INFORME DIARIO - 15 de Noviembre de 2016 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Ayer: "De nuevo la renta fija con pérdidas."

La sesión europea comenzó en positivo pero se fue deshinchando a medida que la renta fija aceleraba sus pérdidas. Los peores sectores fueron los más sensibles a las subidas de tipos, como el inmobiliario. Los bonos volvieron a tomar el protagonismo con pérdidas en precios (subidas de TIRes), especialmente los emergentes. Los tramos más largos sufrieron más, provocando unsteepening (mayor pendiente) de las curvas de tipos. Lo más representativo: el bono a 30 años americano marcó máximos de TIR desde diciembre de 2015 en 3,06%. En divisas, el dólar continuó su apreciación (1,07€), mientras que el Yen se depreciaba (108,14$ y 116,24€). Así, ambas divisas van adaptándose a un contexto de más crecimiento e inflación.

Hoy: "Consolidación con fondo alcista.”

La macro será intensa, pero con influencia reducida. El mercado sigue adaptándose a un nuevo contexto económico caracterizado por más crecimiento a corto plazo, pero también por un superior riesgo de inflación. Eso es bueno para bolsas y malo para bonos. Y justo es eso lo que estamos viendo estos días. En coherencia con este escenario, en nuestra Estrategia de Inversión Semanal del lunes comunicaremos una subida del 5% de exposición a bolsas lineal para todos los perfiles de riesgo. Nuestras Carteras Modelo de Fondos, que publicaremos este jueves/viernes, ya recogerán esta subida de exposición.

Centrándonos en la sesión de hoy, arrancamos (8h) con un PIB 3T alemán inferior a expectativas (+1,7% vs +1,8% esperado) que podría debilitar la apertura europea, pero poco. Luego (10:30h) tendremos una inflación británica algo superior (+1,1% desde +1,0%) que podría apreciar algo la libra (¿0,860 vs 0,863 esta noche?), un PIB3T preliminar de la Eurozona (11h) aceptable o bueno (+1,6%) y, sobre todo, un ZEW alemán (11h) mejorando (8,1 desde 6,2). Finalmente, por la tarde (14:30h), unas Ventas Minoristas americanas también algo mejores (+0,4% desde +0,1%). Tras la victoria de Trump, el fondo del mercado se ha vuelto más pro-crecimiento que antes. Las bolsas intentarán rebotar de nuevo hoy, pero tal vez no lo consigan y sólo consoliden.

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1. Entorno económico

ALEMANIA.- PIB del 3T, preliminar, +1,7% una décima por debajo de lo esperado y bajando desde +1,8% del 2T (trimestral en +0,2% vs. +0,3esp vs. +0,4%ant.)

EUROZONA.- La Producción Industrial de septiembre, ajustada estacionalmente, salió mejor de lo esperado en -0,8% vs. -1,0% y +1,8% ant. revisado al alza desde +1,6%. La media de los últimos tres meses se rebajó una décima a +0,4% desde el máximo de cuatro meses de +0,5% de agosto. Por partidas, mensualmente se ha producido un ajuste especialmente significativo en Consumo Duradero que ha descendido -5,6% desde +4,8%. Sin embargo la partida de Consumo no Duradero es la única en positivo en +0,3% desde -0,6%. Resto de partidas: Bienes Intermedios -0,7% vs. +1,8% ant., Energía -0,2% vs. +2,5% ant. y Bienes de Capital -2,2% vs. +4,2% ant. El dato interanual ajustado por días laborables, también sale mejor de lo esperado en +1,2% vs. +0,9% esp. y +2,2% ant. revisado desde +1,8%.

ESPAÑA.- EL Tesoro fijó su objetivo máximo de subastas para esta semana entre 7.000 y 9.000M€. Se subastarán entre 4.000 y 5.000 m€ de Letras a 6 y 12 meses hoy martes. El jueves se ofrecerán Bonos a 3 años con cupón 0,25%, Bonos a 5 años con cupón 0,75% y Obligaciones a 10 años con cupón +1,30%. En estas emisiones se prevé colocar entre 3.000 y 4.000M€.

