INFORME DIARIO - 05 de Febrero de 2024 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Hoy: “Semana de resultados y banqueros centrales. Lo razonable es que la inercia alcista en bolsas pierda intensidad”

Esta semana avalancha de resultados corporativos y declaraciones de banqueros centrales. La macro pierde relevancia.- La temporada de resultados gana tracción, con más de 100 empresas del S&P y otras tantas del Stoxx600. Hasta ahora los resultados, sin llegar a ser brillantes, baten estimaciones. En EEUU, el BPA del S&P avanza +5,4% vs 1,5% estimado. Otra nota positiva es la tendencia de mejora a lo largo del año. A medida que se materialicen los recortes de tipos y se relajen las presiones inflacionistas, el crecimiento acelerará. El BPA 2024e del S&P500 se acercará al doble dígito. Y en el caso de la tecnología todavía más (+22% en Nasdaq-100).

Tendremos frecuentes intervenciones de miembros de la Fed y del BCE. Insistirán en el mensaje de las recientes reuniones: Necesitan ganar más confianza sobre el control de la inflación antes de empezar a bajar tipos. Sobre todo a la vista de ciertos factores que podrían afectar negativamente, como son las presiones salariales y la posibilidad de problemas en las cadenas de suministro. El objetivo es seguir enfriando las optimistas expectativas del mercado, tanto en el timing como en la profundidad de los recortes. En el caso del BCE (Tipo de Crédito en 4,50%) el mercado asigna una probabilidad superior al 60% al comienzo de las bajadas en abril, con un total entre -125 y -150 p.b. este año. Para la Fed (rango 5,25%/5,50%) espera el primer recorte para mayo, superando -125 p.b. de bajada en el año.

La inercia alcista de las bolsas es sólida, pero lo razonable es que pierda algo de intensidad. El escenario 2024 es favorable: nuevo ciclo con recortes en tipos, fortalecimiento de resultados empresariales, contexto geopolítico asumible y liquidez abundante. Tras el rally de finales de 2023, consolidar sería razonable. Sin embargo, las bolsas mantienen su tono expansivo porque casi todo favorece tomar riesgos: +4% S&P500, +5% Nasdaq-100,+3% ES-50...

Para esta semana, esperamos unas sesiones de más lateralidad y un tono de más cautela. En el frente empresarial, no tendremos resultados de grandes tecnológicas que puedan sorprender al alza. Por el lado de los tipos, los mensajes de los bb.cc. serán continuistas y con el objetivo de enfriar las expectativas de recorte de tipos, como ha sido el caso de Powell en una entrevista ayer a la CBS (ver entorno). Y en el frente macro, los datos no deberían sorprender. Sin nuevos catalizadores, lo previsible y lo sano es que el rally pierda algo de vigor. Además, la fortaleza de los salarios en EEUU y los problemas de algunos bancos regionales pondrán la nota de prudencia.

Bonos: “Repunte suave en TIR a la vista.”

Semana volátil. La TIR de los bonos cedió a lo largo de la semana favorecida por una Fed que muestra cautela, pero no asusta; unas estimaciones de emisión del Tesoro americano menores de lo esperado y una macro benigna. Sin embargo, el viernes, tanto la Creación de Empleo No Agrícola (353k) como los Salarios Medios por hora (+4,5% a/a) sorprendieron significativamente al alza, lo que provocó cierta corrección de los excesos que habíamos visto a lo largo de la semana. Tras los bancos centrales, la intensidad macro se reduce y la atención se centrará en las comparecencias de los banqueros centrales. Deberíamos ver cierta estabilización/rebote de las rentabilidades ya que, con un empleo fuerte, es difícil que veamos un ajuste en los tipos tan pronto como descuenta el mercado. De momento, se mantiene una clara desconexión entre mercado y bancos centrales. Rango (semanal) estimado T-Note: 4,00%/4,20%. Rango (semanal) estimado TIR del Bund: 2,20%/2,35%.

Divisas: “El dólar se apreció tras la reunión de Fed"

EuroDólar (€/USD).– Sin sorpresas en la decisión de la Fed de mantener los tipos en 5,25%/5,50%. Pero la falta de indicaciones por parte de su presidente respecto a cuándo podría empezar a recortar tipos sirvió para apreciar al dólar, además en la semana anterior el PIB 4T fue mejor de lo esperado (primer avance +3,3% t/t anualizado vs. +2,0% esp. y +4,9% ant.) y el dólar se fortaleció Rango estimado (semana): 1,075/1,090.

