INFORME DIARIO - 09 de Septiembre de 2019 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Hoy: "Mejor aspecto de todas las referencias clave. ¡Nunca te enfrentes a un banco central!"

Las bolsas han rebotado con cierta alegría la 2 pasadas semanas, así que la actual debería, inercialmente, tomar algunos beneficios. Pero el sesgo podría mantenerse aún en positivo hoy porque el Parlamento Británico decide si convocar o no elecciones anticipadas, como quiere el Primer Ministro (PM), y probablemente cualquier desenlace sería interpretado algo positivamente por el mercado. Si acepta, se retrasará nuevo el Brexit (¿hasta 31 enero 2020?). Si lo rechaza, el PM no podrá ejecutar ese Brexit sin acuerdo que persigue, así que quedará sin capacidad para actuar en lo que a este asunto se refiere. Parece que cualquier desenlace proporcionará algo de aire a las bolsas. Además, la noche asiáticva ha ofrecido buen aspecto gracias a los nuevos estímulos del Gob. Chino. Pero el tono de los acontecimientos
posteriores podría ser más flojo. Mañana se conocerá el dictámen del abogado general del Tribunal de Justicia de la UE (TJUE) sobre el IRPH. La reacción de los bancos españoles sólo puede ser “binomial”: o muy buena o muy mala. No es vinculante, pero influye mucho sobre la futura sentencia (ver nota específica en el apartado “Compañías”). El desenlace es imprevisible. El miércoles se reúne el BCE y es probable que deje frío a un mercado que tal vez espera demasiado: bajada del tipo de depósito, programa de compra de bonos y, adicionalmente, algo más creativo. Cuando Lagarde releve a Draghi en noviembre tendrá sentido ser más exigentes con las expectativas, pero no todavía. En EE.UU. el jueves la inflación no sorprenderá (+1,7% vs +1,8%) y el viernes las Ventas Minoristas no serán especialmente buenas (+0,2% vs +0,7%). La semana probablemente evolucionará de mejor a peor, pero sin altibajos relevantes.

Los factores directores mejoran de tono. Las negociaciones comerciales chino-americanas parecen más constructivas, el asunto de Irán entra en una fase “durmiente” (aunque se reactivará), HK más tranquilo, seguramente el Brexit se retrasará de nuevo (y perdiendo dramatismo), Italia forma gobierno y evita elecciones y China aplica nuevos estímulos (bajada del coeficiente de caja de los bancos y más inversiones en infraestructuras). Incluso tenemos la impresión de que la macro europea está tocando fondo, de manera que su punto de inflexión podría estar muy cerca. Los PMIs de la semana pasada - algo mejores de lo esperado - respaldan esta perspectiva. Por eso, lo más importante es no guiarse por la última declaración de Trump y/o de algún banquero central y/o de algún político. Ya lo dijimos la semana pasada, pero conviene insistir en ello. Lo más probable es que estemos atravesando una fase de pérdida de tracción del actual ciclo expansivo, pero nada más grave. Invertir no es especular.

Bonos: “Soportados por el BCE. Italia vuelve a destacar”

De cara a la próxima semana los bonos van a continuar soportados. Lo más relevante será la reunión del BCE. En ella podría bajar algo más el tipo de depósito, hasta -0,5% desde -0,4%, pero sobre todo podría reavivar el programa de compra de bonos (APP/QE) más enfocado esta vez a corporativos. Además se publicarán unos datos de inflación tanto en Alemania como en EE.UU. que reflejarán que no hay presión por el lado de los precios. Italia continuará destacando positivamente, una vez reducido el riesgo político. Cada vez es más cercana la formación de un Gobierno entre M5E y el partido Democrático, evitándose así elecciones anticipadas. Rango (semanal) estimado TIR del Bund: -0,59%/-0,69%.

Divisas: “Los estímulos del BCE fijarán la pauta del Euro”

Eurodólar (€/USD). El rechazo del Parlamento británico a un Brexit sin acuerdo y el pacto de Gobierno en Italia favorecieron al Euro la pasada semana. Esta semana el foco estará en la reunión del BCE, donde el mercado espera el anuncio de potentes estímulos: recorte en el tipo de depósito, compra de activos (deuda corporativa) y paquete de liquidez para bancos. Las expectativas son ambiciosas, por lo que el euro podría verse favorecido si el BCE defrauda al mercado. La esperada desaceleración en Ventas Minoristas en EEUU (+0,2% en agosto vs +0,7% ant) podría restar algo de fortaleza al dólar. Rango estimado (semana): 1,10/1,11

Euroyen (€/JPY): El tono constructivo de algunos de los riesgos abiertos la semana pasada (enfrentamiento comercial China-EE.UU., Brexit, Italia, Hong Kong) permitió una recuperación del euro. Esta semana, si el BCE cumple en guion el jueves, el euro debería seguir soportado. Los estímulos económicos en China también favorecerán un freno a la fortaleza reciente del yen. Rango estimado (semana): 117,5/119,0.