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2.- Bolsa española


ACS (Comprar; Pr. Objetivo: 33,2€; Cierre: 28,23€; Var. Día: +1,36%): Presenta resultados levemente inferiores a expectativas, compensados por mejora de márgenes y crecimiento de la cartera.- Cifras principales comparadas con el consenso de mercado (Bloomberg): 23.371 M€ (-7,0%) vs. 23.668 M€ estimado; Ebitda 1.513 M€ (-6,3%) vs. 1.614,3 M€ estimado; Ebit 1.119 M€ (+0,8%); Beneficio Neto Atribuible 570 M.€ (-0,7%) vs. 535,7 M€ estimado. La caída de ingresos y Ebitda se debe fundamentalmente al descenso de actividad en CIMIC por la finalización de grandes proyectos en el área de Construcción. El Ebitda descendería -4,5% en términos comparables, sin considerar la venta de activos renovables del área Industrial en 1T15. El incremento del Ebit del grupo se debe a la reducción de gastos financieros por los menores tipos de interés obtenidos en las refinanciaciones y la reducción de la deuda bruta total, mientras el BNA cae -0,7% por el descenso de los resultados no recurrentes, que 2015 incluyeron 27 M€ en ajustes de valor de instrumentos financieros. En la evolución por áreas de negocio, los ingresos de Construcción descienden -8,6% por la menor actividad en Asia Pacífico (-29,3%) y España (-18,9%). El área industrial registra un retroceso de -7,7% en términos de Ebitda (-2,0% excluyendo el efecto de la venta de renovables en 2015). Por el contrario, el Ebitda de Medio Ambiente crece +5%. La deuda neta se sitúa en 2.751 M€, lo que representa una reducción de -29% con respecto al mismo período de 2015 debido a la venta de Urbaser (deuda neta de 742 M€). La cartera crece +9,1% hasta 62.138 M€. OPINIÓN: Los resultados tendrán un impacto levemente negativo en la cotización porque las cifras de ingresos y Ebitda son ligeramente inferiores a las expectativas. Sin embargo, creemos que un hipotético retroceso en la cotización sería leve y mantenemos nuestra recomendación de compra por los siguientes factores: (i) La actividad de Construcción en Asia Pacífico comienzan a repuntar con respecto a los primeros trimestres del año, lo que tendrá un reflejo positivo en próximos trimestres. (ii) Continúan las mejoras de márgenes en Construcción tanto en Ebitda (5,8% frente a 5,6% en 9M15) como Ebit (4,0% frente a 3,3% en 9M15). (iii) La cartera total de proyectos se sitúa en 62.138 M€ y crece especialmente en América del Norte (+37,3%), lo que sitúa a ACS en una posición competitiva favorable para aprovechar el incremento de la inversión en infraestructuras en EE.UU. previsto bajo la presidencia de Trump. Link a los resultados.

MERLIN PROPERTIES (Comprar; Pr. Objetivo: 12,4€; Cierre: 9,31€; Var. Día: -+1,71%): Resultados 9M16 en línea con expectativas .- Cifras principales comparadas con el consenso de mercado (Bloomberg): Ingresos por rentas (9M16) ascienden a 229,5 M€ (+64,3%) frente a 230 M€ estimado, aunque la comparativa está condicionada por la incorporación de los activos de Testa en el segundo semestre de 2015. Los ingresos por rentas del 3T16 considerado individualmente ascienden a 74,9 M€ frente a 77,8M € en 2T16 y 76,8 M€ en 1T16. El Ebitda recurrente 9M16 asciende a 202,5 M€ (+69,3%) y el flujo de caja operativo recurrente se sitúa en 148,6 M€ (+59,6%). El valor neto de los activos asciende a 3.458 M€ (10,7€ por acción) según la valoración realizada por Savills y CBRE en junio y el saldo de inversiones / desinversiones realizadas durante el 3T16. La deuda neta al cierre de 9M16 se sitúa en 3.115 M€, lo que implica un endeudamiento en términos de LTV del 47,4%. El yield medio de la cartera se mantiene en 5,0% con una ocupación media de 95,7% frente a 95,5% al cierre de 6M16. Estas cifras no incluyen la integración de Metrovacesa que se completó el 20 de octubre.OPINIÓN: No esperamos un impacto relevante en la cotización ya que los resultados están en línea con las expectativas. En el plano positivo destacan 2 factores: (i) La capacidad de la compañía para ir rotando activos, que se ha puesto de manifiesto en la venta de 13 sucursales de la cartera Tree (BBVA) con una plusvalía de +5,3% con respecto a la valoración de junio. (ii) La mejora de la economía española está contribuyendo a un aumento de la renta media en centros comerciales (+6,4%), logístico (+2,8%). En el plano negativo, el avance de la cotización se puede ver penalizado por la rotación del mercado hacia sectores más cíclicos y menos afectados que el inmobiliario por el aumento de los tipos de interés, lo que puede provocar que la compañía siga cotizando durante unas semanas con un descuento frente a su NAV. Link a los resultados.

