INFORME DIARIO - 27 de Febrero de 2017 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Hoy: "Tump mañana, inflación miércoles y Yellen viernes. Bonos mal. ¿Bolsas? " 
A pesar de la toma de beneficios del viernes y de la tensión política que exporta Francia, pero también Holanda, creemos que las preocupaciones no son serias. ¿Por qué? Vayamos desde lo general (perspectiva de medio plazo) hasta lo particular (la semana).  La apertura viene ligeramente alcista en Europa. Elevando la perspectiva, enfrentamos varios meses de elecciones y tensiones varias en Europa. Elecciones en Holanda el 15/3, Eurogrupo sobre Grecia el 20/3, 1ª vuelta de las presidenciales francesas el 23/4, 2ª vuelta el 7/5, vencimiento de unos 7.500M€ de asistencia a Grecia en junio/julio y elecciones alemanas el 24/9. Los desenlaces

más probables no son destructivos, pero después del Brexit y la victoria de Trump es más difícil confiar en los desenlaces “normales”. El populista Partido de la Libertad podría ganar las elecciones en Holanda, pero es improbable que llegue a gobernar ante la muy probable coalición de partidos de la oposición. El FN ganará la 1ª vuelta en Francia, pero perderá la 2ª. El Eurogrupo puede aprobar ahora más asistencia para Grecia o posponer la decisión hasta después de las elecciones alemanas, pero en cualquiera de los dos casos el mercado ya no teme a Grecia porque deduce que seguirá recibiendo asistencia para poder devolver la asistencia (este juego de palabras responde a la realidad de fondo). Finalmente, unas elecciones alemanas después del verano que arrojarán un resultado muy parecido al actual: Gobierno de coalición CDU + SPD, aunque tal vez con los pesos invertidos. Y, mientras todo esto sucede, los beneficios empresariales expandiéndose y mejorando (americanos y europeos), el ciclo económico ganando tracción, la posibilidad de que antes de agosto Trump apruebe unos recortes de impuestos que dinamizarían el PIB americano y los emergentes rebotando tras haber tocado fondo. No parece un mal panorama, salvo que la política francesa nos pegue un buen disgusto. Pero no parece, a pesar de las tensiones. Por eso mantenemos inalterada nuestra estrategia de inversión pro-bolsas: bolsa americana cuando el USD esté debilitado hacia 1,06 o más y bolsas europeas cuando esté apreciado hacia 1,04 o más. Esta semana es abundante en macro, generalmente constructiva pero con tensiones inflacionistas (miércoles Alemania +2,1% y deflactor PCE americano +2,0%), lo que hará sufrir a los bonos de nuevo. La otra referencia relevante es la comparecencia de Trump ante ambas cámaras el martes, siendo absolutamente imprevisible. Pero si tuviéramos que pronunciarnos diríamos que reforzará su mensaje sobre más crecimiento y menos impuestos, prometiendo algunas medidas concretas para antes de agosto. Eso debería permitir que las bolsas reboten algo más y que el USD se aprecie un poco. 


Bonos: " Inflación al al alza, bonos a la baja" 
La semana pasada la incertidumbre política pesaba sobre los bonos periféricos y favorecía el atractivo de la deuda alemana como activo refugio. Tanto es así que la TIR del dos años alemán llegó a tocar mínimos históricos (-0,97%). Así, el diferencial EE.UU.-Alemania en este plazo escaló a máximos de los últimos 17 años. Esta semana los datos de inflación seguirán mostrando una clara tendencia alcista. El Deflactor del PCE se situará en el 2% objetivo de la FED, el IPC alemán aumentará hasta 2,1% y el de la UEM hasta 1,9%. Con ello, los bonos sufrirán. La TIR del T-Note podría escalar hacia niveles en torno a 2,40% y el Bund moverse hacia niveles incluso superiores a 0,25%. Rango estimado TIR Bund: +0,20%/+0,30% 


