INFORME DIARIO - 09 de Mayo de 2018 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Ayer: "Bolsas europeas a cubierto esperando a Trump." 

La espera a la decisión de Trump sobre el acuerdo nuclear con Irán, y que no se anunció hasta las 20h (hora española), lastró las bolsas europeas, aunque los resultados empresariales siguen ofreciendo soporte. La Bolsa italiana protagonizó la peor evolución a medida que va ganando probabilidad el escenario de nuevas elecciones.

La sesión americana inició condicionada por las esperadas declaraciones de Trump, pero el mercado se lo tomó con cierta prudencia pues, tras los usuales elevados tonos de sus declaraciones iniciales, Trump suele suavizar sus posturas como ocurrió con el NAFTA, Corea del Norte, etc.

El dólar mantuvo su 3ª sesión alcista situándose en 1,1862 frente 1,19€/$ de ayer, máximo de las últimas 19 semanas.

Powell hizo unas declaraciones manteniendo el mensaje de que el endurecimiento de la política monetaria será gradual. Insinuó que el mercado está razonablemente alineado con el gráfico de puntos de la Fed que prevé 2 subidas de tipos más este año y otras 2 en 2019, y reiteró su tolerancia a tener temporalmente lecturas de inflación superiores al 2%.

Hoy: "Los tweets alarman pero al final se impone la cordura."

A pesar de que los expertos en geopolítica consideran este asunto como grave con posibles implicaciones significativas para los mercados, pensamos que mientras el fondo macro y micro se mantenga favorable, a pesar de la “dureza” de la reacción inicial, probablemente los mercados irán absorbiendo/minorando el impacto. La cuestión es si tardarán horas o días.

La preocupación de unas valoraciones exigentes y tipos al alza se está extendiendo a los países emergentes que están acusando la fortaleza del dólar y la subida de los tipos largos americanos. La volatilidad que va introduciendo Trump en el precio de las materias primas (aluminio, acero, más recientemente petróleo) contribuye a aumentar la incertidumbre y nuestra impresión es el que el riesgo de los spreads con los tipos americanos se están sesgando al alza.

En este entorno de incertidumbre geopolítica, los valores tecnológicos se están comportando como valores refugio. 

1. Entorno económico
ESPAÑA.- (i) La Producción Industrial del mes de marzo en términos no ajustados sufre un importante retroceso hasta -3,6% vs. +3,0% estimado y +2,8% anterior (revisado desde +3,1%). Ahora bien, el comportamiento del indicador es mucho más positivo en términos ajustados por efectos estacionales y de calendario, es decir, eliminando entre otros el efecto de la Semana Santa. En concreto, repunta de manera significativa hasta +5,1% desde +3,0% anterior (revisado desde +3,1%) y vs. +3,6% estimado. (ii) Subasta de letras sin sorpresas. El Tesoro colocaba 4.500M€, en el punto medio del rango de 4.000M€/5.000M€, en (i) 4.075M€ en letras a 12 meses a un tipo medio de -0,414% (vs. -0,412%) con un ratio de cobertura de 1,81 (vs. 1,70 anterior) y (ii) 425M€ en letras a 6 meses a un tipo medio de -0,488% (vs. -0,469%) con un ratio de cobertura de 6,22 (vs. 7,00) anterior. (iii) Ayer el CIS publicó la encuesta de estimación de votos. Link al informe completo.