INDRA (Neutral; Cierre: 10,75€; Var. Día: +1,46%).- Resultados 9M’16 sin sorpresas aunque con FCF negativo en el 3T’16.-Principales cifras 9M’16: ventas 1.951M€ (-5,7%); Ebitda 151M€ (vs +139,7%); BNA 48M€ (vs -561M€ en 9M’15); BPA 0,294€ (vs -3,42€ en 9M’15). Deuda Neta 666M€ (-20,4%); DN/Ebitda 3,1x (vs 5,4x en diciembre 2015). Generación de Caja 48M€ (-561M€ en 9M’15). Contratación 2.080M€ (+3,1%); contratación sobre ventas 1,07 (vs 0,97 en 9M’15). El FCF 9M16: 44M€ (vs -187M€ del 9M15). Eliminando los costes de restructuración y los proyectos onerosos, el FCF se habría situado en 123M€. Sin embargo, la generación de caja en el 3T16 es de -5M€ (vs -23 M€ del 3T15). OPINIÓN: Resultados sin grandes sorpresas siguiendo la tendencia de los últimos trimestres. Sin embargos, la parte negativa viene por la evolución de la caja en 3T’16. El plan de restructuración ya está dando sus frutos. La plantilla se ha reducido en -7%. Estos resultados tendrán un impacto reducido en la cotización. Acceso directo a losresultados.

