a una rentabilidad de 1,282% y un nivel de demanda de 4,62x vs 3,8x anterior. (iii) 2025: 2.052M€ a una rentabilidad de 2,349% y un nivel de demanda de 1,83x vs 1,85x anterior. (iv) 2030: 587M€ (ligado a la inflación) a una rentabilidad de 1,552% y un nivel de demanda de 2x. (iii) El Gobierno anuncia que adelanta a julio la rebaja del IRPF, que estaba prevista para comienzos del año que viene. Esta medida se prevee que tenga un impacto de 1.500M€. Adicionalmen! te, anun cia que se extenderá a todos los autónomos la rentención del 15% del IRPF. En cuanto a las previsiones de crecimiento del PIB, eleva su estimación hasta +3,3% este año (desde +2,9% anterior) y +3% en 2016 (vs +2,9% anterior). Estas estimaciones superan a las de Análisis Bankinter +3% en 2015 y +2,6% en 2016.

EUROPA.- (i) Las Actas del BCE ponen de manifiesto fundamentalmente lo siguiente: (1) El BCE ha decidido incrementar el alcance de su programa de compra de bonos “PSPP” ampliando la lista de instituciones internacionales o supranacionales que pueden formar parte del mismo. De esta manera, el BCE podrá comprar títulos de empresas privadas que cuenten con respaldo público tales como Adif en España además de bonos soberanos, cédulas y titulizaciones. (2) la incertidumbre sobre Grecia está ocasionando un incremento considerable de la volatilidad en el mercado de capitales que previsiblemente continuará durante los próximos meses y (3) El BCE considera que las medidas de política monetaria implementadas están funcionando correctamente. (ii) Los Precios de Producción (a/a) en la Eurozona se situaron en -2% en mayo, nivel que coincide con estimaciones y que mejora ligeramente con respecto al dato previo, -2,1% (revisado desde -2,2%).En términos intermensuales también mejora ligeramente, hasta 0% desde -0,1% anterior, aunque es una déc! ima infe rior a estimaciones.

FMI/GRECIA.- Publicó ayer un informe sobre Grecia en el que expone que es necesario una restructuración de su deuda, un quita de aproximadamente el 30%. Calcula que necesita financiación por 50.000M€ adicionales para el periodo 2015/2018. Hace referencia también al Gobierno de Syriza y considera que la situación ha empeorado desde su llegada y necesita ahora 11.500M€ más que antes, por la relajación de los objetivos de déficit y por la falta de reformas. Por otra parte, reducen su estimación de crecimiento del PIB hasta 0% este año desde +2,5% anterior y estiman que la deuda pasará del 175% actual hasta 150% en 2020, desde 128% anterior.

BCE.- Mantuvo ayer la liquidez de emergencia que pueden pedir los bancos griegos y no aplicaron ninguna medida sobre las garantías exigidas a los préstamos. No obstante, especificó que se reunirá el lunes para hablar de nuevo de ello.

EE.UU.- (i) La Creación de Empleo No Agrícola en junio decepcionó al situarse en 223K vs 233 estimado y 254K anterior (revisado desde 280K). Estas cifras reflejan que la creación de empleo es fuerte, pero algo más débil de lo que se esperaba, lo que es bueno para el mercado. La Tasa de Paro mejora dos décimas hasta el 5,3% frente a 5,4% estimado y 5,5% anterior, lo que no es demasiado positivo ya que sugiere que se ha producido por una menor población activa. Buena muestra de ello es que ha caído la tasa de actividad hasta 62,6% vs 62,9% estimado y anterior.(ii) Las Peticiones semanales de desempleo aumentaron hasta 281K vs 270K estimado y 271K anterior, mientras que el desempleo de larga duración aumentó hasta 2.264K vs 2.236K estimado y 2.249K anterior (revisado desde 2.247K). (iii) Los Pedidos de Fábrica en el mes! de mayo cayeron -1% vs -0,5% estimado y -0,7% anterior (revisado desde -0,4% anterior). Si se excluyen los efectos del transporte, aumentan +0,1% vs -0,1% estimado y 0% anterior. Fueron unos datos débiles.

SUECIA.- El Banco Central redujo el tipo de interés de referencia inesperadamente hasta -0,35% desde -0,25% (ya lo redujo en marzo). Además ha elevado su programa de compra de activos en 45.000MSEK (desde 30.000MSEK anterior) que aplicará desde septiembre hasta finales del próximo año.