SECTOR PETROLERO: Subida del crudo (Brent 76,66$/brr; +2,42% y WTI 70,62$; +2,26%) tras conocerse que Donald Trump anunció la salida definitiva de su país del acuerdo nuclear con Irán. Desde 2013 cuando se aprobaron las medidas de sanción al sector energético iraní, el país ha incrementado sus exportaciones de 1,2Mbrr/d a 2,5Mbrr/d. Pensamos que de activarse las sanciones de nuevo afectarían a al menos 800.000brr/d (0,82% de la oferta mundial). Esta posible retirada de oferta añade tensión a un mercado que se encuentra en un tenso equilibrio entre oferta y demanda principalmente tras la retirada de mercado de 1,8Mbrr/d por parte de la OPEP junto a otros países productores (en particular Rusia) desde el pasado 1 de enero 2017. Este escenario de incertidumbre y tensión geopolítica mantendrá soportada la cotización del crudo en torno al menos a los niveles actuales. En consecuencia, favorece al sector petrolero en general y, en particular, en mayor medida a aquellas compañías con una mayor exposición a la división de upstream (exploración y producción). Nuestras principales apuestas en Europa son Repsol y Total. En Estados Unidos: Exxon. Con esta coyuntura, la OPEP + Rusia tienen en su mano la posible solución al problema de oferta de crudo, supliendo la producción que se pudiese retirar a Irán. Es decir, volver a un escenario de cuotas similar al existente previo a enero 2017. Esto es poco probable que tenga lugar ya que una cotización del crudo elevada y sostenida en el tiempo soluciona una gran parte de los problemas de déficit presupuestario de los países de la OPEP y, en particular los de Arabia Saudí.

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2.- Bolsa europea y otras

MELIÁ (Comprar; Pr. Obj. 12,8€/acc; Cierre: 12,4€/acc.): Resultados penalizados por la debilidad del dólar. Principales cifras comparadas con el consenso de Bloomberg: Ingresos 401M€ (-2%) vs. 420M€ estimado; Ebitdar total 99,6M€ (+2,7%); Mg. Ebitdar 24,8% vs. 23,7% en 1T’17; Ebitda 65,1M€ (-1,1%) vs. 66,8M€ estimado; Mg. Ebitda 16,2% vs. 16,1% en 1T’17; Rdo. Financiero -7M€ (+38%), BNA 22M€ (+19%) y BPA 0,10€ (+19%). La DFN se eleva hasta 640M€ (+8% a/a). Principales Indicadores Operativos 1T’2018: (i) Hoteles en propiedad y alquiler el RevPar 78,6€ (+1,6%); ARR 116€ (-0,7%) y Ocupación 67,8% (+1,5 p.p.). (ii) Hoteles en propiedad, alquiler y gestión el RevPar 68,8€ (-8,8%); ARR 103,9€ (-7,4%), Ocupación 66,2% (-1,0 p.p.). La cartera de Meliá dispone actualmente de 321 hoteles: en gestión 37% vs. 36% a dic.’17; en franquicia 15% vs 16%; en propiedad 15% (igual que en dic.’17) y en alquiler 33% vs. 34% a dic.’17. OPINIÓN: Los resultados se han visto negativamente afectados por la debilidad del dólar frente al euro (-15% en 1T). Eliminado impacto de los tipos de cambio, los Ingresos hubieran aumentado +4%, el Ebitda +14% y el RevPar (Hoteles en propiedad y alquiler) algo más de +7% (un 70% de este incremento se debe a la estrategia de repricing).Atendiendo a la evolución del RevPar por divisiones (regiones): lidera los avances Brasil (28,6€; +74,5), seguido de España y el Mediterráneo (57,2; +13,5% y 64,9€; +6,3% respectivamente) con sólidos avances a pesar de la inestabilidad de la climatología durante la Semana Santa. Sin embargo, destacamos positivamente: (i) la mejora de márgenes a pesar de la erosión de las cifras por las diferencias de cambio (Mg. Ebitdar 24,8% vs. 23,7% en 1T’17) y (ii) la reducción del resultado financiero negativo gracias al menor gastos en financiación bancaria (tipo de interés promedio 3,19% vs 3,40% en 1T 2017). El aumento de la deuda eleva el ratio de apalancamiento DFN/Ebitda hasta 2,07x (calculado con Ebitda 12 meses: 309M€) desde 1,9x en dic.17 pero se mantiene dentro del objetivo fijado en el rango 2x/2,5x. La Compañía espera un crecimiento del RevPar de dígito medio, liderado por Europa (España, Francia e Italia). En definitiva, los resultados son lago más débiles de lo esperado, por ello el mercado podría hoy castigar al valor. En nuestra opinión, las perspectivas para el conjunto del año son razonablemente positivas: ampliación de márgenes apoyada en la consecución de su plan estratégico 2019, que fundamentalmente busca la mejora de la eficiencia operativa vía reposicionamiento de marca y digitalización. Link resultados de la Compañía.