OHL (Comprar; Pr. Objetivo: 4,2€; Cierre: 3,37€; Var. Día: +2,87%): Presenta resultados inferiores a las expectativas con una débil generación de caja operativa.- Cifras principales del 9M16: Ingresos 3.169M€ (+2,0%) vs. 3.194,5 M€ estimado; Ebitda 571,2 M€ (-17,2%) vs. 625,4 M€ estimado; Ebit 433,1 M€ (-12,3%); Beneficio Neto Atribuible 3,9 M€ (-94,9%). Los resultados se ven afectados por la depreciación de las principales divisas, de forma que las variaciones en ingresos, Ebitda y BNA a tipos de cambio constantes serían +5,8%; -5,0% y -57,9% respectivamente. La división de Concesiones muestra un crecimiento de +26,6% en ingresos, aunque su Ebitda retrocede -4,9% debido al descenso de -12,2% en el Ebitda por peajes o cash Ebitda. Los ingresos de Construcción también avanzan +2,2%, pero el Ebitda desciende -55,9% por los menores márgenes en proyectos de economías desarrolladas, el retraso en las obras de construcción de nuevas concesiones y las certificaciones de obra y las pérdidas registradas en algunos grandes proyectos antiguos (legacy projects). El resultado financiero mejora sustancialmente (-169,8 M€ frente a -353,7 M€ en 9M15 por la reducción de gastos financieros y las plusvalías de 114,7 M€ en la venta del 7% de Abertis realizada en junio y 16,3 M€ en la venta del 28% de metro Ligero Oeste. Por el contrario, el resultado por puesta en equivalencia se deteriora por las pérdidas de -105,3 M€ en el Hospital de Montreal. Por último, los resultados del 9M16 incluyen una pérdida de 34 M€ por la sanción impuesta por la Comunidad de Madrid a Cercanías Móstoles-Navalcarnero. La plusvalía de 212 M€ generada en la venta del 4,42% de Abertis realizada el 3 de octubre no se incluye en el BNA de 3,9 M€, que ascendería a 176 M€ en el caso de incluir esta operación. La deuda neta se sitúa en 3.838,5 M€, lo que supone una reducción de -4,2% con respecto a Dic15 sin incluir la venta del 4,42% de Abertis. OPINIÓN: Los resultados deberían tener un impacto negativo en la cotización de OHL, por las siguientes razones: (i) El aumento del tráfico y las tarifas en las autopistas mexicanas no son suficientes para compensar el efecto negativo del tipo de cambio, de forma que el Ebitda por peajes retrocede -12,2%. La depreciación del peso mexicano tras la victoria de Trump (-10% frente al euro desde las elecciones en EE.UU.) provocará que esta situación se mantenga en el 4T16. (ii) El margen del área de Construcción se recupera levemente (3,1% en 9M16 frente a 2,9% en 6M16), pero continúa siendo bajo. (iii) La generación de caja operativa en el 3T16 (trimestre estanco) continúa siendo negativa (-181,5 M€) por el deterioro del working capital. En el plano positivo, cabe destacar la declaración de OHL como Best-Value Proposerpara la mejora de la I-405 en California por 1.217 M$. Sin embargo, el resto de posibles catalizadores están relacionados con factores ya conocidos durante el mes de octubre como el menor riesgo en legacy projects de Construcción tras la cesión de Marmaray a un contratista local y las desinversiones del 24% de Conmex y el 4,4% de Abertis, que permiten reducir la deuda y eliminar el riesgo demargin loans. Valoramos positivamente el objetivo de reducción de deuda neta con recurso hasta 600 M€ a finales de 4T16 incluyendo la venta de Abertis (equivalente a un endeudamiento Deuda neta con recurso / Ebitda con recurso =2,0x) y la reducción hasta 300 M€ si se materializan las desinversiones de Mayakoba y Canalejas, pero entendemos que estos factores positivos están en parte descontados por el mercado y la acogida de los resultados será negativa. Link a los resultados.

AENA (Neutral; Pr. Objetivo: 139,0€; Cierre: 120,30€; Var. Día: -3,37%): El tráfico de pasajeros creció en octubre +12,3% en tasa interanual.- Los aeropuertos españoles registraron en septiembre 23,2 millones de pasajeros, lo que supone un incremento interanual de +12,3%. En términos acumulados de los 10 primeros meses del año, el número de pasajeros asciende a 200,0 millones, con un crecimiento de +10,9% con respecto al mismo período del año 2015. El mes final de la temporada de vacaciones ha generado importantes crecimientos en algunos de los aeropuertos cuya actividad está más ligada al turismo como Málaga (+19,6%), Alicante (+19,5%); Palma de Mallorca (+16,9%) e Ibiza (+33,2%). Los 2 aeropuertos principales de la red y con menores niveles de estacionalidad también muestran cifras positivas: A.S. Madrid- Barajas (+5,8%) y Barcelona-ElPrat (+11,0%). OPINIÓN: Son cifras muy positivas porque la red de Aena acumula ya 33 meses consecutivos de crecimiento del número de pasajeros y el crecimiento interanual acumulado vuelve a ganar momentum con un crecimiento de +10,9% frente a +10,8% al cierre de septiembre. Sin embargo, estos datos francamente positivos podrían no ser suficientes para respaldar la cotización, que se está viendo penalizada por la intensa rotación del mercado desde compañías de baja volatilidad y dividendo hacia sectores más cíclicos.