CHINA.- (i) La CSRC, China Securities Regulatory Commission, otorgará libertad a los brokers respecto al colateral exigido en la compra de acciones a crédito, hasta ahora el ratio exigido se situaba en el 130%. Con esta medida, el regulador pretende reducir el número de liquidaciones forzosas de este tipo de posiciones en un momento en el que la bolsa china encadena varias semanas de caídas... (ii)El PMI de Servicios elaborado por HSBC ha decepcionado en junio al situarse en 51,8 vs 53,5 anterior. El PMI Compuesto se sitúa en 50,6 vs 51,2. Estos datos muestran la desaceleración que está sufriendo el país.

AUSTRALIA.- Las Ventas Minoristas ascendieron en mayo hasta +0,3% vs +0,5% estimado y -0,1% anterior (revisado desde 0%).

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2.- Bolsa española


AENA (Neutral; Cierre: 90,78€; Var. Día: -2,44%): La CNMC exige una rebaja de tarifas de -3,5%.- La rebaja de los precios debería aplicarse además durante los próximos 10 años. La tesis del regulador es que Aena debería modificar el criterio de asignación de costes entre los negocios aeronáutico y comercial, que implicaría un ajuste en su base de costes regulados que debería reflejarse en una rebaja de las tarifas. Aena, cuya intención es congelar las tarifas en 2016, dispone de un plazo de 10 días para presentar un recurso. OPINIÓN: El impacto en la cotización de hoy debería ser negativo, ya que la rebaja propuesta por la CNMC tendría un impacto de 100 M.€ en la base de costes regulados (de los que se ajustarían 60 M.€ en 2016 por la aplicación progresiva del mecanismo dual till). Este importe supone un 3% del Ebitda estimado para la compañía en 2016. No obstante, Aena y TCI (principal accionista privado de la compañía) ya presentó un recurso que fue admitido a trámite por la Audiencia Nacional, y el Ministerio de Fomento (titular del 51% a través de Enaire) ha asegurado que las tarifas actuales se ajustan al marco legal vigente, por lo que todavía se desconoce si el desenlace definitivo de esta situación será negativo para la compañía.

AMADEUS (Neutral; Pr. Obj. 40,10€; Cierre: 36,21€): Pagará 750M€ a Accenture por Navitaire, en una operación dilutiva aunque estratégica.- Navitaire es una compañía tecnológica enfocada a la generación de ingresos añadidos para las aerolíneas low cost.! Es deci r, facturación de más peso por equipaje, elección de asiento al realizar el check-in, etc. Factura aprox., 180M€ y 50M€ de Ebitda. Tiene 50 aerolíneas clientes (Ryanair, Vueling, etc) con 500M de pasajeros que generan 4.000M$ (3.618M€) en ingresos añadidos por servicios complementarios OPINIÓN: La operación encaja estratégicamente, pero creemos que puede ser ligeramente dilutiva, al menos a nivel operativo, ya que el multiplicador pagado (15,0x) es superior al propio de Amadeus (11,4x en 2015e). En consecuencia, creemos que el balance neto de esta compra sería sólo ligeramente positivo por razones estratégicas. Encaja estratégicamente porque que Amadeus necesita ampliar su catálogo de soluciones tecnológicas complementarias, tanto por servicios adicionales a las aerolíneas, como diversificando hacia actividades colaterales al negocio de viajes, como reservas hoteleras, alquiler de vehículos, etc. Cada vez recibe más presión en este sentido porque a partir del 1 de sept. Lufthansa cobrará una comisión de 16€/billete que no se adquiera a través de sus canales directos, lo que supone un desafío inmediato para Amadeus. Cuantos más servicios complementarios pueda ofrecer Amadeus a las aerolíneas que venden sus billetes mediante su plataforma tecnológica, más capacidad de retención tendrá con respecto a estas aerolíneas, más fidelización de las mismas y menos probabilidades habrá de que se planteen adoptar medidas como la de Lufthansa. Por tanto, estratégicamente esta operación es adecuada y tiene sentido. Sin embargo, tenemos algunas reservas con ! respecto a los números, en particular con respecto al precio que paga Amadeus. Comprará con deuda, de manera que su deuda total neta subirá hasta 2.169M€ según las estimaciones de la propia compañía y eso significa que el ratio Deuda Neta/Ebitda subirá hasta 1,5x que es el límite máximo que se ha autoimpuesto como objetivo de gestión. A pesar de ello, Amadeus estima que la compra será “relutiva” o que mejorará el BPA +3% (desde 1,58€ hasta 1,63€). Sin embargo, tenemos nuestras reservas al respecto porque la compra de Navitair se hace a aprox. 15,0x Ebitda (50/750) cuando Amadeus cotiza a unos multiplicadores de 12,9x y 11,4x tomando como referencia el Ebitda’14r y el Ebitda’15e respectivamente y de acuerdo con nuestra estimación para este año. Eso debería significar que esta adquisición es dilutiva, al menos desde un punto de vista operativo. En cualquier caso, no tendrá casi impacto sobre las cuentas de 2015 porque, salvo bloqueo por parte de las autoridades de competencia, la compra se hará efectiva en el 4T’15. Recordamos que, después de haber recomendado proactivamente el valor durante meses, en mayo bajamos nuestra recomendación sobre Amadeus desde Comprar hasta Neutral simplemente por razones de precio, ya que nuestro precio objetivo es 40,10€ y a mediados de mayo llegó a cotizar incluso por encima de 42€, lo que dejaba el valor sin potencial de revalorización. Además, coincidió con el anuncio de Lufthansa de cobrar la comisión mencionada, lo que hizo más sencillo tomar la decisión. Creemos que Amadeus sigue siendo un Neutral a estos precios, aunque sea una compañía que valoramos muy positivamente por fundamentales.