Eurolibra (€/GBP): La libra se estabiliza a medida que va avanzando el veto del parlamento a un Brexit sin acuerdo el 31-Oct. Esta semana, seguirán las incertidumbres, pero esperamos que la evolución sea más bien lateral a la espera de novedades. Rango estimado (semana): 0,88/0,91.

Eurosuizo (€/CHF): Probablemente tienda a apreciarse moderadamente según avance la semana en la medida que el tono de las bolsas se debilite, como tememos. Bajo esa hipótesis, el nivel actual 1,090/€ podría representar un “suelo” de corto plazo, mientras que 1,0850 un “techo”. Rango estimado (semana): 1,090/1,0850.

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1. Entorno económico
ALEMANIA (08:00h).- Balanza Comercial (julio): superávit 21.400M€ vs 17.400M€ esperado vs 16.800M€ junio, con Exportaciones +0,7% vs -0,5% esperado vs -0,1% anterior e Importaciones -1,5% vs -0,3% esperado vs +0,5% anterior. OPINIÓN: Cifras buenas en el plano comercial con un superávit mayor de lo esperado, dado que parece que las Exportaciones están empezando a reaccionar.

JAPÓN (01:50h).- (i) El PIB 2T 2019 final se ha revisado a la baja hasta +1,3% (t/t anualizada), exactamente como se esperaba, desde +1,8% preliminar vs +2,2% en 1T. Consumo Privado +0,6% (t/t) vs +0,6% esperado y preliminar vs +0,1% en 1T. Inversión Empresarial +0,2% (t/t) vs +0,7% esperado vs +1,5% preliminar vs +0,4% en 1T. OPINIÓN: Impacto algo negativo porque, aunque la cifra global del PIB se revisa a la baja exactamente como esperado, la Inversión Empresarial ha sido realmente floja. Esto refuerza la expectativa de que el BoJ deberá adoptar más medidas de flexibilización monetaria (¿bajar más su tipo director, ahora en -0,10% y…?). (ii) En relación con lo anterior, el viernes, Kuroda (Gobernador del BoJ) admitió que reducir más el tipo director (ahora en -0,10%) es una de las opciones que baraja el Consejo del BoJ. Pero también que, si lo hiciera, tendría en cuenta las implicaciones negativas que tendría sobre el sistema financiero. OPINIÓN: Impacto depreciatorio sobre el yen (a pesar de lo cual no se ha movido: 117,83/€ esta mañana vs 117,9/€ el viernes por la tarde), que es precisamente lo que pensamos buscaba conseguir Kuroda con estas declaraciones puesto que su reciente apreciación es lo que más preocupa al BoJ por el impacto negativo que tiene sobre las exportaciones japonesas. Si el BoJ redujera aún más su tipo director en la reunión del 19 sept. sería por este motivo y seguramente la acompañará de medidas que minimicen su impacto sobre los bancos. (iii) Suspensiones de Pagos (agosto; a/a) reduciéndose substancialmente: -2,3% vs +14,24% julio. OPINIÓN: Aunque se trata de una registro con mejor aspecto, conviene tomar el dato con escepticismo debido a su erraticidad (+6,37% junio; -9,38% mayo; -0,76% abril; -16,09% marzo…).

CHINA (viernes).- Nuevas medidas de estímulo y el yuan se deprecia desde aprox. 7,10/$ hasta 7,12/$. A partir del 16 sept. y el 15 nov. el banco central (PBOC) reducirá -50 p.b. el coeficiente de caja de todos los bancos y -100 p.b. adicionales a los más grandes (hasta el 13%), lo que equivale a liberar unos 900Bn yuanes (126.000M$) que podrán ser entregados en créditos. Además, el Gobierno autoriza a los gobiernos locales a emitir bonos para financiar la construcción de infraestructuras, aunque sin cuantificación precisa. OPINIÓN: Impacto positivo recogido ya esta madrugada en la bolsa china (CSI-300 +0,6%). Es la 7ª bajada del coeficiente de caja desde 2018, aunque esta vez la dimensión de la medida es superior a cualquier anterior. Ese es el aspecto más positivo. No lo es tanto el hecho de que los intentos para reactivar la economía continúen apoyándose mayoritariamente en la concesión de crédito en una economía ya muy apalancada (se estima 240% Deuda/PIB, a lo que habría que añadir al menos otro 30% adicional de la denominada “deuda en la sombra”). El PIB 2T 2019 perdió tracción hasta +6,2%, situándose en la parte baja del rango objetivo del Gobierno (+6,0%/+6,5%). Estimamos que el PIB 3T 2019 podría estar desacelerando hasta +6,0%, que es la estimación que actualmente mantenemos para 2020 (ver Informe de Estrategia de Inversión 3T 2019).

