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lunes, 19 de junio de 2017

INFORME DIARIO - 19 de Junio de 2017 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Hoy: "Bolsas: Arranque bueno, pero probable goteo bajista. Mercado flojo. Pocas referencias."

El mercado flojea, a pesar de que las bolsas podrían rebotar en el arranque de la semana. Podemos sufrir un goteo bajista. Pero eso no debería preocuparnos. En realidad se trataría de una toma de beneficios después de un excelente año hasta mayo  - la tentación es muy fuerte cuando las cosas han ido bien -  en combinación con una rotación de sectores, consistente en favorecer durante un tiempo (¿todo el verano o más?) las compañías de alta
rentabilidad por dividendo. Hay cierta desorientación por la falta de referencias. La incertidumbre política en la Eurozona disminuye al perder vigor el populismo (Holanda, Francia, Italia…), los beneficios siguen mejorando (aunque más lentamente que en la primera mitad del año, eso sí), el crecimiento económico y el empleo van revisándose a mejor y las perspectivas de inflación se revisan a la baja en todo el mundo. Basta mirar el petróleo para convencerse. Esto último proporciona un soporte más sólido de lo esperado a los bonos, lo que indirectamente también respalda las valoraciones de las compañías (porque la tasa de descuento exigible no aumenta), y hace que los bancos centrales vayan muy despacio en sus estrategias de salida. Incluso en el caso de la Fed y a pesar de que su reciente enfoque invita a pensar lo contrario (en la reunión de la semana pasada orientó sobre cómo será la futura reducción de su balance). La inflación no les presiona, así que pueden tomarse su tiempo. Todo esto es bueno pero, como entramos en una etapa carente de estímulos claros, lo lógico es que entremos en una fase de aplanamiento de bolsas con los bonos aguantando mejor de lo esperado.
Las elecciones francesas han proporcionado el desenlace deseado y ya descontado (Macron cuenta con capacidad más que suficiente para gobernar), así que arrancamos la semana sin sustos ni disgustos. Este resultado en Francia debería permitir cierto rebote de las bolsas europeas, que podría agotarse rápidamente, sin embargo. La compra de Whole Foods por parte de Amazon es una operación que pone de manifiesto cómo la estrategia de las compañías de internet incluirá integrar fases anteriores de la cadena de valor. A partir del viernes las compañías de distribución de todo el mundo valen menos si permanecen independientes y ancladas a su negocio físico. 
Esta semana apenas tenemos el Boletín Mensual del BCE y el Indicador Adelantado americano el jueves, los PMIs europeos el viernes y, a largo de la semana, varias intervenciones de miembros de la Fed. No pueden aportar novedades relevantes, puesto que la Fed ya se reunió la semana pasada y transmitió lo que deseaba transmitir. Otra cosa es que el mercado se lo creyera… que no se lo creyó porque los bonos americanos casi ni se movieron (TIR del T-Note desde 2,22% hasta 2,18%). La designación de un fiscal especial para determinar si Trump obstruyó o no a la justicia es un factor complementario que refuerza nuestra percepción de que la perspectiva sobre Estados Unidos se deteriora un poco, mientras que sobre Europa mejora.
Enfrentamos un debilitamiento, un aplanamiento de las bolsas de cara al verano. El mercado estará flojo y podría derivar en un goteo bajista, pero enseguida entrará dinero comprando algo más barato. Sería una retirada parcial táctica, rotando hacia valores de dividendo (Endesa, Enagás, Iberdrola… incluso Inditex; ya dimos nuestros nombres favoritos el lunes 12/6) para consolidar beneficios y recuperar ritmo tras el verano. La combinación de una volatilidad baja (VIX 11%), unos bonos que resisten y la reducción de las primas de riesgo de la periferia europea permite pensar que no aumenta la aversión al riesgo, sino más bien la tolerancia al mismo. Aún no se puede decir que hayamos entrado en complacencia, así que no debería haber ningún problema de fondo. Tranquilidad, paciencia, rotación y ¡viva el dividendo!. 
Bonos: "Semana sin referencias, lateralidad."