SECTOR ELÉCTRICO.- Varias empresas del sector estarían cancelando emisiones por la brusca caída de los bonos. OPINIÓN:Obviamente el escenario de tipos de interés se ha complicado por lo que las compañías no tendrán tan fácil abaratar sus costes de financiación. No obstante, todavía podrán emitir a tipos inferiores al coste medio de su deuda (3,46% en el caso de Iberdrola, por ejemplo) y cuentan con flexibilidad para encontrar el momento más adecuado dado que suelen presentar una fuerte posición de liquidez (en el caso de Iberdrola la liquidez cubre las necesidades de financiación de 24 meses) con una vida media de la deuda elevada (6,3 años para Iberdrola) y limitados vencimientos en el corto plazo.

3.- Bolsa europea 

VODAFONE (Cierre: 204,6GBp; Var. Día: 0%): Resultados del 1S16 ligeramente mejor de lo estimado.- Principales cifras comparadas con el consenso de Reuters: Ingresos 27.054MGBP (-3,9% en términos reportados), EBITDA 7.906MGBP (-1,7%) por encima de los 7.800MGBP estimados; pérdida por actividades continuadas –5.003MGBP (vs. -2.344MGBP en 1S15), lo que implica una pérdida por acción de -18,38GBp (vs. -9,43GBp anterior). Estrecha el guidance para el EBITDA en el conjunto de año hasta 15.700M/16.100MGBP desde 15.700M/16.200MGBP anterior. OPINIÓN: Resultados que siguen mostrando debilidad en la comparativa interanual pero que baten estimaciones a nivel de EBITDA. Además, sorprende positivamente la aceleración del crecimiento de ingresos por servicios en el 2T, en concreto +2,4% vs. +2,2% en el 1T y vs. +1,9% esperado por el consenso. Esto junto con el buen comportamiento en Alemania e Italia podría impulsar la cotización del valor hoy. Link directo a los resultados de la Compañía.

4.- Bolsa americana y otras


S&P por sectores.-

Los mejores: Financieras +2,29%; Inmobiliario +1,90%; Industriales +0,42%.

Los peores: Tecnología -1,71%; Telecos -0,88%, Salud -0,33%.

Ayer publicaron (compañías más relevantes, BPA 3T¿16 frente a lo esperado por el consenso del mercado según Bloomberg): TransDigm Group (3,29 vs 3,199$e) y AECOM (0, 650$ vs. 0,699$e).

Entre las compañías que HOY publican destacamos las siguientes: (BPA esperado por el consenso según Bloomberg): Antes de la apertura del mercado: Home Depot (1,580$e); TJX Cos (15:30h; 0,871$) y Agilent Tecnolog Tecnologies (al cierre; 0,521$e).

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN presentaron ayer destacan: (i) HARMAN INTERNATIONAL (109,72$; +25,2%). La compañía especializada en software y soluciones de conectividad para automóviles fue adquirida por Samsung por 8.000M$ 112$/acc. (supone pagar una prima de +27,7% según el precio de cierre del viernes). Se trata de la mayor operación de la industria del automóvil que hizo el valor se revalorizase +25%. (ii) SOUTHWESTRN (10,75$; +9,3%) rebotó por la mejora de recomendación de una casa de análisis. Eleva sus estimaciones de producción a una TAMI (Tasa anual media de Incremento) en el rango 3%/18%, por encima de las previsiones de consenso. (iii) REGENERON PHARMACEUTICALS (444,52$; +5,9%) llegó a subir más de +7% impulsada por un Tweet publicado por un analista del sector salud que hacía referencia a la mejora de los triglicéridos gracias a un medicamente de Regeneron.

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran: (i) TRANSDIGM (252,94$; -7,1%) por el rebaja de recomendación de una casa de análisis hasta Neutral. Presentó ayer resultados del 4T¿16 por debajo de estimaciones en ingresos (875.223M$ vs. 879.273M$ estimado). Sin embargo, el BPA aumentó +16% batiendo las previsiones de consenso (Bloomberg) 3,29$ vs. 3,199$. (ii) TRIPADVISOR (48,8$; -4,3%) debido al mayor número de bróker y casas de análisis que empeoran su visión sobre la agencia de viajes online. Esto es consecuencia de la implementación de un nuevo modelo de negocio (la venta de usuarios a otras plataformas de reservas hoteleras) que no está alcanzando los objetivos previstos y por el contrario está reduciendo márgenes.

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