BANCO SANTANDER (Comprar; Cierre: 6,36€; Pr.Obj.7,75€): Aumentará su participación en Santander Consumer USA (SCUSA) hasta el 68,7%. SAN ha llegado a un acuerdo para comprar a DDFS LLC el 9,68% que mantiene en SCUSA por 928 M$. OPINIÓN: El precio de compra implica valorar el 100,0% de SCUSA en 9.586 M$ (8.636 M€) y tendrá un impacto negativo estimado en la ratio de capital CET1 “fully loaded” (actualmente en 9,7%) de -8 pb. Desde nuestro punto de vista, la operación tiene sentido estratégico ya que el negocio de crédito al consumo en EE.UU registra crecimientos de doble dígito (+13,0% en créditos brutos en 2014 y +25,0% en nueva producción) lo que facilita la mejora del margen neto de la división en EE.UU donde el banco obtiene en torno al 10,0% del BNA del grupo. En relación a la ratio de capital, cabe recordar que SAN podrá recuperar 1.370 M€ netos de impuestos en provisiones realizadas en Brasil con un impacto positivo de +20 pb que compensarán los -8pb de SCUSA.

3.- Bolsa europea 

ELÉCTRICAS ALEMANAS: El Gobierno alemán ha desvelado sus planes energéticos para el país.- Después de meses de negociaciones ha optado por cerrar unas cinco plantas de carbón (2,7GW de capacidad) como medida para alcanzar sus objetivos sobre el cambio climático de 2020 (reducir las emisiones de CO2 -40% respecto a 1990). Por otro lado, establece una “reserva de capacidad” por la que las utilities podrían hacer funcionar dichas plantas si hubiera peligro de cortes de electricidad, a cambio de una compensación. OPINIÓN: RWE recogió la noticia con una subida de +5% ya que se barajaba la implantación de un impuesto sobre el carbón que finalmente no se ha llevado a cabo (RWE genera el 37% de la electricidad con centrales de carbón). Por su parte, EON se ve menos afectada ya que cuenta con menos plantas de lignito pero también subió, +1,5%, ya que la reforma arroja claridad al sector.

BP (Cierre: 437,40 GBp; Var. Día: +4,35%): Acuerdo de 18.700M$ con las autoridades americanas.- La petrolera ha llegado a un acuerdo para poner fin a las demandas pendientes en EEUU por la catástrofe de 2010 en el golfo de México. Pagará 18.700M$ en 18 años al Gobierno federal y a los cinco estados afectados por el vertido. OPINIÓN: Se trata de un acuerdo preliminar pero como ya ha recibido el visto bueno de Washington y de las regiones afectadas entendemos que será definitivo. Esto es positivo ya que por fin se zanjaría a un accidente que le ha costado hasta la fecha 43.800M$ (impacto ante de impuestos acumulado hasta el 1T’15) en multas, indemnizaciones y labores de limpieza (cifra equivalente al EBIT de tres ejercicios). Asimismo, el diferimiento del pago le permitirá continuar con sus planes de expansión.

