INFORME DIARIO - 16 de Octubre de 2017 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Hoy: "Complacencia inercialmente alcista. La política española como factor de ruido"

Estamos sin catalizadores, pero también sin obstáculos. Salvo tensiones políticas en el plano doméstico, el mercado no enfrenta problemas relevantes. Está sumergido en una especie de complacencia inercialmente alcista que resulta espontáneamente favorable para las bolsas. Ya no sólo el S&P500 marca nuevos máximos históricos (otro más el miércoles pasado, en 2.555 puntos), sino también el DAX (el viernes, en 15.365,5). Salvo excepciones puntuales, la macro es buena, las principales divisas han regresado a rangos razonables, la volatilidad sigue muy baja (VIX < 10%), la materias primas están en una zona de equilibrio de precios asumible tanto para emergentes como para desarrollados y los resultados empresariales van saliendo

aceptables o buenos, incluso a pesar del ajuste a la baja en las aseguradoras por los huracanes. Se espera un BPA 3T para el S&P500 de +3,5% cuando en el 2T fue casi +11% vs +7,5% esperado. Parece poco, pero sencillamente sucede que está revisado a la baja por las aseguradoras. Y eso es pasajero. Además, es probable que se bata esa expectativa, como ha venido sucediendo en trimestres previos. Siguen publicándose datos que permiten pensar que los bancos centrales irán muy despacio: la inflación subyacente americana publicada el viernes se mantuvo en +1,7% en lugar de rebotar hasta +1,8% como se esperaba, de manera que la inflación baja parece más estructural que pasajera, como venimos defendiendo. Así que el riesgo de tipos más altos es reducido y en la UEM el proceso será especialmente lento. 

Sólo el frente político complica algo las cosas. Pero tampoco mucho. No está claro que finalmente Trump consiga sacar adelante algún tipo de reforma fiscal en el Senado, pero Wall Street cree que sí y eso le permite marcar nuevos máximos. Merkel aún no ha cerrado ninguna coalición de gobierno en Alemania, en Austriael extremismo ha alcanzado una representación relevante en las elecciones de ayer, esta es una semana clave para el clima político en España, el domingo se celebran elecciones en Japón y en mayo 2018 en Italia. Todo esto equivale a ruido político en Europa, pero no parece grave... aunque es obvio que afectará al PIB español en menor o mayor medida, pero no es posible precisar nada más por ahora considerando lo hilarantemente confusa que es la situación. Seguimos la norma de nunca evaluar la política interna. Creemos que el frente político puede frenar las bolsas, pero no cambiar su inercia alcista. Al menos no por ahora.

Las referencias clave esta semana serán la calidad de los indicadores macro, la calidad de la emisión de bonos españoles el jueves y Draghi el miércoles. La macro parece neutral. Así que, salvo que la política lo estropee inesperadamente y/o algún banquero central (¿Draghi?) se muestre especialmente expresivo y/o alguna de las muchas compañías que publican resultados estos días (hoy Netflix,  etc) sorprenda rotundamente en algún sentido, las bolsas deberían seguir rebotando inercial y suavemente, los bonos aguantar o tal vez retroceder algo y el USD juguetear con el nivel 1,18/€. Seguramente asistiremos a un movimiento de ida vuelta del yen hacia 132/€ (o inferior) primero y de regreso hacia 133,0/€ (o superior) después debido a las elecciones del domingo. Hay que esperar unos días más para tener más información sobre la calidad de los resultados empresariales y también para tener más información sobre el desarrollo de los acontecimientos políticos. Mientras esperamos lo más probable es que las bolsas sigan avanzando algo. Aunque sólo sea milimétricamente, como la semana pasada en Estados Unidos y Europa. De momento la preapertura europea viene en esa línea. 

Bonos: "Retroceso muy progresivo" 
La TIR de los bonos se redujo tímidamente durante la semana pasada, aunque esta tendencia debería cambiar en las próximas jornadas. No obstante, el retroceso de los bonos debería ser leve, ya que la inflación se mantiene en niveles reducidos de forma estructural (IPC subyacente estable en EEUU en 1,7%). La TIR de los bonos europeos debería aumentar, condicionada por las negociaciones para la formación de gobierno en Alemania. La emisión de Bonos del Tesoro del próximo jueves podría marcar un leve aumento del diferencial de deuda español con respecto al Bund, cuya TIR se mantendrá en un rango estimado semanal: 0,40% / 0,46%. 