ING (Comprar; Cierre: 13,89€; Var. Día: -0,5%): EL BNA alcanza 1.225 M€ en 1T’18 (+7,2%) y bate las expectativas. La ratio de Capital CET-I FL –actualmente en 14,3% - lidera la banca europea y el ROE alcanza el 10,3%.- Principales cifras comparadas con el consenso (Reuters): Margen Bruto: 4.457 M€ (+1,4%; +2,0% t/t); Margen de Explotación: 1.771 M€ (-0,8%;+1,1% t/t); BAI: 1.686 M€ (+2,1%;+8,1% t/t vs 1.480 M€ esperado); BNA: 1.225 M€ (+7,2%; +20,7%). OPINIÓN: La cuenta de P&G refleja (i) la mejora de los ingresos típicos bancarios – apoyados por la gestión de márgenes y el aumento en el stock de crédito - y (ii) un descenso importante en provisiones (-36,1%). El coste del riesgo (provisiones/inversión) se sitúa en apenas 11 pb (vs 40/45 pb histórico). Cabe destacar que la división de banca mayorista registra un coste del riesgo negativo de -5 pb – implica recuperación de provisiones -. La ratio de capital CET-I FL (post-IFRS 9) se sitúa en el 14,3% y lidera la banca europea mientras el ROTE Ordinario se mantiene estable en el 10,3% (vs 10,2% en 4T’17). Mantenemos nuestra visión positiva sobre la entidad y Reiteramos nuestra recomendación de Comprar. Pensamos que los resultados del banco van en la buena dirección para alcanzar sus objetivos financieros fijados para 2020. (RoTE objetivo del 10,0/12,0% vs 10,3% actual; Eficiencia ~50/52% vs 55,7% actual y ratio de capital CETI FL ~ 13,5% vs 14,3% actual). Link a los resultados del banco.

SECTOR ELÉCTRICO.- La Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) recomienda bajar la retribución regulada al sector. L a CNMV ha hecho público un informe de análisis económico-financiero durante el periodo 2013-16 de la actividad del transporte de energía, que ejerce Red Eléctrica. En este informe ha recomendado que se revise a la baja la tasa de retribución financiera del transporte eléctrico para el siguiente periodo regulatorio, que comenzará el 1 de enero de 2020, para adecuarla al coste de los recursos propios y ajenos del operador, que han evolucionado a la baja durante el actual periodo regulatorio. Además, pide que no se modifique ni el valor ni la vida útil de los activos anteriores a 1998. OPINIÓN: El actual retorno financiero de REE es del 6,50%, que corresponde a la rentabilidad del bono a 10 años (en el momento que se fijó la anterior regulación) con un diferencial de 200 p.b.. Estas declaraciones no son una sorpresa para el sector. El Gobierno ha manifestado en muchas ocasiones su intención de recortar los ingresos regulados del sector de cara a los próximos periodos regulatorios, con el fin de abaratar las tarifas a los usuarios. Esta es uno de los motivos por los que no estamos recomendando el sector eléctrico en nuestra estrategia de inversión. Las declaraciones provocaron ayer una reacción negativa en el sector, sobre todo en aquellas empresas que derivan un porcentaje mayor de sus ingresos de los retornos regulados: Red Eléctrica, Enagás, Endesa…Nuestro valor favorito en el sector es Iberdrola, ya que por su diversificación geográfica es menor dependiente de la regulación a nivel doméstico.