Divisas: "Dólar condicionado por Trump" 
Eurodólar (€/USD).- El dólar perdió terreno en el tramo final de la semana pasada, después de que Mnuchin ( Secretario del Tesoro) afirmara que el impacto de los estímulos fiscales en 2017 será modesto. La volatilidad será la tónica dominante hasta la comparecencia de Trump del martes ante el Congreso y su evolución dependerá de las políticas fiscales que anticipe en dicha intervención. Rango estimado (semana): 1,048/1,065. 
Euroyen (€/JPY).- Al igual que el Bund, el yen actuó como refugio y se estuvo fortaleciendo la semana pasada. Durante los próximos días el tono del mercado debería mejorar, pero eso dependerá, en gran medida, de Trump. En principio vemos probable un movimiento de vuelta en el cruce. Rango estimado (semana): 118,0/120,5. 
EuroLibra(€/GBP). La Libra acabó apreciada contra el Euro a pesar del revés en la cotización tras la publicación de los malos datos de PIB de Reino Unido (+2,0% vs. +2,2%esp.). Esta semana comienza con rumores de un segundo referéndum en Escocia el próximo marzo. Las noticias al respecto marcarán la cotización del cruce con presión depreciatoria para la Libra. Rango estimado (semana): 0,857/0,840. 
Eurosuizo (€/CHF): La mejora en la balanza comercial y el aumento de expectativas económicas en Suiza soportan la fortaleza del franco frente a las principales dividas. Esta semana, la mejora en los indicadores adelantados de actividad (PMI¿s) y en el PIB suizo (+0,4% t/t esperado) apoyarán la cotización del franco. Rango estimado (semana): 1,066/1,062. 


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1. Entorno económico

ESPAÑA.- (i) IPC febrero preliminar publicado hoy 9AM: repite a/a +3,0% vs +3,2% esperado. Menos tensiones inflacionistas de lo esperado a corto plazo, a pesar de que +3,0% es, innegablemente, mucho. Sin embargo, nosotros pensamos que el repunte de la inflación en 2017 será transitorio, no estructural, porque responde a un “efecto espejo” adverso de la energía y al encarecimiento de los alimentos frescos por la climatología. (ii) Los Precios de Producción publicados el viernes repuntaron +1,9% m/m, colocando la subida interanual (a/a) en +7,5%. Ya que en Diciembre 2016 repuntaron +2,8% (a/a). La componente de energía, con una subida de +26,6% (la más alta desde julio 2008), es la principal responsable de este fuerte incremento. Esto permite pensar que esta subidas de precios es transitoria.

EE.UU./FED.- La probabilidad de subida en la reunión de marzo (14/15 con rueda de prensa y cuadro macro y de puntos) es 40%, en la de mayo 61,3% (2/3, sólo con comunicado) y en la de junio 74,7% (13/14, con rueda de prensa y cuadro macro y de puntos). Pensamos que la Fed realizará 2 subidas de 25 p.b. este año, hasta 1,00%/1,25% y que más probablemente éstas se aplicarán en junio y diciembre (reunión que también será con rueda de prensa y cuadro macro y de puntos).

REINO UNIDO/GBP.- Se especula con un referéndum de independencia en Escocia hacia marzo, lo que ha depreciado la libra durante las últimas horas. Estas especulaciones cobraron fuerza el domingo por la noche, depreciando la libra desde 0,846 hasta 0,851.

FRANCIA.- Este fin de semana se han publicado 2 encuestas que afirman que la candidatura de Emmanuel Macron se ha fortalecido tras el apoyo del centrista François Bayrou y se impondría a Marine Le Pen en la segunda vuelta de las elecciones. Ambas encuestas, elaboradas por Odoxa / Dentsu-Consulting y Figaro /LCI, señalan que el Frente Nacional de Marine Le Pen se impondría en la primera vuelta con el 27% de los votos, seguido por Macron con el 25% de los votos. Por último, Fillon conseguiría el 19% de los votos y el socialista Hamon el 13%. Sin embargo, Macron se impondría en la segunda vuelta por un amplio margen. Según la encuesta de Odoxa-Consulting, Macron obtendría el 61% de los votos frente al 39% de Le Pen, mientras que Figaro / LCI estima un 58% de votos para Macron y un 42% para Le Pen.