Divisas: "El Yen depende de las elecciones en Japón" 
Euroyen (€/JPY).- El yen dibujó un movimiento de ida y vuelta contra el euro (132/133/132). Estos días, las elecciones acaparan la atención (D) cuyo desenlace más probable apunta a la victoria de Abe (3ª legislatura consecutiva) dando continuidad a su plan reformista. En el frente macro, la actividad industrial (esta madrugada) ha sido buena pero podría aflojar el jueves (cifra de exportaciones e importaciones perdiendo impulso). Esto podría debilitar algo el yen, aunque condicionado por la incertidumbre pre-electoral. Rango estimado (semana): 131,5/132,4. 

Eurodólar (€/$).- Después de la remontada del euro durante la semana pasada (de 1,173 a 1,188) pensamos que la divisa europea experimentará cierta consolidación. Es probable que vuelva el ruido político en la UEM mientras que los datos macro europeos tienen mejor aspecto que los americanos (ZEW vs Indicador Adelantado). Rango estimado (semana): 1,175/1,185. 

Eurolibra (€/GBP).- Aumenta la volatilidad en la libra ante la falta de acuerdo con la UEM sobre el “Brexit”. Sube la probabilidad de que continúe el “status quo” actual durante dos años más aunque no se puede descartar el riesgo a un “Brexit” duro. Esta semana, la atención se centrará en la evolución de la Inflación y los Precios de la Vivienda en Reino Unido. Rango estimado (semana): 0,884/0,897. 

Eurosuizo (€/CHF).- El franco cotiza dentro de un rango lateral estrecho en un entorno de baja volatilidad en los mercados. La fortaleza del mercado laboral y la estabilidad de precios en Suiza no anticipan un cambio de tendencia. Esta semana la atención se centrará en la evolución de la Balanza Comercial en Suiza. Rango estimado (semana): 1,149/1,159.

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1. Entorno económico

AUSTRIA.- Con el 86% del voto escrutado, los resultados de las elecciones de ayer domingo son los siguientes: 31,6% Partido Popular (centroderecha, Kurzt), 26,9% Socialdemocracia (centroizquierda), 26,0% Partido de la Libertad (extremista anti-inmigración), 9,4% otros. Estos resultados hacen probable la entrada en el gobierno del Partido de la Libertad, lo que añade incertidumbre política a la gestión económica y, ligeramente, a las bolsas europeas esta mañana.

ALEMANIA.- El SPD, partido socialdemócrata alemán, obtuvo ayer la victoria en las elecciones de Baja Sajonia con un 37,3% de los votos. La CDU, partido de la canciller Angela Merkel, consiguió un 33,4% de los votos. Los Verdes recaban el 8,5% del escrutinio y los liberales del FPD el 7,4%. La derecha nacionalista Alternativa para Alemania (AfD) consiguió un 6,2% de los votos, lo que le da acceso a la Cámara regional. El SPD se verá obligado a aliarse para formar gobierno en Baja Sajonia con otras 2 fuerzas, que podrían ser Los Verdes y el Partido Liberal. La derrota en este lander de la CDU, que ha perdido un 4,7% de los votos frente a las anteriores elecciones regionales, complica a Angela Merkel las negociaciones para la formación de gobierno que comenzarán este miércolescon las primeras reuniones entre la CDU, el partido liberal FPD y Los Verdes. Una hipotética alianza del SPD con los liberales y Los Verdes en Baja Sajonia hace más difícil la formación de un pacto de gobierno nacional entre la CDU, liberales y ecologistas. A pesar de que el nuevo Budestag se constituirá el próximo 24 de octubre, la constitución del nuevo gobierno nacional podría demorarse hasta fin de año o principios de 2018.

JAPÓN (6:30AM).- Buenos datos publicados esta madrugada (Nikkei +0,5%).(i) Grado de Utilización de Capacidad Productiva (agosto): +3,3% vs -1,8% julio. (ii) Producción Industrial (agosto; dato final; a/a): +5,3% vs +5,4%.