La semana pasada se caracterizó por la caída (en precio) en la cotización del Bund tras conocerse  las actas de la Fed. Pasando de 165,55 hasta 164,13. Esta semana viene determinada por la ausencia no sólo de referencias macroeconómicas de relevancia sino también de comunicados por parte de bancos centrales. La excepción será el Boletín Económico del BCE (que conoceremos el jueves). Sin embargo, pensamos que apenas tendrá impacto en la cotización del bono tras la pasada comparecencia de Mario Draghi. En consecuencia, para esta semana tendremos sesiones de transición donde Rango estimado TIR Bund: +0,25%/+0,32%. 

Divisas: ”Mejor aceptación del riesgo."
EuroYen(€/JPY).- El BoJ mantuvo inalterada su política monetaria en todos sus aspectos el viernes pasado, revirtiendo la tendencia apreciatoria previa del Yen. Durante el fin de semana se ha depreciado hasta casi 124,50 y podría mantenerse en torno a ese nivel durante toda la semana, salvo que algo provoque una toma de beneficios en las bolsas. Pero eso parece improbable. Rango estimado (semana): 123,6/124,5.

EuroDólar (€/USD).- La semana pasada vimos estabilidad en el cruce. La Fed subió tipos (+25 p.b hasta 1,0/1,25%) y abrió la puerta a la reducción del balance. Sin embargo, el impacto sobre el dólar fue relativamente limitado. Ante la débil evolución de los precios el mercado piensa que la Fed irá más lenta en la normalización de su política monetaria, a pesar de la fortaleza del mercado laboral. Esta semana la atención estará en la publicación del indicador adelantado (jueves) que nos permitirá tener más información sobre la evolución del ciclo. Rango estimado (semana): 1,110/1,127.

Eurolibra (€/GBP).- La volatilidad de la libra aumenta. La inflación y la pérdida de impulso de la demanda interna juegan en contra de su cotización pero en el BoE cada vez hay más miembros con sesgo “hawisk”. Tres miembros de siete votaron a favor de subir los tipos de interés en la última reunión, factor que da cierto respiro a la libra. Esta semana, no hay datos macro relevantes. Rango estimado (semana): 0,875/0,867.

Eurosuizo (€/CHF).- El SNB mantiene una política monetaria expansiva con el objetivo prioritario de debilitar el franco e impulsar el sector exterior. La volatilidad en los mercados es baja y afloja la demanda para comprar francos. Rango estimado (semana): 1,092/1,086.