EE.UU (viernes).- (i). La creación de empleo en agosto y el Incremento de Salarios son inferiores a lo esperado. La Creación de Empleo No Agrícola en el mes de julio ha ascendido a 130K empleos, inferior a las estimaciones del consenso (160k) y a la media de los últimos seis meses (150K). La estacionalidad del mes interrumpe la recuperación del empleo que vimos en junio (178k) y julio (159k), después del decepcionante registro de mayo (62k). Aunque el Sector Privado lidera el avance creando 96K empleos, está muy por debajo de los 150K estimados y 131k ant. (revisado desde 148k). El Sector Manufacturero crea 3k empleos vs 5K est y 4k ant. (ii) La Tasa de Paro se mantiene en 3,7%. La Tasa de Participación ha aumentado ligeramente hasta 63,2% desde 63,0% ant, dato no afectado por la estacionalidad. (iii) Las Ganancias Medias por hora trabajada se han frenado una décima hasta +3,2% (a/a) desde +3,3% (revisado), creciendo ligeramente por encima del consenso del mercado que apuntaba a un avance de +3,0%. (iv) La Capacidad Ociosa en el mercado asciende ligeramente con un deterioro en la Tasa de Infraempleo hasta 7,2% desde 7,0% ant. OPINIÓN.- Datos inferiores a las estimaciones pero que siguen reflejando la resistencia mercado laboral ante un entorno marcado por disputas comerciales y pérdida de tracción económica global. El dato de agosto está distorsionado por la estacionalidad y es inferior al consenso. Los salarios han ralentizado su tasa de crecimiento en una décima frente a julio. En este contexto podemos esperar que el consumo siga impulsado el crecimiento de la economía americana. En el 2T'19 el consumo registró un crecimiento del 4,3% liderando el avance del 2,1% del PIB. La creación de empleo de agosto aumentará las presiones a la Fed para acelerar posibles bajadas. Dato negativo para el dólar y para el precio de los bonos.

EUROPA (viernes).- El PIB 2T19 revisado de la eurozona mejora el dato preliminar al 1,2% (a/a) frente al 1,1% anterior y confirma la desaceleración del crecimiento en la Eurozona . La tasa de crecimiento interanual mejora el dato preliminar en +0,1% al +1,2%, pero se desacelera desde 1T19 (+1,3%). Los principales motores del crecimiento en 2T19 han sido el Consumo y la Inversión, mientras que las Exportaciones se frenan. En el desglose de los componentes, el crecimiento de la Demanda Interna se reduce a +1,1% (+1,2% en 1T19 y +2,0% en 4T18), donde el Consumo Privado aumenta a +1,2% (+1,1% en 1T19) y el Gasto Público se mantiene estable en +1,3%. La FBKF cae a +2,8% desde +4,8% del 1T19, siendo esta la partida de mayor crecimiento. En cuanto al Sector Exterior: las Exportaciones se frenan al +2,4% desde +3,4%, reflejo de las incertidumbres de las tensiones comercailes entre China y EE.UU. y del deterioro del comercio mundial. En este contexto, las Importaciones frenan su crecimiento a +2,6% desde +3,8% en 1T19. En el desglose por países, Italia sigue siendo el único país con crecimientos negativos (-0,1%). Entre los principales países, Francia es el de mayor crecimiento (+1,4%, mejora el 1,3% de 1T19) seguido de Alemania que sufre los efectos de la caída de la actividad manufacturera y recorta el crecimiento al 0,4% desde +0,9% en 1T19. España reduce ligeramente su crecimiento a +2,3% frente al +2,4% de 1T19. OPINIÓN: El crecimiento del PIB 1T19 de la eurozona ratifica los comentarios hechos por el BCE: la Demanda Interna se mantiene robusta gracias a la fortaleza del mercado laboral, mientras que el sector manufacturero está sufriendo las incertidumbres de la guerra comercial entre EE.UU. y China. La semana próxima se reune el BCE, el mercado es optimista respecto a las actuaciones en compras de activos y se espera que recorte 10 p.b. del tipo de intervención en los meses de septiembre y diciembre. El dato de PIB mejora la cifra preliminar en +0,1% al 1,2% y repite la cifra del trimestre anterior. No esperamos que tenga excesivo impacto ni en bolsas, ni en bonos ni en el euro/dólar.