EE.UU.- (i) La Inflación de sept. publicada el viernes superó el objetivo de la Fed (~2,0%) por primera vez desde abril: +2,2% vs +2,3% esperado vs +1,9% anterior. El aumento en los precios de la energía y los efectos de los huracanes explican el repunte. Sin embargo, - y esto es muy importante - la Tasa Subyacente - que excluye energía y alimentos - se mantuvo estable en +1,7% en lugar de repuntar hasta +1,8% como se esperaba esperaba. Esto permite pensar que la inflación baja puede ser más estructural que pasajera, precisamente como nosotros venimos defendiendo. Con ello el USD se debilitó el viernes desde 1,180/€ hasta 1,187/€. Link directo a nuestra nota. (ii) Ventas Minoristas (sept.) también publicadas el viernes algo por debajo de expectativas (m/m +1,6% vs +1,7% esperado), pero elevan la tasa interanual (a/a) desde +3,5% hasta +4,4%. Link directo a nuestra nota..

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2.- Bolsa europea y otras

ABERTIS (Comprar; Pr.Obj. 18,05€; Cierre 17,47€; Var. Día +0,2%): Rumores de que Atlantia podría mejorar su oferta.- Según la prensa económica Atlantia estaría preparada para mejorar su actual oferta de 16,50€/acc. (aunque en una compleja combinación de efectivo y acciones que no se pueden vender hasta marzo de 2018). El periodo de aceptación de la oferta termina el 24/10, por lo que ACS puede presentar una contraOPA hasta el día 19/10. Si lo hiciera, la OPA de Atlantia quedaría suspendida hasta que la CNMV apruebe la contraOPA. Pero también Atlantia dispone hasta esa misma fecha para mejorar su OPA. OPINIÓN: Recordamos que desde el mismo día que Atlantia presentó su OPA recomendamos permanecer en el valor (Abertis) y propusimos no aceptar los 16,50€/acc. ofrecidos porque defendemos que es probable la presentación de una contraoferta mejorada por un tercero. De momento, Abertis se ha revalorizado +6,7% desde el día anterior al anuncio de la operación (cotización actual de 17,47€ vs 16,35€ el 15/5/2017), por lo que nuestra recomendación se ha demostrado acertada. Valoramos la Compañía, incluyendo prima de control, en torno a los 18€ (18,05€). Esperamos acontecimientos esta semana para tomar una decisión definitiva.

SIEMENS GAMESA (Comprar; Pº Objetivo: 18,1; Cierre: 12,53€): Rebaja de previsiones.- El viernes anunció una rebaja en sus previsiones de negocio para el ejercicio fiscal 2017 que finalizó el 30 de septiembre. El EBIT subyacente (sin costes de integración ni impacto en la amortización del valor razonable de los activos intangibles procedente del PPA) rondará los 790M€ vs 900M€ anunciados en la pasada presentación de resultados (26 de junio) y el margen EBIT pasa del 8% al 7%. La rebaja responde a la revisión del valor contable de activos en inventario, especialmente en EEUU y Sudáfrica, donde existe una fuerte presión sobre los precios. OPINIÓN.- Este profit warning penalizará a su cotización que había estado remontando en las últimas semanas ya que el consenso del mercado esperaba unos 880M€ de beneficio operativo en 2017. Dicho esto, el mercado ya ha venido descontando un escenario muy negativo para la compañía con contracción de márgenes a futuro (cotización -22% YTD). En contraposición, las sinergias esperadas y el crecimiento del sector son factores positivos a tener en cuenta. Con todo, en la próxima presentación de resultados del 6 de noviembre pensamos que la atención estará en la evolución de los mercados (novedades en relación a India), las medidas de eficiencia, generación de caja, y girará también hacia otros aspectos como la evolución de la cartera, donde esperamos una mejora respecto al trimestre anterior, así como a la evolución de la integración de las dos compañías. En cualquier caso, el evento clave será el próximo 15 de noviembre cuando presentará el Plan Estratégico de la compañía, que debería aumentar la visibilidad sobre la compañía, en base al cual revisaremos nuestras estimaciones y recomendación.