EE.UU.- Los 2 indicadores publicados el viernes presentaron sesgo positivo: (i) Confianza de la Universidad de Michigan, enero: 96,3 vs 96,0 esperado vs 98,5 anterior. Compara favorablemente con la media del año 2016 (92,6) y está en línea con la media del último trimestre (96,8). Identificamos tres motivos que explican esta fortaleza del consumidor americano. En primer lugar, la solidez del mercado laboral (tasa de aparo en el 4,7%, con subidas salariales del +2,7%). En segundo lugar, el impacto positivo del efecto riqueza sobre los hogares tras la revalorización generalizada de los principales activos en los últimos meses, incluyendo bolsas y vivienda. Por último y más recientemente, la buena acogida entre los consumidores de las políticas de Trump. Los anuncios de recortes de impuestos, de inversiones en infraestructuras y de medidas proteccionistas han aumentado las expectativas de mejora del empleo y del crecimiento en general. (ii) Ventas de Vivienda Nueva, enero: 555K vs 571K esperado vs 535K anterior. Aunque sea algo inferior a lo esperado, no puede considerarse un mal dato al estar en línea con la media de 2016 (558K) y con la media del último trimestre (559k). Incluso tras las recientes subidas de tipos y del coste de las hipotecas, la venta de vivienda sigue a buen ritmo dado el buen tono de la economía doméstica, apoyado en los buenos datos de empleo, el crecimiento de los salarios y la buena acogida de las políticas expansivas de D. Trump

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2.- Bolsa española

BANCOS ESPAÑOLES: El Banco de España quiere modificar la circular de provisiones para adelantar la entrada en vigor de la normativa internacional.- OPINIÓN: Según la prensa económica, el BdE pretende modificar la reciente circular 4/2016 que regula el método de cálculo de las provisiones en el sector. La noticia no debe sorprender porque el BdE pretendía implementar las nuevas normas de contabilidad (IFRS9) en el primer semestre de 2016 aunque retrasó su aplicación hasta 2017. Con la modificación que ésta circular, las entidades probablemente tengan que modificar el método de cálculo de las provisiones. Cabe destacar que con la normativa elaborada por la IASB (“International Accounting Standard Board”) cuya entrada en vigor a nivel europeo está prevista para el 1/01/2018, las provisiones se calcularán en función de la pérdida esperada en las operaciones de crédito y no en función de la pérdida incurrida como hasta ahora. Mediante este cambio, las entidades financieras podrán utilizar modelos de cálculo de riesgos internos por lo que entendemos que aumentarán las diferencias en el coste del riesgo aplicado por cada entidad y previsiblemente también la volatilidad en las cuentas de resultados.