EuroLibra (€/GBP).– El BoE mantuvo tipos en 5,25%, pero 2 consejeros abogaron por subir. Hubo volatilidad en el cruce y terminó depreciándose la libra. Esta semana, ante la batería de macro débil en la UEM, esperamos el movimiento contrario. Rango estimado (semana): 0,847/0,857.

EuroSuizo (€/CHF).- Semana de escasas referencias en Suiza donde sólo conoceremos datos de empleo (J). Con los niveles de inflación controlados el SNB reduce su necesidad de un franco fuerte y tras las subidas acumuladas podríamos ver algo de recorte. Rango estimado (semana): 0,930/0,945.

EuroYen (€/JPY).– Semana de escasas referencias en la que el Yen seguirá soportado, incluso apreciándose ligeramente, ante la expectativas de que el BoJ ponga fin en abril a la política de tipos de interés negativos (actualmente en -0,10%). Rango estimado (semana): 158,5/161,4.

EuroYuan (€/CNH).– Las claves para el cruce en la semana son los datos de precios en China (IPC y Precios Industriales). Se reforzará el escenario de deflación y, con ello, el Yuan debería depreciarse frente al euro. Rango estimado (semana) 7,75/7,83.

ACERINOX (Comprar, P. Obj: 11,40€, Cierre: 9,672€, Var. Día: -0,2%; Var. Año: -9,2%). Acuerda compra en EE.UU. por 61$/acc. en efectivos (total Valor Compañía 900,8M€). Acerinox ha anunciado esta mañana el acuerdo de adquisición de una compañía americana Haynes International, compañía especializada en aleaciones especiales. Ofrece 61$/acc., en efectivo que supone 798M$ (unos 740M€) y un Valor Compañía (EV) de 970M$ (unos 900,8M$). El precio ofrecido supone una prima de un 8,7% respecto al cierre del pasado viernes y un 22,3% sobre el precio medio ponderado de los últimos 6M. El precio de la oferta supone un EV/EBITDA de 10,1x 2024 sobre el EBITDA consenso (96M$), que estima se reduce a 5,8x incluyendo las sinergias de unos 71M$ que Acerinox espera alcanzar. Acerinox considera que alcanza el objetivo de un ROCE del 15% en el ciclo en el año uno y también estima que será acreativa en BPA en torno al +11% en el primer año. La compra será realizada en efectivo, con caja y deuda por parte de Acerinox, y estiman una DFN de 1,5x para 2024e. La operación requerirá la aprobación de los accionistas y la autorización previa de las autoridades de competencia de EE.UU. y el Comité de Inversiones Extranjeras. Dependiendo de estos procesos, esperan que la operación pueda estar completada en el 3T 2024. Link al documento. Opinión de Bankinter: La adquisición supone en torno al 30% de su capitalización bursátil. El múltiplo inicial (10,1x EV/EBITDA y 5,8x EV/EBITDA con sinergias estimadas por la compañía) parece elevado respecto al de cotización de la propia ACX unas 4,2x EV/EBITDA 2024e. Sin embargo, es cierto que: (1) la actividad de Haynes tiene un margen EBITDA en torno al 14,9% vs en torno al 10,1% del Grupo Acerinox; y (2) En una primera aproximación con datos de consenso y la financiación del 100% de la compra con deuda (suponiendo coste del 4%) la operación sería acreativa en BPA en torno al 6% en el primer año sin considerar sinergias (Acerinox estima cerca del 11% el primer año). El nivel de apalancamiento se elevaría a 1,5x DFN/EBITDA en 2024, ligeramente por encima de < 1,2x de media de ciclo. La operación tiene sentido estratégico para Acerinox geográficamente (aumenta su exposición al mercado americano, donde es uno de los líderes en Acero Inoxidable) y hacia productos de mayor valor añadido (las aleaciones especiales, la misma área de diversificación que inició en 2020 con la adquisición de la alemana VDM). En resumen, el múltiplo inicial parece elevado respecto a los de cotización de Acerinox, pero es una compañía que genera un margen elevado y la posibilidad de sinergias por diversificación geográfica y en el negocio de VDM, la operación es relutiva en BPA desde el primer año. Mantenemos la recomendación de Comprar.