REINO UNIDO (viernes).- El viernes se publicó que el Precio de la Vivienda subió en agosto a su ritmo más dinámico en 4 meses: +1,8% (a/a) vs +1,5% en julio (fuente: Halifax, privada). En términos intermensuales (m/m) +0,3% vs +0,4% en julio. OPINIÓN: Impacto positivo (sobre todo en la libra), pero ya descontado el viernes. Insistimos, una vez más, que el Brexit ha pasadoa ser algo de lo que ocuparse, pero no preocuparse obsesivamente. Sencillamente porque nunca llegará a materializarse en mercancías - que es lo que realmente teme el mercado -, aunque sí en libre circulación de personas y capitales, y porque seguirá retrasándose… tal vez incluso hasta el completo agotamiento de todas las partes implicadas.

Información completa sobre nuestras notas macro en nuestro website:

https://broker.bankinter.com/www/es-es/cgi/broker+asesoramiento?secc=ASES&subs=IMAS

2.- Bolsa europea

Sector Bancario

El pronunciamiento sobre el IRPH: martes, 10 de septiembre
El martes 10 de septiembre se pronunciará el abogado general del Tribunal de Justicia de la Unión Europea sobre el IRPH hipotecario. El saldo vivo actual de las entidades cotizadas asciende a unos 17.000Mn€, específicamente: Caixabank, 6.700Mn€, Santander, 4.300Mn€, BBVA 3.100Mn€, Bankia 1.600Mn€, Sabadell 831Mn€, Unicaja 200Mn€ y Liberbank 100Mn€.

Opinión de Bankinter
El TJUE debe responder a una cuestión planteada por el Juzgado de Primera Instancia número 38 de Barcelona en el contexto de un litigio que enfrenta a Bankia con un cliente particular. En el marco de este procedimiento, la Comisión Europea se posicionó a favor de los hipotecados en su informe de observaciones escritas al TJUE del 17 de septiembre de 2018. Ahora es el turno del abogado general, cuyo pronunciamiento no es vinculante, pero es normalmente seguido por el tribunal, aunque existen excepciones. De resultar un fallo negativo para la banca, el impacto final en sus cuentas va a depender de lo que se determine sobre dos variables: (a) la retroactividad y (b) el índice que se tenga que utilizar para ser el sustituto del IRPH. Aunque con la escasa información disponible, la estimación del impacto está sujeta un elevado grado de imprecisión, hemos tratado de calcular el mismo. Para ello hemos asumido: (a) el valor en origen de las hipotecas era de 30.000Mn€ (Dic.-2005) y no se han producido ni prepagos, ni cambios, (b) el IRPH utilizado fue el medio de bancos y cajas (el calculado desde 2013), (c) el diferencial era de 25pb (normalmente era más bajo que el añadido al Euribor 12m) y (d) su duración era de 300 meses (25 años). Con estas hipótesis, y asumiendo que el índice de sustitución será el Euribor 12 meses, la diferencia de intereses en el periodo transcurrido es de unos 6.000Mn€ antes de impuestos, lo que neto de impuestos equivale al 3,7% de la capitalización bursátil del conjunto de bancos afectados (-31pb en CET 1). El VAN de los intereses a cobrar en el futuro equivale al 0,9% de la capitalización siendo el impacto anual del -1,4% usando el beneficio neto agregado del 2020. El banco más afectado es Caixabank. Por retroactividad, estimamos que el impacto negativo para Caixabank es equivalente al -12,9% de su capitalización actual y podría erosionar un -1,12% su CET 1; para Bankia -7,7% de la capitalización y -0,48pb en CET 1; Sabadell: -4,6% y-25pb,respectivamente; Unicaja -4,6% y -25pb; BBVA: -2,6% y -21pb; Liberbank: -2,6% y -12pb; y para Santander, que es el menos afectado: -1,8% y -17pb. El impacto de los menores ingresos para el futuro es el siguiente: Caixabank: -4,5% del beneficio neto 2020, Bankia: -3,4%, Sabadell -1,5%, Unicaja -1,5%, BBVA -1,0%, Liberbank -1,0% y Santander –0,7% en beneficio anual. Nuestros cálculos son inferiores a los de Asufin, que calcula en 1Mn los afectados con un quebranto medio de 25.000€, el coste total ascendería a 25.000Mn€. Desde las entidades no se ha facilitado el impacto de una sentencia negativa argumentando la dificultad de su cálculo. La sentencia se espera para el 1T20. El desenlace pendiente ha sido una de las razones principales que nos han llevado a excluir bancos de nuestras CMA, que acabamos de actualizar y con cuya evolución (rentabilidades) de este año sí estamos razonablemente satisfechos puesto que todas (españolas (link), europeas (link) y americana (link)) baten cómodamente sus índices de referencia.