DEUTSCHE TELEKOM (Neutral; Cierre: 14,5€; Var. Día: -0,4%): Resultados 1T18 defraudan las estimaciones del consenso.- Principales cifras comparadas con el consenso de Bloomberg: Ingresos 17.924M€ (-3,9%) vs. 18.113M€ estimado, EBITDA 5.269M€ (-11,6%) vs. 5.510M€ estimado; EBIT 2.171M€ (-21,7%) vs. 2.481M€; BNA 992M€ (+32,8%) vs. 1.270M€ estimado y BPA 0,21€ (+31,3%) vs. 0,21€ estimado. OPINIÓN: Cifras que quedan por debajo de lo estimado y que muestran retrocesos importantes en la parte alta de la cuenta de resultados (ingresos, EBITDA y EBIT). Aunque es cierto que ajustado por el efecto divisa los ingresos crecerían +3,1% y el EBITDA +6,6%. Además, el EBITDA ajustado (excluyendo extraordinarios) se mantiene plano en términos interanuales. Por el lado del balance, la deuda neta aumenta +1,0% a/a hasta 50.455M€. Finalmente, la compañía mejora sus objetivos gracias a la buena evolución de T-Mobile y tras la adquisición de Sprint. Ahora fija como objetivo un EBITDA de 23.300M€ para el conjunto del ejercicio vs. 23.200M€ previo. Link a la nota publicada por la Compañía.

VODAFONE (Cierre: 274,6GBp; Var. Día: -1,40%): Cierra la compra de activos a LIBERTY GLOBAL (31,15$; -5,4%) por 18.400M€.- Vodafone acaba de confirmar la compra de diferentes activos a Liberty Global por 18.400M€. OPINIÓN: En concreto, compra los negocios de Liberty en Alemania, República Checa, Hungría y Rumania. El movimiento tiene sentido porque ayuda a Vodafone a ganar presencia en Europa Continental. Sin olvidar que también aumenta su escala de manera más que significativa. Este punto es clave de cara a afrontar las importantes inversiones en redes de fibra y en preparación para el 5G. Hay que tener en cuenta que los márgenes en el sector teleco son cada vez más estrechos ante la progresiva caída de ingresos derivada de los servicios más lucrativos (roaming y sms). Por eso en los últimos meses se han anunciado diferentes movimientos corporativos: la adquisición de Sprint por parte de T-Mobile o la búsqueda de activos para expandirse por parte de AT&T y Comcast.

ACS (Comprar; Pr. Objetivo: 41,0€; Cierre: 36,45€; Var. Día: +0,0%): Anuncia un aumento del dividendo de +35% en 2019 gracias a la aportación de Abertis.- ACS anunció ayer en su Junta de Accionistas que el beneficio neto de la compañía subirá en más de un 35% en 2019 con respecto al BNA de 802 M€ obtenido en 2017. La Compañía afirmó que pretende aumentar el dividendo por acción como mínimo en la misma proporción, por lo que el dividendo por acción podría ascender a 2,0€ por acción (equivalente a una rentabilidad por dividendo de 5,5%. OPINIÓN: Esta noticia seguirá respaldando la cotización de la compañía, ya que confirma nuestra visión de que el acuerdo con Atlantia para comprar Abertis es positivo ya que permite a ACS adquirir una participación relevante en un compañía capaz de generar dividendos recurrentes y propietaria de activos brownfield (autopistas ya operativas) que pueden complementar los activos greenfield (aquellos en oferta y construcción) en los que destaca ACS. La operación permite a ACS reducir su dependencia de los ciclos del sector constructor, a la vez que mantiene su rating BBB. Esta perspectiva se expuso con myaor detalle en nuestro informe diario del día 15.03.18 y en esta nota específica en la que mejoramos nuestra recomendación desde Neutral a Comprar. La cotización se ha revalorizado +10,2% desde esa fecha.

AMADEUS (Neutral; Pr. Obj. 65,0€; Cierre: 63,26€; Var. Día: +0,41%).- Rebajamos de forma táctica la recomendación a Neutral. Los fundamentales de la compañía siguen siendo sólidos en Distribución y Soluciones Tecnológicas, por lo que creemos que los objetivos de 2018 son claramente alcanzables. La posición de liderazgo entre los GDS, su bajo endeudamiento (Deuda Neta / Ebitda 1,07x) y su modelo de negocio muy consistente justifican la valoración actual. Sin embargo, consideramos que el potencial de revalorización actual (+2,8%) es más limitado de cara al próximo trimestre, un período en el que el crecimiento de los ingresos puede verse ralentizado por el efecto negativo de los tipos de cambio y la presión de precios en el mercado europeo de Distribución. Por ello, también hemos reducido el peso de Amadeus en las carteras modelo, tras la satisfactoria evolución de la cotización desde nuestra recomendación de Compra en diciembre (+4,4% frente a -0,8% del Ibex-35).