DIA (Comprar; Precio Objetivo 5,80€, Cierre 4,99€): Luces y sombras en los resultados 4T16. Ajustamos Precio Objetivo para reflejar una senda más moderada de ingresos. Resultados 2016: Inesperada mejora en circulante en 4T'16 que permite reducir deuda a pesar de la desaceleración operativa: Principales tendencias resultados 2016: (i) Desaceleración en ventas comparablesen 4T16 +7,9% vs +8,9% en 9M16: Iberia +1,1% (vs +0,9% en 9M16) y emergentes +18,1% (vs +19,4% en 9M16). En el año las ventas comparables suben +8,7% (1,0% Iberia/19,1% emergentes); (ii) La contribución de la nueva superficie neta se desaceleró en 4T'16 por cierres en Iberia (+0,0% en 4T16 vs +2,2% a 9M16). Sin aportación de nueva superficie neta, las ventas brutas en 4T16 crecen al mismo ritmo que las ventas comparables (+7,9% vs +11,1% en 9M16). El incremento en el año se sitúa en +10,2% (+8,7% comparables y 1,5% aperturas); (iii) Se modera el impacto negativo del tipo de cambio en 4T16, gracias a la recuperación del real brasileño: -5,1% en 4T16 vs -11,7% en 9M16, dejando el impacto del año en -10,2%; (iv) Pequeño deterioro en el ratio ventas netas/ventas brutas, quedando en 84,1% en el año vs 84,2% en 9M16; (v) Se mantiene la mejora en el margen EBITDA gracias a economías de escala en emergentes (EBITDA +2,0% en el año vs -0,7% en ventas netas), (vi) Fuerte mejora en el capital circulante en 4T16, que ha supuesto una entrada de caja de cerca de 300M€. Esto se ha producido como consecuencia de un incremento en proveedores, que pasan de 62 días de venta en 2015 a 80 en 2016. DIA justifica esta mejora por el impacto de las nuevas aperturas en Brasil y en el hecho de que el saldo de 2015 era excepcionalmente bajo (77 días en 2014); (iv) Esta mejora en circulante permite una fuerte reducción de la deuda en 4T16 (350M€) hasta 878M€. El factoring totaliza 88M€. La suma de deuda neta y factoring se sitúa en 967M€. De esta manera DIA consigue su objetivo de reducir la deuda hasta el rango de 950-1.000M€, incluso añadiendo el recurso alfactoring. Guías 2017: Desaceleración en ventas brutas: (i) Crecimiento (mid-single digit) +4-6% en ventas brutas bajo enseña ex-tipo de cambio, vs +10,2% en 2016. En España se producirá una nueva reducción de la superficie de ventas por cierre de tiendas. En emergentes se anticipa una menor inflación; (ii) Estabilidad en margen EBITDA; (iii) Menores inversiones. Se mantienen los objetivos 2016-18 de generar 750M€ de cash flow de operaciones, con un crecimiento medio del 7% en ventas comparables (ex- tipo de cambio) en el periodo. OPINIÓN: Luces y sombras en los resultados 4T'16. La deuda neta cumple con las guías del año gracias a una mejora en circulante y, además, el impacto negativo de los tipos de cambio se modera. Por el lado negativo, se desacelera el crecimiento en ventas comparables y el cierre de tiendas en Iberia limita la contribución de la nueva superficie. Mantenemos la recomendación de Comprar ya que pensamos que la intensa actividad de remodelación y la integración de Eroski y El Arbol deben comenzar a dar sus frutos en Iberia, mientras que la contribución de emergentes deberá seguir liderando el crecimiento del grupo. Sin embargo, ajustamos el Precio Objetivo hasta €5,8€/acción para reflejar una senda más moderada de evolución en los ingresos. Link a nota.

PHARMA MAR (Cierre: 2,73€; Var. Día: -6,77%): Resultados 2016 muy flojos.- Ventas 164,03M€ (+1,26%); Ebitda -11,03M€ (+19,34 M€ en 2015); BNA -24,10M€ (vs +6,5M€ en 2015). DN: 61,98M€ (+32,12%); DN/PN 127,8%. La variación del Ebitda explica por dos factores: 1) Los “Ingresos procedentes de licencias y otros acuerdos”: 11,1M€ en 2016 (vs. 29,0M€ en 2015). El origen de la desviación está en el reconocimiento parcial como ingreso únicamente 6M€ del total del up-front (30M€) recibido del acuerdo de licencia de Lurbinectedin (PM1183). Este reconocimiento parcial hace que los ingresos procedentes de licencias y otros acuerdos, sean inferiores a los de 2015, año en el que se recibieron diversos ingresos procedentes de los contratos de licencia de Yondelis con Janssen Products y Taiho Pharmaceutical, referidos a diversos cumplimientos de hitos y 2) Incremento del gasto anual neto en I+D de 18M€, fundamentalmente por los ensayos de fase III en curso. El efecto de estas dos partidas lo viene a paliar parcialmente el incremento de ventas netas y royalties en 5M€. OPINIÓN: Flojos resultados que ya fueron descontados parcialmente el viernes. A corto plazo no pensamos que el valor lo haga bien. Acceso directo a los resultados.

CELLNEX (Vender; Pr. Objetivo: 14,7€; Cierre: 14,3€; Var. Día: +0,3%): El escaso potencial nos lleva a fijar una recomendación de Vender.- La parte alta de la cuenta de resultados de 2016 sorprende de nuevo. El crecimiento de los ingresos y el EBITDA es más que significativo. Los costes operativos caen y los márgenes mejoran gracias a este apalancamiento operativo. La cartera de pedidos crece con fuerza. Sin embargo, la estrategia de expansión de la Compañía implica importantes niveles de endeudamiento. Esto pesa sobre el beneficio y sobre la generación de flujos de caja libre. La Compañía no descarta un importante repunte del ratio de endeudamiento, hasta 6x/6,5x deuda financiera neta sobre EBITDA. Estos niveles podrían provocar dudas sobre el rating actual y nos impiden descartar una potencial ampliación de capital para sanear el balance. Todo ello, nos lleva a un precio objetivo de 14,7€ (potencial +2,8%) y recomendación de Vender. Link a la Nota completa.