1. Entorno económico

FRANCIA.- Macron ha obtenido mayoría absoluta en las elecciones de ayer domingo (2ª vuelta) a la Asamblea Nacional. Consigue 350 diputados de 577 (60,6%), la mayoría más alta para gobernar en 15 años, pero con una participación de sólo el 44%, 10 puntos inferior a la de la 1ª vuelta. La AN renovada se reunirá por 1ª vez el 27 junio y la reforma laboral es el primer punto de la agenda, asunto sobre el cual Macron quiere legislar por decreto para ganar tiempo.
PORTUGAL.- Fitch mantiene el rating en BB+ pero mejora la perspectiva desde “Estable” hasta “Positiva”. Entre las principales razones para la mejora, la agencia Fitch destaca la marcada caída del déficit público (del 4,4% en el año 2015 a 2,0% en el 2016) y la salida del procedimiento de déficit excesivo, la aceleración del crecimiento del PIB y, como resultado de estos dos factores, la expectativa de una caída en la relación deuda/PIB. OPINIÓN: Se trata de una noticia positiva ya que adelanta una posible subida del rating, lo que significaría que el país deja de ser bono “basura” (grado en el que se encuentra desde noviembre de 2011). Esto podría materializarse en el próximo examen previsto para el 15 de diciembre, siempre que el crecimiento del PIB mantenga la tendencia de aceleración, no se produzca una desviación significativa en términos de ejecución del presupuesto y haya avances en la venta de Novo Banco (todavía pendiente del intercambio voluntario de las obligaciones). La revisión al alza de la calificación sería especialmente positiva ya que permitiría no sólo mejorar la confianza sobre el país, sino también acceso a los inversores que tienen una restricción de rating (contar con el “grado de inversión" por al menos una de las tres agencias principales - Fitch, Moody's o S&P - ). Creemos que parte de la reciente reducción de la TIR de mercado del bono a 10 años portugués (desde 4,3% en marzo hasta 2,9% actual) se debe, precisamente, a las expectativas de mejora de las perspectivas de las agencias de calificación. Recordamos que tanto Moody ' s como S&P revisarán la evaluación de Portugal en septiembre, el día 1 y el 15, respectivamente. Y, lo que es más importante de todo: creemos que esta buena noticia refuerza nuestra estimación de que los diferenciales de riesgo (primas de riesgo) de los bonos soberanos periféricos se estrecharán en los próximos meses. Por eso incluimos entre las ideas de esta semana o de enfoque de corto plazo 2 fondos de inversión especialmente expuestos a bonos soberanos periféricos (ver pág. 6 de este informe).
CHINA.- El Precio de la Vivienda volvió a subir en mayo en 69 de las 70 principales ciudades, igual que en abril (68 en marzo, 67 en febrero, 66 enero y 65 en diciembre…). Aunque técnicamente y en lo que a su influencia a corto plazo sobre el mercado se refiere sea una buena noticia, en realidad indica que la burbuja de precios inmobiliarios continúa hinchándose.
JAPÓN.- Superávit Comercial de mayo inferior a expectativas, pero tanto Exportaciones como Importaciones se expanden a doble dígito y aceleran con respecto a abril, por lo que su interpretación debe ser positiva. Superávit de 133.800M JPY vs 345.500M JPY esperados vs 157.600M JPY anterior. Exportaciones (a/a) +14,9% vs +16,0% esperado vs +7,5% abril. Importaciones (a/a) +17,8% vs +14,5% esperado vs +15,5% abril.
REINO UNIDO.- Precios de Casas en junio según Rightmove por debajo de expectativas y desacelerando (a/a): +1,8% vs +2,8% esperado vs +3,0% mayo. Es el ritmo menos dinámico desde Feb. 2013, indicio de que el Brexit empieza a tener consecuencias sobre la localización de las compañías.
EE.UU.- El viernes se publicaron 3 datos que quedaron por debajo de expectativas, contribuyendo a reforzar la sensación de ligero deterioro de la macro americana en contraste con la mejora en la Eurozona: (i) La Confianza de la Universidad de Michiganpublicada el viernes decepcionó al retroceder desde 97,1 hasta 94,5 vs 97,0 estimado. Retrocedieron ambas componentes: Situación Actual desde 111,7 hasta 109,6 vs 113,2 estimado y Expectativas desde 87,6 hasta 84,7 vs 87,7 estimado. Las perspectivas de inflación no cambian y se mantienen en el +2,6% a un año… que ahora parecen algo altas porque en mayo retrocedió hasta +1,9%.(ii) Las Viviendas Iniciadas retrocedieron -5,5% en mayo, hasta 1.092k, por debajo de las 1.220k estimadas. Además, abril se revisó a la baja desde 1.172k a 1.156k. Se trata del tercer mes de retrocesos en el caso de las Viviendas Iniciadas de lo que se deduce que el sector no contribuirá al crecimiento del PIB en el 2T. (Link a la nota en el Broker) (iii) Los Permisos de Construcción también defraudaron al caer -4,9%, hasta 1.168k vs 1.249k estimado y 1.228k anterior (revisado desde 1.229k).
UEM.- El viernes se confirmó que la inflación retrocedió en mayo hasta +1,4% desde +1,9%, regresando al nivel de diciembre 2016. La Tasa Subyacente retrocedió hasta +0,9% desde +1,2%. Es una prueba más de que el repunte de la inflación hace unos meses fue transitorio.