ENDESA (Neutral; Pº Objetivo: 20,30€/acción; Cierre: 19,65€,-0,10%): Buen comienzo de año para Endesa, pero mantenemos la recomendación de Neutral. El BNA del 1T'18 sube un 47% impulsado por mejores márgenes en el negocio liberalizado, la estabilidad del negocio regulado, mejoras en eficiencia operativa y un menor coste de la deuda. Tras estos resultados, Endesa se encuentra en un posición muy cómoda para cumplir sus objetivos del año: 3.400M€ de EBITDA y 1.400M€ de BNA. Estas guías suponen situarse en niveles próximos a las cifras reportadas en 2017, lo que podría parecer conservador a la vista del 1T'18. Sin embargo, hay que tener en cuenta que Endesa fue mejorando sus resultados durante 2017 (el 1T'17 fue el peor) y que además en 2017 se registraron factores no recurrentes positivos. Es decir, la calidad de los resultados en 2018 será mejor. Tras estos resultados subimos ligeramente el Precio Objetivo hasta 20,3 €/acción, pero mantenemos la recomendación de Neutral. El negocio regulado representa cerca del 70% del EBITDA del grupo. La falta de visibilidad sobre el esquema retributivo final (efectivo desde 2020), aumenta la incertidumbre sobre la capacidad de generar cash flow del grupo en el futuro. Este factor frena la evolución de las acciones en bolsa. Link a nota

TUBACEX (Vender, Pº Objetivo: En revisión; Cierre: 3,60€): Rebajamos la recomendación por la incertidumbre en torno a Irán.- Trump anunció ayer que EEUU se retira del acuerdo nuclear con Irán. También afirmó que va a reinstaurar las sanciones económicas contra dicho país, sanciones que habían sido levantadas de forma provisional con la firma del acuerdo. OPINIÓN.- El 6 de junio de 2017 publicamos una nota donde fijamos el Precio Objetivo de Tubacex en 4,23€ y nuestra recomendación en Comprar. Dicha recomendación se apoyaba en la idea de que el cambio de estrategia de la compañía hacia productos de mayor valor añadido estaba dando sus frutos como se había podido comprobar con un importante contrato con Irán (560M€) que le permitiría cumplir sus objetivos estratégicos (Ventas de 1.000M€ en 2020 con un margen EBITDA del 15%). Pensamos que los últimos acontecimientos en torno a Irán complican la consecución del plan así que, por prudencia, preferimos no estar en el valor. Es cierto que los demás signatarios del acuerdo (UE, Alemania, Francia, Reino Unido, China y Rusia) se mantienen dentro del pacto pero sin EEUU el acuerdo pierde gran parte de su validez y puede volver a situar a Irán en una situación delicada que, a su vez, complique la materialización del contrato de Tubacex en los términos actuales. Por tanto, y aprovechando el rebote de ayer, recomendamos Vender (el cierre de ayer compara con 3,58€/acción en junio de 2017 por lo que la idea de compra no habría generado ni plusvalías ni minusvalías, vs un Ibex-35 que registra una caída de -6,5% en dicho período).

NEINOR HOMES (Neutral; Precio Objetivo: 18,6€; Cierre: 16,06€; -2,31%): Invierte 194 M€ en la compra de suelo.- La firma ha cerrado acuerdos para la compra de suelo no finalista por 194 M€, en los que espera desarrollar 1.400 viviendas. El suelo se encuentra en un estado de planeamiento avanzado pero todavía no dispone de permisos urbanos, por lo que esta inversión tiene como objetivo dispone de suelo con el objetivo de mantener un ritmo de entregas de 4.000 viviendas en 2022. El pago total de los suelos sólo se realizará si se tramitan todos los permisos en el plazo previsto. OPINIÓN: Esta noticia no tendrá un impacto relevante en la cotización, ya que no se materializarán en comercialización y entrega de vivienda en el corto y medio plazo ni aportan mayor visibilidad acerca del ritmo de construcción y entrega de viviendas en 2018 y 2019. Recordamos que éste es el aspecto clave en los próximos trimestres, tras el retroceso de -7,5% en la cotización desde que la compañía anunció una rebaja en el objetivo de entrega de viviendas desde 3.000 a 2.000 unidades para el año 2019.