LINGOTES ESPECIALES (Comprar; Pr. Objetivo: 17,5€; Var. Día: -0,8%): Avance de resultados de 2016. Cifras sólidas y que superan nuestras estimaciones.- Las cifras principales presentadas por Lingotes vs. estimación BKT son: ingresos 94,6M€ (+22%) por encima de 92,2M€ estimación BKT, EBITDA 18,8M€ (+46%), vs. 18,5M€ BKT, BAI 14,2M€ (+59%) vs. 13,2M€ BKT. OPINIÓN: Cifras sólidas y mejor de lo estimado en nuestra valoración. La Compañía sigue experimentando crecimientos realmente sólidos. Los ingresos avanzan +22%, después de crecer +25% en 2015 y +7% en 2014. El desglose muestra que las ventas para exportación crecen +29% mientras las dirigidas al territorio nacional crecen a una tasa más modesta, +5%. El margen EBITDA se mantiene al borde del 20%, nivel extremadamente elevado en el sector automoción, y que compara con el ya sólido 16,9% de 2015. Se confirma, por tanto, el éxito de la estrategia de especialización de la Compañía que permite vender piezas con mayor valor añadido. Una vez que se publique el detalle de estas cifras revisaremos nuestro modelo y actualizaremos nuestro precio objetivo. Actualmente nuestra recomendación es Comprar con precio objetivo 17,5€. Link a los resultados publicados por la Compañía.

FAES (Comprar; Pr. Obj: 3€; Cierre: 3,33€): Rdos 2016 bueno.- Ventas 228,6M€ (+11,7%); Ebitda 53,4M€ (+13,3%); Ebit 45,9M€ (+18,7%); BNA 36,5M€ (+20,5%). A diciembre la compañía presenta una caja neta positiva de 35M€. OPINIÓN: Buenos resultados que la acción los debería descontar hoy positivamente.

BME (Comprar; Cierre: 29,07€; Pr.Obj. 35,25€): La fusión de LSE y Deutsche Borse está en riego.- OPINIÓN: La LSE (London Stock Exchange) considera complicado que la Comisión Europea (CE) autorice su fusión con Deutsche Borse. La CE exige la venta del 60,0% que LSE mantiene en la plataforma de negociación de renta fija MTS para garantizar las leyes de la competencia pero LSE considera fundamental este negocio. Cabe recordar que la bolsa de Fráncfort (Deutsche Boerse) y la de Londres (LSE) acordaron su fusión en 1T¿2016, antes de conocerse el resultado sobre el “Brexit”. Mediante esta fusión, los dos operadores pretenden crear una plataforma con una capitalización bursátil superior a 28.000 M€ y unos ingresos superiores a 4.000 M€. BME es un operador de menor tamaño (capitalización bursátil de 2.435 M€) y cotiza con unos múltiplos de valoración (PER estimado en 15,0 x) muy atractivos en relación a sus competidores europeos (el PER de la LSE se sitúa en 25,4x) pero el impasse en el proceso de concentración en el sector podría perjudicar la evolución de su cotización a corto plazo.

Link directo a los resultados publicados por la Compañía.