2.- Bolsa europea 
COLONIAL (Neutral; Cierre: 7,64; Var. Día: +1,4%): Se incorpora hoy al Ibex-35.- La inmobiliaria, que ocupará la vacante de Banco Popular, retorna al Ibex-35 tras su salida en abril de 2008. Colonial, que se convertirá en Socimi tras la Junta General de Accionistas del próximo 29 de junio, tiene una capitalización de 3.000 M€. Su cartera de activos tiene un valor bruto (GAV) de 8.069 M€ y está centrada en el segmento de oficinas (94% del total), localizadas en un 75% en los Central Business District (CBD) de Madrid, Barcelona y París. Colonial tiene un rating BBB con perspectiva estable. OPINIÓN: La incorporación al Ibex-35 debería favorecer su cotización a corto plazo por el movimiento de indexación, por lo que la incorporamos como idea de inversión de corto plazo.
IAG (Vender; Pr. Obj.: 7,2€; Cierre 6,716€).- Otro parón en British Airways. Ahora por huelga.- La huelga de dos semanas de los tripulantes de cabina de BA comenzará el 1 de julio. El sindicato Unte reclama mejoras salariales. OPINIÓN: (i) El impacto económico de esta nueva interrupción operativa de BA podría tener un coste de 52/75M€. Según nuestras estimaciones, y tomando como referencia anteriores huelgas de la aerolínea, el coste medio podría situarse entre 3,5/5M€/día. (ii) Adicionalmente, estén parón - convocado para fechas clave de comienzo de vacaciones de verano - se une al reciente colapso por el fallo informático en los aeropuertos de Londres que obligó a cancelar casi 1.000 (según nuestras estimaciones con un coste que se moverá en el rango 114/178M€ vs. 91M€ la valoración preliminar de la Compañía). Por tanto, ambos eventos generarían unas pérdidas de 166/193M€. Por otra parte, no parece improbable que la repercusión negativa sobre la imagen de marca, finalmente, tenga un inevitable coste reputacional para IAG. Insistimos, que se trata de un coste de difícil cuantificación. En definitiva, reiteramos nuestra recomendación de Vender. Pensamos que en un entorno de bajos precios del combustible, otras aerolíneas –sobre todo las de bajo coste – ganarán posiciones e IAG podría quedarse rezagada. No obstante, pensamos que ya está en precio y el valor no sufrirá hoy. En nuestra opinión, podría permanecer cotizando en el rango 6,8/7,1€/acc. durante las próximas semanas. 
METRO (Cierre: 28,35€; Var. Día -0,25%).- La segregación de Metro, abre la puerta a una fusión Media Markt-Carphone. El grupo alemán de distribución Metro está a punto de culminar su separación en dos compañías distintas, una de las cuales aglutinará el negocio de hipermercados mayoristas de alimentación, y otra se quedará con las tiendas de productos electrónicos. El negocio de hipermercados, con una facturación total en Europa de 30.000M€, opera en España con la enseña Makro. La unidad de productos electrónicos, con una facturación de 20.000M€, está presente a través de Media Markt. La creación de Ceconomy, nombre de la sociedad que agrupará las tiendas de electrónica, puede allanar el camino para una mayor concentración en el sector que sufre por el trasvase de los clientes hacia los canales digitales para comprar en plataformas tipo Amazon. Algunos participantes del mercado, consideran que la operación con más lógica sería la integración con el grupo Dixons Carphone, que en España gestiona las tiendas de telefonía Phone House. OPINIÓN: Vemos tres claras ventajas de una hipotética unión entre las dos compañías: (i)Mayor poder de compra ante los fabricantes, que le permitiría mejorar márgenes; (ii) Refuerzo de capacidad de inversión paracompetir en las ventas digitales con los gigantes de internet; (iii) Complementariedad geográfica, ya que las dos empresas no se solapan en casi ningún país europeo. Ceconomy es fuerte en Alemania, centro de Europa e Italia. Dixons está centrado en Reino Unido y los países escandinavos.
ARCELORMITTAL (Comprar; Precio Objetivo: 21,34; Cierre: 17,87€): Detalles de la compra de Ilva.- El consorcio entre Arcelor Mittal y la italiana Marcegaglia (AM Investco Italy) ha llegado a un acuerdo con el gobierno italiano para el leasing y compra posterior de Ilva por 1.800M€. El coste anual del leasing será de 180M€ pagados trimestralmente y se extenderá durante un mínimo de dos años (estas cantidades se restarán del precio de compra). Los activos se transferirán a AM Investco libres de deuda con un fondo de maniobra de 1.000M€. Intesa Sanpaolo se unirá al consorcio antes de que se cierre la operación. OPINIÓN: Se van desvelando los detalles de la operación si bien el ejecutivo italiano ya había dado el visto bueno a la operación. Para Arcelor supone posicionarse en Italia, país en el que apenas tenía capacidad de producción y es el segundo mayor consumidor de Europa. Dicho esto, tendrá que dar un vuelco a la compañía para hacerla rentable. Se han identificado sinergias por 310M€ alcanzables en 2020 pero podrían subir cuando se mejoren los volúmenes. La compra de Ilva impulsará el EBITDA de Arcelor desde el primer año pero en términos de cash-flow no será relutiva hasta el tercer año. Deberán llevarse a cabo inversiones de mejora (2.400M€ en tecnología y mejoras medioambientales) para incrementar la producción hasta 9,5 millones de toneladas en 2023. En cuanto a los términos de la operación, el leasing permite realizar la compra sin impulsar la deuda de Arcelor (12.100M€ a cierre del 1T’17). A las 15:30h de hoy tendrá lugar un conference call para explicar los detalles del acuerdo.