AIR FRANCE-KLM (Cierre: 6,207€; Var. Día -1,3%): Un futuro incierto presionado por la competencia.- Ha anunciado el cierre de rutas deficitarias, recortes en las frecuencias de algunos vuelos y aviones más pequeños para destinos como Japón, Brasil y Rusia. Estas medidas forman parte de la modificación del plan de transformación para 2020. OPINIÓN: Los esfuerzos en reestructuración de costes (principalmente vía reducción de plantilla) no están siendo suficientes para sostener el ingr! eso unit ario por pasajero desde abril. La fuerte competencia, principalmente de las compañías del Golfo se está desplazando desde el mercado asiático hacia Europa y ahora también, hacia EE.UU. Air France mediante una alianza con Delta y Alitalia controla el 25% del mercado Norteamericano. Air France perderá éste liderazgo si Alitalia no renueva el acuerdo en 2017, como parece que pueda suceder, ya que el primer accionista de la italiana es la aerolínea de Abu Dabi (Etihad con el 49% del capital). Por otra parte, en Latinoamérica la fuerte competencia de IAG en combinación con el debilitamiento económico de muchos países (Brasil, Argentina…) pesará sobre las cuentas de Air France. En definitiva, las medidas de recorte de costes implementadas por la aerolínea podrían no ser suficientes para alcanzar unos ratios de eficiencia suficientemente exigentes para sobrevivir en un sector de creciente competencia (aumento de la oferta y presión sobre los precios). La sobrecapacidad en el mercado aéreo mundial es uno de los riesgos a vigilar, si bien, el ciclo de recuperación económica lo debería equilibrar. No obstante, las aerolíneas más eficientes y adaptadas al nuevo entorno en convivencia con las compañías emergentes de Oriente Medio (Etihad, Qatar Airways y Emirates) serán las que conformen el nuevo espacio aéreo comercial.

ORANGE (Cierre: 14,16€; Var. Día: +0,57%): Refuerza su estrategia de crecimiento en África y Oriente Medio.- Fija un objetivo de crecimiento en ingresos del 5% anual hasta 2018 y busca oportunidades para expandirse por la región. OPINIÓN:Aunque en nuestra opinión esta noticia tendrá un impacto neutral en el valor, nos parece positiva. A diferencia de lo que sucede en Europa, los ingresos que Orange recibe de esta región se están acelerando (+7% en 2014) y en conjunto representan alrededor de un 10% de sus ingresos totales. ! Además, un mayor peso de estas geografías reduciría la dependencia de su cuenta de resultados en el mercado europeo, donde el sector está inmerso en un proceso de consolidación que se traducirá en mayores presiones de precio y, por tanto, menores márgenes.

4.- Bolsa americana y otras

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S&P por sectores.-

Los mejores: Utilities +1,37%; Energía +0,41%; Telecos +0,33%

Los peores: Materiales Básicos –0,42%; Financieras -0,35%; Salud -0,30%

Hoy el mercado americano permanecerá cerrado por la festividad del 4 de julio (Día de la Independencia).

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN presentaron ayer destacan: (i) COLUMBIA PIPELINE (30,34$; +9,97%), la compañía ha realizado un spinoff de NISOURCE (16,99$;-4,87%) como compañía independiente que dependerá únicamente de sus ingresos generados por electricidad y gas natural. La operación se ha cerrado de manera satisfactoria para ambas compañías;

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran: (i) WESTERN UNION (18,99$; -6,87%), sufrió la mayor caída desde febrero después de que se conociera que PayPal ha comprado a su competidor XOOM CORP. (25,05$; +21,01%). El acuerdo de compra se ha cerrado en un importe de 890M$ por Xoom. La empresa resultante se dedicará a realizar transferencias de dinero por lo que será un importante competidor de Western Union;

AETNA (125,51%;-2,63%): Ha anunciado que está cerca de alcanzar un acuerdo para adquirir Humana, el segundo mayor proveedor de seguros médicos, por alrededor de 34.000M$ lo que supone un valor aproximado de 230$/acc. A cierre de ayer la acción de Humana cotizaba a 187,50$ por lo que la prima a pagar es del 23%. Ambas empresas llevan negociando varias semanas para llegar a un acuerdo pero parece que el fin del mismo se podría anunciar este mismo fin de semana.

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