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ENTORNO ECONÓMICO. –

ALEMANIA (08.00h): Balanza Comercial (diciembre): 22.200 M€ vs 19.000 M€ esperado vs 20.800 M€ anterior (revisado desde 20.400 M€). Exportaciones -4,6% vs -2,8% esperado vs +3,5% anterior. Importaciones -6,7% vs -1,9% esperado vs +1,5% anterior. OPINIÓN: La mejora del superávit comercial deriva de una fuerte caída de las importaciones en el mes, que reflejan la debilidad de la demanda interna del país. El PIB del 4T23 mostró una contracción de -0,3% t/t (vs +0,0% en 3T23) que resulta en una caída de -0,3% a/a (vs +1,8% anterior).

EE.UU. (02.50h): Powell reitera el domingo en una entrevista televisada que la Fed necesita más evidencia de que la inflación converge sostenidamente hacia su objetivo del 2% antes de iniciar los recortes de los tipos de interés y que eso es improbable que ocurra antes de la reunión del 19/20 de marzo. Añade que no espera que los miembros de la Fed cambien drásticamente sus previsiones de rebajas de tipos tal y como se refleja ahora en el diagrama de puntos. OPINIÓN: Nuevamente Powell intenta enfriar las expectativas del mercado de bajada de tipos, que espera 5/6 recortes hasta 4,0% mientras el diagrama de puntos de la Fed apunta a 3 bajadas hasta 4,5%/4,75% desde el 5,25%/5,5% actual, en línea con nuestras expectativas. Tras las declaraciones de Powell, el T-Note repunta +4,4pb hasta 4,064% en la madrugada asiática y la probabilidad que asigna el consenso de mercado a una rebaja de tipos de -25 pb en la reunión de mayo se reduce del 97% al 60%. Hay que destacar, además, que la entrevista a Powell, aunque retransmitida el domingo por la tarde, fue grabada el jueves, antes de conocerse el fuerte dato de empleo de enero. Link al Informe sobre la reunión de la Fed

CHINA (2.45h): PMI Servicios (enero): 52,7 vs 53,0 esperado vs 52,9 anterior. PMI Compuesto: 52,5 vs 52,6 anterior. OPINIÓN: Aunque retroceden unas décimas, los Servicios aguantan en zona de expansión (>50) en contraste con las Manufacturas, que la semana pasada registraron una lectura del PMI Manufacturero (oficial) de 49,2 en enero (vs 49,0 anterior). Las próximas vacaciones por el Nuevo año lunar que se extenderán desde el 10 hasta el 16 de febrero serán un estímulo para los viajes y los servicios, aunque la recuperación de estos no está alcanzando las previsiones en un entorno de debilidad económica.

JAPÓN (1.30h): PMI de Servicios (enero Final): 53,1 vs 52,7 preliminar vs 51,5 anterior. PMI Compuesto: 51,5 vs 51,1 preliminar vs 50,0 anterior. OPINIÓN: Frente a un PMI Manufacturero de 48,0 en enero, los Servicios se mantienen ampliamente en zona de expansión, apoyado en el turismo, que se beneficia de un yen depreciado.

EE.UU. (viernes): Batería de datos que han dado nuevas señales de fortaleza en el mercado laboral.- (i) Creación de Empleo no Agrícola (enero): 353k vs 185k esperado y 333k anterior (revisado desde 216k). (ii) Tasa de Paro: 3,7% vs 3,8% esperado y 3,7% anterior. (iii) Salarios medio/hora: +4,5% vs +4,1% esperado y +4,3% anterior (revisado desde +4,1%). OPINIÓN: La Creación de Empleo no Agrícola sorprendió nuevamente al alza y salió por encima de la barrera de los 200K. Así como los Salarios medios/hora, que repuntaron en enero tras dos meses planos. Mientras, la Tasa de Paro se mantuvo en 3,7%. Tras esta lectura, nuestra perspectiva de que el mercado descuenta un ciclo de bajadas de tipos demasiado profundo y que empieza demasiado pronto sale reforzada. Lo lógico sería ver un repunte de las TIR de los bonos, que impactaría negativamente a las valoraciones de las bolsas. Malas noticias para el mercado. Link al informe completo.

