INFORME DIARIO - 05 de Marzo de 2018 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Hoy: "El proteccionismo podría cambiar las cosas… y la estrategia. Esperamos 1 semana" 

El proteccionismo es el peor enemigo de la riqueza. Restringe el comercio, reduce la actividad económica y dificulta la creación de empleo. Por eso la clave determinante esta semana son los aranceles que apruebe Trump sobre la importación de acero y aluminio. De las 3 alternativas que baraja parece que escogerá  - según adelantó la semana pasada montando un buen lío -  la más dura: arancel del 25% al acero y del 10% al aluminio. Esto, que puede parecer a simple vista una medida parcial, limitada y que afecta sólo a un sector, en realidad es muy grave porque cambia las reglas del comercio internacional y eso desemboca siempre en represalias comerciales por parte de los países afectados. Las represalias suelen tardar meses en articularse y eso mantiene en vilo al mercado durante un periodo no breve, bloqueando las bolsas y favoreciendo la apreciación de los bonos y de aquellas divisas consideradas como refugio, como el yen, el USD y el Franco Suizo.

Es altamente probable que la OMC termine anulando las medidas arancelarias americanas, pero pasarán meses y mientras tanto las bolsas  sufrirán. Por eso, si Trump sigue adelante (tiene de plazo hasta el fin de semana) y aplica los aranceles anunciados, sin suavizarlos u optar por otras medidas alternativas, aumenta el riesgo de que las bolsas no sólo sufran un ajuste (como pensábamos hasta ahora) sino que cambien de dirección y entremos en un mercado bajista el cual, pasado un tiempo y tras ciertos retrocesos, se quedaría después plano en lugar de rebotar. Pero hoy no debemos adelantar acontecimientos. No todavía. Tenemos que concedernos esta semana de plazo para comprobar: Primero, que el enfoque más “hawkish” o duro de Powell (Fed) está digerido e interiorizado. Segundo, que los desenlaces políticos en Europa son constructivos (Alemania) o, al menos, no destructivos (Italia). Y tercero, que efectivamente Trump adopta unos aranceles tan agresivos como ha anunciado y que eso lleva a una reactivación del proteccionismo a nivel mundial, reduciendo el crecimiento económico, la creación de empleo, elevando las perspectivas de inflación y estimulando a los bancos centrales a ser más duros. Esto último puede cambiar el tono del mercado. Los puntos primero y segundo no tienen un alcance grave, mientras que el tercero aún no está confirmado. Por eso nos damos esta semana de plazo para decidir cambiar o no nuestro enfoque y/o incluso nuestra estrategia de inversión.
Esta semana será bajista (bolsas) y tensa. En este contexto de repentina incertidumbre y espera destacan 2 referencias macro: (i) La reunión del BCE el jueves, de cuyo comunicado podría retirar su alusión a la posibilidad de volver a aumentar el importe del APP (su QE)… aunque no sería extraño que no cambiara nada teniendo en cuenta el reciente aumento de riesgo.(ii) Las Ganancias Medias/h. Feb. en Estados Unidos el viernes. Cualquier cifra superior a +2,8% se encajaría mal porque reactivaría el miedo a la inflación. Lo bueno sería +2,7%/+2,6%, aunque es improbable. También hay empleo americano el viernes, pero en este contexto no preocupa a nadie.

¿En concreto, qué recomendamos hacer? Esperar esta semana hasta comprobar los 3 desenlaces pendientes comentados: Fed interiorizada, política europea y guerra comercial. Actuar antes sería precipitado y podríamos arrepentirnos enseguida. Es necesario saber si el BCE cambia o no su mensaje (¡ojalá lo mantenga!) y si las Ganancias/hora americanas se aceleran o no. Porque si Trump suaviza su enfoque o no aprueba  - de momento -  o pospone las medidas anunciadas, el BCE no cambia nada, el mercado encaja deportivamente un gobierno confuso en Italia y las Ganancias/hora no se aceleran en EE.UU. la situación se reconducirá poco a poco. Es muy difícil que el actual ciclo expansivo de economía y bolsas involucione repentinamente. Eso es un hecho objetivo. Como también lo es que la confianza de las bolsas está tocada. Los nervios no llevan a ninguna parte, aunque la inacción tampoco.


Bonos: "Atentos al BCE y a los salarios en EE.UU"La semana pasada los registros moderados de inflación en Europa y en EE.UU., el tono menos hawkish de Powell (Fed) ante el Senado  y el temor a una guerra comercial tras la imposición de aranceles en EE.UU. favoreció a los bonos. La TIR del T-Note cerró en 2,86% y la del Bund en 0,65%, con una tregua en la tendencia alcista en rentabilidad. La aprobación el domingo por las bases del SPD al acuerdo de gobierno SPD-CDU en Alemania reduce la  incertidumbre en el mercado. Esta semana el foco estará en el BCE y en el mercado laboral americano. La reunión del BCE proporcionará pistas sobre el ritmo de retirada de estímulos en la UEM. El grado de aceleración de las subidas salariales en EE.UU. (+2,9% en enero) influirá en el ritmo de subidas de la Fed. Rango estimado del Bund: 0,64%/0,72%.