3.- Bolsa americana y otras

S&P por sectores.-

Los mejores: Energía +0,78%; Industriales +0,7%; Financieras +0,7%.

Los peores: Utilities -2,5%; Telecos -1,3%, Salud -0,8%.

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer destacan: (i) CITIGROUP (59,8$; +4,1%) después de que el fondo ValueAct comprara una participación de 1.200M$ en Citigroup. Como referencia, Citigroup capitaliza 2.549.9M$. También repuntaron compañías del sector petróleo, por el alza del precio. Buenos ejemplos de estas subidas bursátiles son: (ii) MARATHON OIL (17,2$; +3,9%), (iii) DEVON ENERGY (32,8$; +3,4%) y (iv) HESS CORP. (51,3$; +3,3%).

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran: (i) DISH NETWORK (25,1$; -11,7%) después de publicar unos resultados que reflejaron una reducción en el número de usuarios: se redujeron hasta 185.000 desde 338.000, en un contexto en el que la dura competencia está complicando la entrada de nuevos usuarios. También se produjo una moderación en el número de nuevos usuarios de TV hasta 91.000 desde 195.000 en 1T¿17. Además el margen obtenido por cliente también se redujo. (ii) COMCAST (25,7$; -5,1%) después de conocerse que estaría estudiando la posibilidad de lanzar una OPA por Fox. Para ello, estaría negociando con varias entidades bancarias, puesto que la oferta podría ascender a 60.000M$, que pagaría íntegramente en efectivo. No existe mucha visibilidad acerca del éxito de la operación, puesto que hay dos puntos clave: por un lado todavía tiene que ser aprobado por parte de la justicia norteamericana la compra de Time Warner por parte de AT&T, por 85.000M$ y esto no se sabrá, probablemente, hasta el 12 de junio. Hasta ese momento, y hasta conocer el veredicto, no se lanzará la OPA. Por otra parte, Comcast también tiene que luchar contra Walt Disney, puesto que ya había sido pactada la venta de Fox a éste último por 52.400M$. La oferta de Disney, en caso de confirmarse la OPA, sería considerablemente inferior y sería abonado tanto en efectivo como en acciones, sin embargo Murdoch (dueño de Fox) se habría mostrado conforme con esta oferta.

WALT DISNEY (85,7$; -0,23%): Resultados por encima de expectativas.- Cifras principales comparadas con el consenso de mercado (Bloomberg): Ingresos 14.548M$ vs. 14.129M$ estimado y BPA 1.840$ vs. 1.697$ estimado. Fueron resultados positivos que se situaron por encima de expectativas y que se vieron impulsados por el lanzamiento de la película “Black Panter” y por un incremento de los precios.

RESULTADOS 1T’18 del S&P 500: Con 440 compañías publicadas el incremento medio del BPA es +26,05% vs +24,79% hasta el lunes vs +17,11% esperado (antes de la publicación de la primera compañía). El saldo cualitativo es el siguiente: baten expectativas el 79,5% vs 79,9% hasta el lunes, el 5,9% en línea vs 5,9% anterior y el restante 14,5% decepcionan. En el trimestre pasado (4T’17) el BPA fue +14,5% vs +11% esperado.

Ayer publicaron (compañías más relevantes, BPA vs BPA estimado): Perrigo (1,26$ vs 1,14$), Tryp Advisor (0,30$ vs 0,16$) y Walt Disney (1,84$ vs 1,69$);
HOY publican (compañías más relevantes, hora de publicación y BPA estimado): Mylan (0,96$) y Booking (10,69$).

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