IAG

British Airways cancela cientos de vuelos por la huelga de pilotos.

British Airways anunció ayer la cancelación de cientos de vuelos ante el nulo avance en las negociaciones con sus pilotos. En un comunicado de la aerolínea se habla de casi 850 vuelos diarios de ida y vuelta entre hoy y mañana.

Opinión de Bankinter
Mala noticia, aun cuando la posibilidad de huelga era alta. British Airways supone más del 60% del beneficio antes de impuestos de IAG, y la disrupción y noticias sobre el caos aeroportuario (se espera que afecte a los aeropuertos de Heathrow, Gatwick, City y Edimburgo), contribuirán al “ruido” negativo.

Lar España

Vukile Property prepara una OPA sobre Lar España por más de 700 M€.

Vukile Property, principal accionista de Castellana Properties, estaría preparando una OPA sobre Lar España, con el asesoramiento y financiación de UBS. La operación ha sido confirmada por fuentes próximas a Castellana Properties, y supondría redoblar la apuesta del fondo sudafricano por centros comerciales en España.

Opinión de Bankinter
Buena noticia para Lar España. Los más de 700 M€ que menciona la noticia supondrían una oferta superior a 7,70€/acción, que se situaría un 13,2% por encima del precio actual de mercado.

El éxito de la operación pasa por obtener el visto bueno de PIMCO y del propio equipo gestor (Grupo LAR). Estos suman el 30% del capital y existe un acuerdo de gestión en exclusiva que se extiende hasta 2021. Para ello, consideramos escasos esos 700M€ y creemos que, en caso de realizarse finalmente la oferta, será a un precio claramente superior.

En cualquier caso, tenga éxito o no finalmente la operación, la noticia respalda nuestra tesis de inversión (Comprar con un precio objetivo de 9,10€/acción) y pone de manifiesto el atractivo precio de mercado de Lar España y el interés inversor en la compañía, con un descuento actual del 42% sobre NAV (11,78€ a junio de 2019) y una rentabilidad por dividendo cercana al 8,0% en 2019e.

3.- Bolsa americana y otras

S&P por sectores.-

Los mejores: Energía +0,5%; Materiales +0,5%; Consumo Básico +0,5%.

Los peores: Utilities -0,3%; Comunicación -0,2%; Tecnología de la Información -0,2%;

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer destacan: (i) SYMANTEC (24,5$; +4,5%) tras conocerse que una compañía de Private Equity podría estar interesada en comprarla y que habría dado un precio provisional de 16.000M$. (ii) PERRIGO (49,9$; +3,7%) rebotó después de anunciarse un acuerdo con GlaxoSmithKline mediante el cual adquiere los derechos sobre el medicamento Prevacid. (iii) KELLOGG¿S (64,2$; +2,2%) tras anunciarse que está estudiando la comercialización de hamburguesas vegetales.

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran: (i) NEWMONT (38,7$; -1,7%) después de que un banco de inversión redujera su recomendación sobre el valor. (ii) FACEBOOK (187,5$; -1,8%) tras conocerse que comienza una investigación al ser acusada de deterioro de la competencia e impacto en consumidores.

WeWORK (no cotiza): Anuncia que mantiene sus planes de salida a bolsa. Estas declaraciones se realizan días después de publicarse que su valoración se había reducido drásticamente. Se estima que podría situarse en torno a 20.000M$, nivel que compara con 41.000M$ en noviembre. OPINIÓN.- La compañía es líder mundial en oficinas flexibles y cuenta con 528 centros. Sin embargo la debilidad de sus resultados y los conflictos de interés con el co-fundador es lo que está despertando dudas acerca de su salida a bolsa. Como referencia en el primer trimestre del año obtuvo unos ingresos de 1.540M$, y unas pérdidas de 689,7M$. No obstante todavía es pronto para conocer el precio de salida y habrá que despejar varias incertidumbres antes de que se concrete.

BOEING (363$; +0,8%): Anuncia que su nuevo modelo 777X no ha pasado las pruebas pertinentes. Es una noticia negativa para la compañía puesto que su lanzamiento se demorará. El impacto en mercado será negativo.

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