Divisas:”Volatilidad por la amenaza proteccionista" 
Eurodólar (€/$).- Movimiento de ida y vuelta en el dólar, que se apreció tras la comparecencia de Powell ante el Congreso debido a su visión optimista sobre la economía, y se debilitó posteriormente ante la amenaza de una respuesta europea a la imposición de aranceles a las importaciones de acero por parte de EE.UU. La amenaza de medidas proteccionistas provocará una elevada volatilidad en las próximas jornadas, en las que el cruce evolucionará de forma errática. Rango estimado (semana): 1,218 / 1,245.



Euroyen (€/JPY).- El yen se fortaleció la semana pasada, actuando como activo refugio, después de que Donald Trump anunciara la introducción de aranceles a determinados productos y por el resultado de las elecciones en Italia. De cara a los próximos días, el yen podría consolidar y estabilizarse en torno a 129,6, sobre todo, si el dato final del PIB 4T¿17 confirma cierta desaceleración económica desde +2,2% (t/t anualizada) hasta +1,0% estimado y +0,5% preliminar. Rango estimado (semana): 129,2 / 131,6. 

Eurolibra: (€/GBP): Movimiento de ida y vuelta la semana pasada que llevó a la libra a debilitarse. En los próximos días la macro que se publicará en Reino Unido se presenta positiva (Prod. Industrial, Prod. Manufacturera y Balanza Comercial). Por tanto, la esterlina debería apreciarse, salvo que la política (discusiones sobre un posible “Brexit duro”) lo impida.  Rango estimado (semana): 0,875 / 0,897. 
Eurosuizo (€/CHF).- Los índices de actividad sorprenden positivamente en Suiza (el PIB crece +1,9% en 4T’17 vs +1,7% esperado vs +1,2% anterior) y el franco se mantiene fuerte. Esta semana la atención se centrará en la evolución de la Inflación y la Tasa de Paro en Suiza. Rango estimado (semana): 1,149 / 1,152. 

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1. Entorno económico
JALEMANIA.- Las bases del SPD aprueban formar coalición con la CDU de Merkel y se formará gobierno el 14.03.2018. El SPD tendrá 6 carteras. OPINIÓN: Era determinante para las bolsas europeas que no se repitieran las elecciones en Alemania, de manera que con este acuerdo se elimina una grave incertidumbre para el mercado que hubiera complicado mucho más la situación.

ITALIA.- Los resultados definitivos de las elecciones de ayer se conocerán hoy hacia el mediodía, pero las cifras preliminares (con cálculos en base a extrapolaciones partiendo del 69% escrutado) indican que no habrá un partido, ni una coalición de partidos que pueda gobernar sin apoyos: Movimiento 5 estrellas (M5E) 31,5%; coalición Forza Italia + Liga Norte + Hermanos Italianos 37,1% (LN 18,4% y adelanta a FI con 14,4%; FDI o Hermanos Italianos 4,3%); Partido Democrático (Renzi) 23,75% y su aliado LeU 3,5%. La ley electoral italiana, recientemente reformada, exige un 40% para gobernar, de manera que estos resultados forzarán una gran coalición de gobierno. El peor desenlace sería una coalición entre la Liga Norte y el M5E, que conseguiría 345 de los 630 escaños (54,8%) en el Congreso. Pero para eso la Liga Norte debería romper su pacto pre-electoral con Forza Italia y los Hermanos Italianos, algo que le costaría una severa erosión entre su electorado de cara a posteriores comicios, por lo que es improbable. OPINIÓN: El mercado está relativamente habituado a desenlaces multipartitos en Italia, con coaliciones amplias e inestables, de manera que no debería tener un impacto severo sobre las bolsas… aunque en absoluto tampoco positivo. Estaba descontado que ningún partido ni coalición alcanzaría el 40%, así que la sorpresa negativa es moderada.

CHINA.- A las 02:45h de esta madrugada se han publicado unos PMIs de Feb. en lectura privada (Caixin) algo más flojos de lo esperado: (i) PMI Compuesto: 53,3 vs 53,7 anterior. El registro oficial (Gobierno, no Caixin) ya publicado fue 52,9. (ii) PMI Servicios: 54,2 vs 54,3 esperado vs 51,9 anterior. El registro oficial (Gobierno, no Caixin) ya publicado fue 54,4.