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COMPAÑÍAS EUROPEAS

BANCO SANTANDER (Comprar; Pr. Objetivo: 5,00 €; Cierre: 3,87 €; Var día: +3,7%, Var. año: +2,6%): Según el FT, Irán habría utilizado cuentas de Santander UK y Lloyds para evadir sanciones internacionales.-

Al parecer, un cliente británico de SAN UK, la sociedad “Pisco UK” habría recibido fondos desde el extranjero (China, principalmente). El problema es que esta sociedad estaría participada por una empresa estatal iraní (Petrochemical Commercial Company) que supuestamente habría recibido los fondos en 2021/2022, eludiendo así las sanciones económicas contra Irán. Opinión de Bankinter: Impacto negativo. Desconocemos el importe de las transferencias, los detalles concretos de la operativa y la veracidad de los hechos. El problema es que este tipo de noticias suele conllevar una investigación por parte del supervisor bancario que audita los procedimientos de control y cumplimiento normativo de las entidades. Lo más probable es que la cotización se resienta en la sesión de hoy ante el riesgo de potenciales deficiencias en el control de las operaciones que habitualmente se traducen en sanciones económicas.

NORDEA (Neutral; Cierre: 11,3€; Var día: +0,8%; Var. año: +1,0%): Defrauda expectativas en 4T 2023, pero revisa al alza la rentabilidad/ROE objetivo para 2025.- Principales cifras del 4T 2023 comparadas con el consenso (Bloomberg): Margen de Intereses: 1.946 M€ (+19,0% vs 1.949 M€); Margen Bruto: 2.915 M€ (+1,0% vs 3.029 M€ e); Costes: 1.417 M€ (+17,0% vs 1.424 M€ e); Provisiones: 83 M€ (vs 33,0 M€ en 3T 2023 vs 106,8 M€ e); BNA: 1.415 M€ (-13,0% vs 1.600 M€ e) – equivalente a un BPA de 0,31 €/acc; -11,0% -. En el conjunto del año 2023, el BNA alcanza 6.338 M€ (+18,0%). Opinión de Bankinter: Nordea tiene exceso de capital, buenos índices de calidad crediticia y capacidad para superar los objetivos 2025 (RoE>15,0% vs 16,9% actual); eficiencia ~44%/46% vs 41,9% actual y Coste del Riesgo/CoR ~10 pb (vs ~10 pb actual). Lo más importante: (1) el equipo gestor estima una rentabilidad >14,0% en 2024 y revisa al alza el objetivo de rentabilidad/RoE para 2025 hasta >15,0% (vs 13,0% ant.), (2) La subida del Margen de Intereses (+19,0%), compensa el descenso en comisiones (-3,0%) y la pérdida de tracción comercial (+0,0% en hipotecario y +1,0% en empresas), (2) la morosidad/Stage 3 es de apenas el 0,89% (vs 0,82% en 3T 2023) y (3) la rentabilidad/RoE alcanza 16,9% (vs 13,8% en 2022) con una ratio de solvencia que lidera la banca europea (CET1 ~17,0% vs 16,3% en 3T 2023). Link a los resultados del banco.

LOGISTA (Comprar; Precio Objetivo: 29,1€; Cierre: 26,0€; Var. Día: -0,08%; Var. 2024: +6,37%). La diversificación de negocio sigue dando sus frutos. Buenos resultados de su trimestre fiscal 1T 2024. Principales cifras frente al consenso (Bloomberg): Ingresos 3.166M€ (+6% a/a) vs 3.004M€ est. BKT; Beneficio Bruto 426M€ (+7% a/a) vs 417M€ esp. y 409M€ est. BKT; EBIT 89M€ (+6% a/a) vs 80M€ esp. y 83M€ est. BKT y BNA 73M€ (+22% a/a) vs 71M€ esp. Mantiene su plan de diversificación de negocio y las guías de 2024, donde espera un crecimiento del EBIT de dígito sencillo medio (vs +7% esp. y est. BKT). En este caso se excluye el impacto en el valor de inventarios de 2023 de 30M€ dado su carácter excepcional. Con el pago del dividendo final de 2023 de 1,36€/acc. (+43% a/a y 5,2% dividend yield) el 29 de febrero, el dividendo total asciende a 1,85€/acc. (+34% a/a y 7,1% dividend yield). Link a los resultados. Opinión de Bankinter: Resultados positivos. La consolidación de las adquisiciones realizadas en los últimos dos años (Transportes el Mosca, Speedlink Worldwide Express, Carbó Collbatallé y Gramma Farmaceutici) permite avanzar a Logista en su objetivo de reducir la dependencia del tabaco. A esto se une la reciente compra por 8M€ de Belgium Parcel Services, especializada en los segmentos de distribución farma y express. En este trimestre, el segmento de Transporte (+16% a/a) y la Distribución Farmacéutica (+1%) crecen a buen ritmo, frente una ralentización de su principal fuente de negocio: la Distribución de Tabaco (+3%) y hace que represente en torno al 50% del total del Beneficio Bruto/Ventas Económicas (vs 71% en 2022). Otro punto a destacar, fuera del nivel operativo, es el fuerte aumento del resultado financiero (+130% a/a hasta 26M€) al verse beneficiado del entorno de tipos elevados por parte del BCE. En definitiva, el proceso de diversificación tanto divisional como geográfica sigue su curso y esperamos que Logista siga anunciando alguna adquisición más o incluso continúe con la expansión de su negocio farma o de “última milla” a Francia o Italia. El buen momento de forma de la compañía contrasta con un sector logístico todavía debilitado en línea con la ralentización económica. Mantenemos nuestra recomendación de Comprar en base a: (i) Atractiva rentabilidad por dividendo (6%/8%), (ii) Proceso de diversificación de negocio con la adquisición de nuevas compañías y la posible expansión de la distribución farmacéutica o “última milla” a Francia e Italia. (iii) Fortaleza en el contexto inflacionista actual y ante la subida de tipos en Europa. Logista está incluida en la Cartera Modelo de Acciones Españolas y mantenemos recomendación de Comprar con Precio Objetivo de 29,1€.