3.- Bolsa americana y otras
Los mejores: Energía +1,71%; Utilities +0,48%; Materiales +0,41%.
Los peores: Consumo básico -1,00%; Tecnología -0,18%; Inmobiliario -0,12%.
Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron el viernes destacan: (i) WHOLE FOODS (42,68$;+29,1%) la compañía especializada en supermercados “premium” de alimentos naturales y orgánicos recibió una oferta de adquisición por parte de Amazon por importe de 13.700 M$. Amazon ofrece pagar 42$/acc en cash por cada título de Whole Foods, lo que implica una prima de adquisición del 27,0% respecto al cierre del día anterior. Amazon se haría así con una red de distribución de 460 establecimientos en EE.UU, Canadá y Reino Unido. Whole Foods facturó 15.724 M$ y obtuvo un BNA de 507 M$ en 2016 (PER de 24,1x). Las acciones cotizan un 1,6% por encima de la oferta realizada por Amazon, por lo que el mercado parece apostar por un aumento en el precio ofertado o en una nueva oferta por parte de un competidor, (ii) AMAZON (987,71$;+2,4%) cotizó con alzas la operación ya que le permitirá acelerar su negocio de distribución de alimentación en segmentos de elevado valor añadido, ganar cuota de mercado en la industria y rentabilizar el exceso de caja de la compañía, (iii) Las empresas energéticas como MURPHY OIL CORP (25,36$;+4,2%)OCCIDENTAL PETROLEUM (61,83$;+4,0%) y APACHE CORP (49,54$;+3,6%) gracias al repunte en los precios del petróleo ante las sospechas de que algunos países productores están reduciendo el volumen de exportaciones. A pesar de ello, los precios del petróleo cayeron -1,6% en el conjunto de la semana y cotizan cerca de los mínimos de los últimos seis meses.
Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran las empresas del sector de la distribución tradicional que cotizaron con fuertes descensos el anuncio de la operación de compra de Whole Foods por parte de Amazon: Entre los principales perjudicados destacan: (i) KROGER CO (22,29$;-9,2%), (ii) COSTCO (167,11$;-7,2%), (iii) TARGET CORP (52,61$;-5,1%) y (iv) WALT-MART (75,24$;-4,6%). Las compañías tradicionales de distribución, tienen unos márgenes de negocio estrechos y tienen que afrontar un escenario competitivo muy alto debido a la elevada competencia existente en el sector y a la apuesta de Amazon por crecer en este segmento. La tradicional estrategia de precios agresivos por parte de Amazon y su interés en ganar cuota de mercado en esta industria amenaza los resultados futuros de estas entidades.

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