JAPÓN.- A las 01:30h de esta madrugada se han publicado unos PMIs de Feb. algo débiles: (i) PMI Compuesto: 52,2 vs 52,8 anterior. (ii) PMI Servicios: 51,7 vs 51,9 anterior.

ESPAÑA.- La Variación de Parados en febrero publicada el viernes batió ligeramente las estimaciones al descender -6.280 personas vs -6.000 esperados, hasta un total de 3,47M (-7,5%). Es un retroceso inferior al de febrero 2017 (-9.350), pero supera ampliamente el de años anteriores. Los empleados registrados en la Seguridad Social aumentaron +81.480 (+62.000 en términos desestacionalizados), superior a +74.080 del año pasado. Pero lo más importante es que la afiliación a la Seguridad Social siguió subiendo: hasta 18,4 M (+3,5%). OPINIÓN:Cifras positivas, que baten ligeramente las expectativas y especialmente buenas en altas a la Seguridad Social porque éstas superan las de los meses de febrero de 2017 y 2016 (+62.000 vs media 2017/16 de +45.000).

UEM.- Los Precios de Producción de enero publicados el viernes aumentaron +0,4% m/m, como esperado, frente a +0,1% en diciembre (revisado desde +0,2%). La tasa interanual se frena, con una subida de +1,5% frente a +2,2% en diciembre 2017, algo mejor de lo esperado (+1,6%). Excluyendo energía +0,5% m/m y +1,9% a/a. Entre las grandes economías destacan negativamente Reino Unido (+4,1%) y, sorprendentemente, Alemania (+2,0%).

EE.UU.- El dato final del Indicador de Confianza de la Universidad de Michigan publicado el viernes se situó en 99,7, en línea pero algo inferior al preliminar de 99,9 publicado el 16 de febrero. Se sitúa en el segundo nivel más alto desde enero 2004, impulsado por la reforma fiscal (permitirá un aumento de la renta disponible de las familias) y por la fortaleza del mercado laboral. Compara positivamente con 95,7 en enero. La componente de Situación Actual es de 114,9 vs 115,1 preliminar, mientras que la de Expectativas 90,0 vs 90,2 preliminar. La inflación esperada a un año se sitúa en +2,7% y a 5-10 años en +2,5%, lo que no supone ninguna sorpresa, pero a nosotros nos parece algo elevada.

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2.- Bolsa europea y otras


ABERTIS (Neutral; Cierre 19,465€; Var. día -0,69%). Atlantia anunció el viernes sus resultados de 2017 y la compra de un 15,5% en Eurotunnel por 1.056 M€. Los datos más destacados resultados de 2017: Ingresos de 5.973 M€ (+9%), EBITDA de 3.664 M€ (+8%), Beneficio Neto de 1.172 M€ (+4%). El Consejero Delegado aseguró que la inversión en Eurotunnel no interfiere en la OPA sobre Abertis y que el grupo tiene margen financiero para acometer ambas operaciones. Para poner en contexto ambas operaciones, la compra del 100% de Abertis supondría el desembolso de ~19.500 M€. OPINIÖN: Atlantia no modificará su oferta por Abertis hasta que la CNMV no apruebe la OPA de ACS. Actualmente la mejor oferta sobre la mesa es la oferta en efectivo de ACS por 18,36€, pero el mercado espera una mejora en las condiciones ofrecidas por Atlantia, cuya oferta actual es inferior a la de ACS. El mercado está barajando precios de 21-22€. Ya comentamos en el informe diario de 15.02.2018 que las dos ofertas vigentes sobre Abertis, en su componente de pago en acciones, han variado por las variaciones en bolsa de las acciones de Hochtief (134€, -9,2% YTD) y Atlantia (24,49€, +0,93% YTD), de forma que, según las respectivas ecuaciones de canje y el descuento del dividendo a distribuir por Abertis, las ofertas se situarían en 16,80€ la de ACS y 16,23€ la de Atlantia. En esta situación, actualmente la mejor oferta sobre la mesa es la la oferta en efectivo de ACS (18,36€), lo que significaría una pérdida máxima del 5,7% respecto al cierre de ayer de Abertis (19,465€) y el cobro de 0,40€/acción el 20.03.2018; el escenario alcista es una mejora de alguna oferta hasta 21-22€, lo que dejaría un potencial de revalorización del 8%-13%. Hasta ahora hemos recomendado realizar beneficios parciales vendiendo hasta un 20% de las posiciones a precios por encima de 19,50€. Con la restante posición seguiríamos apostando a una mejora de las ofertas actualmente sobre la mesa.