PHARMA MAR (Neutral; Pr. Objetivo: 41,00€; Cierre 36,76€; Var. Día: -0,78%; Var. año: -10,5%). Termina el programa de recompra de acciones. Este comenzó el 1 de agosto de 2023 y durante su aplicación se ha adquirido el 2,28% de las acciones en circulación por 15,0M€. Las acciones no serán amortizadas, Pharma Mar prevé destinarlas a apoyar operaciones corporativas. Opinión de Bankinter: Noticia negativa, supone eliminar un apoyo a la cotización. Durante la vigencia del programa, las acciones se han revalorizado +14% vs +5% para el Ibex-35.

COMPAÑÍAS AMERICANAS Y DE OTROS MERCADOS.–

S&P 500 por sectores.-

Los mejores: Consumo Discrecional (+2,44%), Tecnología (+2,13%), Financieras (+0,59%).

Los peores: Utilities (-1,75%), Inmobiliario (-1,28%), Materiales Básicos (-0,55%).

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron el viernes destacan: (i) META (474,99$; +20,32%) tras batir resultados en el 4T 2024 y anunciar el primer dividendo de su historia, así como un nuevo programa de recompra de acciones (ver comentario publicado el viernes). (ii) AMAZON (171,81$; +12,53%) tas publicar resultados mejores de lo esperado y presentar buenos crecimientos en AWS (servicios en la nube) (ver comentado publicado el viernes). (iii) CIGNA GROUP (323,84$; +5,37%) la compañía farmacéutica repunta tras presentar buenos resultados y anunciar un aumento del dividendo (la rentabilidad por dividendo se eleva al 2%), lo que le llevó a recibir la mejora de recomendación de varias casas de análisis.

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron el viernes se encuentran: (i) GEN DIGITAL (21,23$; -11,24%), la compañía de ciberseguridad cayó con fuerza tras publicar resultados más débiles de lo esperado y dar guías débiles para el 1T¿24 (ii) FIRST SOLAR (141,82$; -4,10%) penalizada por unos resultados 4T¿23 peores de lo esperado y tras recibir la rebaja de recomendación de varias casas de análisis. (iii) ROYAL CARIBBEAN CRUISES (123,44$; -2,77%) la compañía de cruceros publicó unas guías para el 1T¿24 que no convencieron al mercado.

EL VIERNES publicaron (compañías más relevantes; BPA real vs esperado): EXXON MOBIL (2,48$ vs 2,21$); CHEVRON (3,45$ vs 3,22$)

HOY publican (compañías más relevantes; hora de publicación; BPA esperado): CATERPILLAR (12:30h; 4,73$); ESTEE LAUDER (antes de la apertura; 0,55$); MCDONALD¿S (antes de la apertura; 2,82$); ON SEMICONDUCTORS (antes de la apertura; 1,20$).

RESULTADOS 4T 2023 del S&P 500: Con 230 compañías publicadas el incremento medio del BPA es +5,4% vs +1,5% esperado (antes de la publicación de la primera compañía). El saldo cualitativo es el siguiente: baten expectativas el 78,7%, el 5,7% en línea y el restante 15,7% decepcionan. En el trimestre pasado (3T 2023) el BPA fue +4,5% vs -0,7% esperado inicialmente.

Acceda al informe completo.