RED ELÉCTRICA (Neutral; Pº Objetivo: 20,4€; Cierre: 18,275€ +0,36%): Potencial adquisición de Hispasat. Abertis y Red Eléctrica mantienen abiertas las negociaciones para una eventual operación corporativa sobre Hispasat. De acuerdo con la prensa, Abertis estaría demandando un plus de control a añadir a la valoración que se hizo en la última transacción, la que protagonizó Eutelsat en mayo de este año. En esta operación, Abertis compró a Eutelsat un 33,69% de Hispasat por 302M€, con lo que incrementó su participación en la empresa de satélites hasta el 90,74% actual. Con esta operación como referencia, el 100% de Hispasat, sin prima de control, estaría valorado en casi 900M€. OPINIÓN: La transacción podría tener sentido para ambas partes. Por un lado, el traspaso de Hispasat a REE, allanaría el camino de la OPA sobre Abertis. Si la OPA es por parte de Atlantia, la empresa de satélites se quedaría en un grupo con capital mayoritariamente español. Hispasat se considera como un activo estratégico para la seguridad nacional de España, porque presta servicios a Defensa. La Sepi es el primer accionista de REE con el 20% y también participa en Hispasat con un 7,4%. Si la OPA sobre Abertis es por parte de ACS, la desinversión de activos como Hispasat, ayudaría a financiar la operación. Por parte de REE, la compra de Hispasat encajaría en su estrategia de convertir al grupo en un gestor de infraestructuras para terceros y además permitiría compensar la previsible reducción de los ingresos regulados en el futuro.En 2014, REE adquirió por 500M€ la fibra óptica de Adif, el gestor de la red ferroviaria. Además, en el próximo periodo regulatorio –que comienza en 2020- el regulador podría considerar aplicar un recorte en los ingresos regulados de REE, debido a la caída de la rentabilidad del bono a diez años (parámetro en el que se fija el regulador a la hora de fijar el retorno regulado). El cuanto al valor de la transacción, el precio de Hispasat podría rondar los 1.000M€, si se incluye una prima de control. A finales de 2016, Hispasat tenía una deuda neta de 363M€ y un EBITDA de 173M€. Un precio de alrededor de 1.000M€, supondría valorar Hispasat a un múltiplo de 7,8 veces el EBITDA de la empresa. Por su parte REE, tiene en la actualidad una deuda neta de 4.744M€ y un EBITDA de 1.517M€. Hispasat pasaría a representar un 10,2% del EBITDA del nuevo grupo. Esta potencial adquisición elevaría el ratio deuda neta/EBITDA de REE desde el 3,1x actual hasta 3,6x.

TOTAL (Cierre: 45,78€; Var. Día: 0,25%): Buenos indicadores operativos del 3T.- Indicador de margen de refino se situó en 3T’17 en 48,2$/ton (+89,0% respecto 3T’16 y +17,6% respecto 2T’17). OPINIÓN: Muy buen indicador de refino que con un precio de crudo a niveles superiores (52,1$/brr; +13,1% respecto 3T’16 y +5,0% respecto 2T’17) hacen presagiar que la campaña de resultados del 3T será buena. Por ahora es la primera compañía en adelantar esta cifra que suele ser muy buen indicador para el sector. El valor lo descontará positivamente.

BASF (Cierre: 88,90€; Var. Día: -0,46%); BAYER (Cierre: 118,15€; Var. Día: +1,16%); MONSANTO (Cierre: 122,30$; Var. Día: 1,99%): BASF alcanza acuerdo para comprar los negocios de semillas y herbicidas de Bayer por 5.900M€ en efectivo.- Esta operación está condicionada a que Bayer pueda completar su operación corporativa para comprar Monsanto. OPINIÓN: Esta movimiento por parte de Bayer era esperable ya que de lo contrario la operación de compra de Monsanto iba a ser parada por la Comisión Europea por contar con una posición dominante de mercado. A su vez, los ingresos que genere Bayer serán utilizados para pagar la compra de Monsanto. Por su parte, BASF había evitado hasta el momento los negocios de activos de semillas y en su lugar se había concentrado en la investigación de características de la plantas como la tolerancia a las sequías, que vende o licencia a los desarrolladores de semillas. Esta adquisición supondría un cambio cualitativo en su estrategia. Tras este acuerdo de venta, Bayer se acerca más a comprar Monsanto y se asegura que la operación no será obstaculizada posteriormente por las autoridades de anticompetencia.