AXA (Neutral; Cierre: 25,05€; Var. Día: -2,9%): Acuerda la compra de XL GROUP (Cierre: 43,30$; Var. Día: +1,3%) por 15.300M€. Prima +33%, hoy impacto bajista en el valor.- AXA anuncia la compra de XL Group por 15.300M€ en efectivo con el fin de crear un líder mundial en el segmento de seguros no vida. OPINIÓN: La operación tiene sentido estratégico. Permitirá a AXA cambiar el perfil de su negocio de tal manera que el segmento vida, hasta ahora la principal línea de actividad de la aseguradora (51% del total de ingresos vs. 31% no vida), pierda peso dentro de su negocio. Esta redefinición debería impulsar la cuenta de resultados puesto que el actual bajo entorno de tipos está pesando especialmente en el negocio de vida. En contraste con la tendencia alcista que vienen experimentando las primas de seguros de no vida en EE.UU. Además, la compra no afectará a los objetivos fijados por la Compañía (crecimiento del BPA entre +3%/+7% entre 2016/2020) y, según AXA, redundará en sinergias de unos 400M$ anuales vía reducción de costes. Sin embargo, el valor sufrirá hoy puesto que la prima pagada por adquirir XL Group es elevada. En concreto, adquiere las acciones a 57,60$ lo que implica una prima de +33% respecto al cierre del viernes pasado.

SIEMENS (Neutral; Cierre: 103,42€; Var. Día: -1,77%): La OPV de su división de salud es menor de lo esperado.- El rango de precios que se baraja para la OPV de la división de salud de Siemens es inferior a lo previsto inicialmente. La horquilla orientativa es 26/31€ por acción, lo que se traduce en una valor total de la división de 35.000M€ vs 40.000M€ que se barajaban. OPINIÓN.- Una valoración inferior es negativo para Siemens ya que obtendrá menos recursos con la venta del 15% (entre 3.900M€ y 4.650M€). La salida a bolsa de la división tendrá lugar a finales de marzo (el prospectus se publicará hoy) y se convertirá en la mayor operación que ha tenido lugar en Alemania desde la OPV de Deutsche Telekom en 1996. La división de Healthineers aportó 2.490M€ (+7%) al EBIT’17 de Siemens. De hecho, fue la división que más aportó (el 26% del total). Siemens se encuentra immersa en un proceso de reestructuración para adoptar una estructura de hólding. Así, está siendo muy activa en el plano corporativo y recientemente ha anunciado la fusión de su negocio ferroviario con Alstom y realizó lo mismo con su división de aerogeneradores y Gamesa.

3.- Bolsa americana y otras

S&P por sectores.-

Los mejores: Salud +1,01%; Tecnología de la Información +0,97%; Consumo Estable +0,82%;

Los peores: Real Estate -0,35%; Materiales -0,26%; Utilities -0,24%;

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer destacan: (i) GAP (34,18$; +7,82%) descontó el vienes los resultados del 4T mejores de lo esperado destacando el incremento de las ventas a perímetro comparable (like-for-like) que crecieron +5% (vs +2% de 2016). A su vez, varias casas de inversión subieron precio objetivo al alza en el rango de los 42$ y 38$. (ii) KOHL’S (66,50$; +5,98%) tras publicar unos resultados del 4T mejores de lo esperado. Ventas 6.780M$ (vs 6.740M$ esperado); Margen bruto 33,8% (vs (33,5% esperado) y BPA 1,99$ (vs 1,77$ esperado. Ventas a perímetro comparable (like-for-like) +6,3% (vs +6,4% esperado).

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran muchas compañías del sector energético, como: (i) FOOT LOCKER (40,04$; -12,73%) después de publicar resultados del 4T por debajo de lo esperado. BPA ajustado 1,26$ (vs 1,28$ esperados). Ventas a perímetro comparable (like-for-like) -3,7% (vs -2,4% esperado) (ii) BEST BUY (73,04$; -3,00%) tras conocerse los resultados del 4T.Ventas 15.360M$ (vs 14.490M$ esperado); BPA 2,42$ (vs 2,04$ esperado). Para el 1T’18 esperan Ventas 8.650M$ (vs 8.750M$ esperado) y BPA entre 0,68$ y 0,73$ (vs 0,75$ esperado).

RESULTADOS 4T’17 del S&P 500: Con 485 compañías publicadas el incremento medio del BPA es +14,77% vs +14,74% el viernes y +11% esperado (antes de la publicación de la primera compañía). El saldo cualitativo es el siguiente: baten expectativas el 73,8% (vs 73,9% el viernes), el 8,2% en línea (vs 8,3% el viernes) y el restante 17,9% decepcionan. En el trimestre pasado (3T’17) el BPA fue +6,9% vs +3,5% esperado, con un saldo cualitativo de 74,4% batiendo, 8,6% en línea y 17,0% decepcionando.

Hoy lunes no publica ninguna compañía

El viernes publicó Foot Locker (1,14$ vs 1,279$ esperado).

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