3-. Bolsa europea

VOLKSWAGEN (Vender; Cierre: 141,2€; Var. Día: -0,3%): Resultados 2016 muestran crecimientos sólidos.- Principales cifras comparadas con el consenso de Bloomberg: Ingresos 217.267M€ (+1,9%) vs. 213.202M€ estimados por el consenso, EBIT excluyendo extraordinarios por el Dieselgate 14.623M€ (vs. +14%), EBIT sin ajustar 7.103M€ (vs. -4.069M€ en 2015) y BNA 5.144M€ (vs. -1.582M€ en 2015) vs. 7.450M€ estimados. OPINIÓN: Resultados positivos que muestran que crecimientos importantes en todas las partidas de la cuenta de resultados, pese a que el Dieselgate sigue pesando sobre las cuentas de la Compañía. Estos datos se unen a las cifras de ventas de la Compañía, que mostró un positivo comportamiento a lo largo de 2016. En concreto, sus ventas se elevaron a 10,3M de vehículos. Esto es un avance de +3,8% a/a. Por regiones destaca: en Europa 4,2M (+4,0% a/a), Norteamérica 939.100 unidades (+0,8% a/a; de los cuales en EE.UU. 591.100 lo que implica caída de -2,6%), APAC 4,3M (+9,7%; de ese total en China 3,98M lo que implica subida de +12,2%), Latam 421.300 (-33,9%). Por tanto, evolución mejor de lo esperado en las principales regiones de la Compañía. En cuanto al dividendo, propone repartir 2,0€ por acción ordinaria y 2,06 por acción preferente (rentabilidad por dividendo de 1,4% y 1,5% respectivamente). Para 2017 Volkswagen estima un crecimiento de ventas de +4% y un margen EBIT de 6,0%/7,0%. Linkdirecto a los resultados publicados por la Compañía.

UNILEVER (Cierre: 44,48€/acción +0,26%): Unilever y Kraft buscan operaciones alternativas tras su fusión frustrada. El pasado17 de febrero Kratf presentó una oferta de compra por Unilever, que fue retirada tres días después tras el rechazo del consejo de Unilever. Unilever justificó el rechazo en el hecho de que no apreciaba beneficio alguno de la operación, ya sea financiero o estratégico para sus accionistas. Sin embargo, parece que este movimiento podría ser el pistoletazo de salida de un gran proceso de concentración de la industria global alimentaria. De acuerdo con la legislación inglesa, Kraft no podrá acercarse a Unilever hasta dentro de seis meses. Kraft podría fijar su atención en otras empresas de su sector en EEUU, como Mondelez, General Mills o Kellogs. Otro posible objetivo serían Danone o PepsiCo. Por su lado, una revisión estratégica de sus negocios, podría llevar a Unilever a segregar o vender su área de alimentación o a vender o segregar su área de productos del hogar.

4.- Bolsa americana y otras

S&P por sectores.-

Los mejores: Utilities +1,39%; Telecomunicaciones +0,72%; Real Estate +0,48%

Los peores: Energía -0,89%; Financieras -0,75%; Tecnología de la Información -0,2%

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron el viernes destacan: (i) FOOT LOCKER (75,01$; +6,43%), tras comunicar unos resultados del 4T mejores de lo esperado: Ventas 2.110M$ (vs 2.120M$ esperados) L-F-L +5,0% (vs +4,9% esperado). BPA 1,37$ (vs 1,32$ esperado). (ii) INTUIT (128,01$; +6,06%), tras comunicar resultados de 2T mejores de lo esperado: BPA 0,26$ (vs 0,25$ esperado). Para el trimestre actual esperan unas ventas entre 2.500M$ y 2.550M$ (vs 2.450M$ del consenso), de esta forman cerrarían el ejercicio con unas ventas entre 4.500M$ y 5.100M$.

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron el viernes se encuentran: (i) SOUTHWESTERN ENERGY (7,35$; -11,98%), tras comunicar unos resultados del 4t por debajo de lo esperado: 0,08$ (vs 0,12$ esperado). respecto al ejercicio 2017 esperan un capex entre 1.175M$ y 1.275M$. (ii) HEWLETT PACKARD (22,96$; -6,89%), tras descontar el viernes los resultados del 1T comunicado por la compañía al cierre de mercado del jueves y, en particular, las guías a futuro, donde rebajó objetivos de crecimiento.

Hasta el momento han publicado 460 de las 500 compañías del S&P500, con un incremento del BPA de +5,2% frente a +4% estimado al comienzo de la temporada. El 65,9% han batido expectativas, el 12,0% han quedado en línea y el 22,2% de las compañías han presentado resultados inferiores a las expectativas.

HOY publican (compañías más relevantes; hora; BPA esperado vs consenso Bloomberg): 9 compañías pero ninguna es relevante.

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