3.- Bolsa americana y otras

S&P por sectores.-

Los mejores: Tecnología de la información +0,52%; Materiales +0,48%; Consumo +0,44%

Los peores: Utilities -0,76%; Telecomunicaciones -0,70%; Salud -0,30%

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron el viernes destacan: (i) HP (21,71$;+6,42%), tras anunciar que aumentará la retribución a los accionistas y que actualizará sus previsiones de resultados para 2018. La rentabilidad por dividendo actual de la compañía es del 2,44%, pero se espera que bien aumente la política de reparto de beneficios o implemente un plan de recompra de acciones en un entorno de mejores perspectivas de resultados, (ii) EVEREST RE GROUP (240,51$;+6,04%) la aseguradora especializada en el segmento del reaseguro en el sector inmobiliario cotizó con alzas su intención de incrementar la remuneración a los accionistas. La rentabilidad por dividendo actual se sitúa en el 2,08% (vs 1,95% del S&P 500) y (iii) VIACOM (26,00$;+5,82%) la empresa de medios de comunicación acordó con Charter Communications Inc, el segundo operador por cable en EE.UU alargar su acuerdo de programación que expiraba ayer domingo.

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron el viernes se encuentran: (i) PG&E CORP (57,72$;-10,51%), la compañía especializada en el suministro de gas y electricidad en California, se vio negativamente afectada por las interrupciones de suministro tras los incendios en California y (ii) HUNT TRANSPORT SERVICES (104,01;-4,01%), la compañía de logística publicó unos resultados que defraudaron las expectativas como consecuencia de un mayor aumento en los costes operativos.

BANK OF AMERICA (25,83$;+1,49%): El BNA aumentó +13,0% en 3T’17 y batió ampliamente las expectativas. El BNA alcanzó 5.600 M$ en 3T’17 (vs 4.450 M$ en 3T’16) gracias al aumento de los ingresos relacionados con el negocio típico (+9,4% en margen de intereses) y las mejoras de eficiencia (los costes operativos descendieron -3,0%) mientras el coste del riesgo se mantuvo estable en 39 pb (vs 40 pb en 2T’17 vs 40 pb en 3T’16). La mejora de los ingresos relacionados con clientes, compensó la caída en resultados por trading (-15,0% en total; -22,0% en renta fija). La caída en trading está en línea con las expectativas de mercado (-15/-20%) y se explica en gran medida por la baja volatilidad de los mercados. En relación a la rentabilidad del banco, cabe destacar que el ROTE se mantuvo estable en el 11,3% con respecto al 2T’17 (mejoró desde 10,3% en 3T’16) y la ratio de capital CETI FL aumentó hasta el 11,9% (vs 11,6% en 2T’17 vs 11,0% en 3T’16). Valoramos positivamente la evolución de los resultados y recordamos que BoA está presente en nuestra cartera Top Selección USA.

WELLS FARGO (53,69$;-2,75%): Los resultados del 3T’17 defraudaron las expectativas en la línea de ingresos. Los ingresos cayeron -2,0% hasta 21.900 M$ (-37,0%) y defraudaron las expectativas (el consenso estimaba unos ingresos de 22.400 M$). Los costes operativos aumentaron +8,0% y el BNA se contrajo un -19,0% hasta 4.600 M$.

El escándalo en las políticas comerciales del banco continúa pasando factura y la cartera de inversión crediticia –principal línea de negocio del banco- descendió -1,0% a/a y -0,6% t/t hasta 951,9 M$. El ROTE se situó en el 10,8% (inferior a sus comparables) y la ratio de capital CETI FL mejoró hasta el 11,8% (vs 11,6% en 2T’17 vs 10,7% en 3T’16).

EL VIERNES PUBLICARON RESULTADOS (compañías más destacadas; BPA real vs estimado según consenso Bloomberg): Bank of America (0,48$ vs 0,456$ e), Wells Fargo (1,04$ vs 1,026$ esperado), PNC Financial (2,16$ vs 2,130$ e) y JB Hunt Trans (0,93$ vs 0,962$ e).

HOY PUBLICAN 3 compañías destacando (principales compañías; BPA estimado según consenso Bloomberg): Netflix (0,322$ e), Charles Schwab (0,407$ e) y CSX Corp (0,509$ e).

RESULTADOS 3T’17 del S&P 500: Con 32 compañías publicadas (6,4% del total) el incremento medio del BPA es +7,13% vs +7,42% hasta el viernes (vs +3,45% esperado antes de la publicación de la primera compañía). El saldo cualitativo es el siguiente: el 84,4% baten expectativas (vs 85,7% hasta el viernes), el 6,3% en línea (vs 7,1% hasta el viernes) y el restante 9,3% ha decepcionado. Cabe recordar que en el 2T’17 el BPA fue +10,85% vs +7,4% esperado.

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