INFORME DIARIO - 03 de Abril de 2017 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Hoy: "¡Descansa un poco, por favor!." 

Empezamos hoy el 2T’17 en lo que a mercados se refiere y en unos días podremos comprobar si se inicia una fase de consolidación en bolsas, como sería razonable que sucediera, o si, por el contrario, siguen subiendo con cierta alegría. Pero la probabilidad de que tenga lugar una toma de beneficios significativa es reducida. Puede haber ajustes, retrocesos puntuales, que darían la oportunidad de rotar cartera, pero nada más. El mercado está muy bien respaldado por la macro, los resultados empresariales, la abundante liquidez y el menor riesgo político (tanto en Europa como en Estados Unidos). En caso de que los avances en el 2T fueran similares a los del 1T (Ibex +11,9%, ES-50 +6,4%, S&P500 +5,5%...) entonces no quedaría recorrido para la segunda mitad del año. Como decimos en nuestra Estrategia de Inversión 2T 2017 publicada el miércoles pasado (“Mercado largo de optimismo y corto de sustancia. ¿Un

descanso para continuar después?. Mejor así.”) es preferible que tenga lugar una fase de consolidación ahora. Parece difícil que la macro y los resultados empresariales, aun siendo buenos, sigan sorprendiendo positivamente. Las mejoras en ambos frentes probablemente estén ya recogidas en precios casi en su totalidad. Y las bolsas no pueden subir indefinidamente. Nuestras valoraciones actualizadas arrojan potenciales entre +5% y +10%. Suficientes, pero no “exuberantes”: Ibex 10.860 (+5%); ES-50 3.749 (+9%); S&P500 2.566 (+10%); Nikkei 21.931 (+16%). Veremos. Esta semana destacan 3 eventos: (i) Hoy los PMIs Manufacturerosde la UEM (final) y americano. Se espera que el primero repita en 56,2 y que el segundo retroceda un poco (57,2 vs 57,7). Están ya en niveles altos y es difícil que mejoren. (ii) Actas de las últimas reuniones de la Fed (miércoles) y del BCE (jueves). Las primeras carecen de relevancia porque ya tenemos toda la información reciente que necesitamos sobre la actitud de la Fed. Las segundas sí que son importantes porque pueden permitirnos atisbar el grado de tensión y/o de apoyo con que cuenta Draghi ahora que la inflación repunta. Sin embargo, ésta ya ha comenzado a retroceder en marzo (Alemania +1,6% vs +2,2%; España +2,3% vs +3,0%; UEM +1,5% vs +2,0%) y eso le proporciona una situación más cómoda de lo que podrían reflejar estas actas. Parece demostrarse, como defendemos, que el reciente repunte de la inflación es transitorio, no estructural. (iii) Empleo americano, que seguirá siendo tan bueno como ya sabemos, de manera que no moverá el mercado. La Tasa de Paro (viernes) repetirá en 4,7%, pero pueden salir algo débiles la Creación de Empleo No agrícola (174k vs 235k) y la Variación de Empleo ADP (180k vs 298k; miércoles). Eso no hará daño, pero tampoco ayudará a las bolsas y beneficiará algo a los bonos americanos. No parece que la macro vaya a seguir empujando las bolsas esta semana y aún queda tiempo para que empiece la siguiente temporada de publicación de resultados (medidos de abril). Los cierres del viernes  – que era cierre de trimestre -  fueron más bien débiles, sobre todo en Estados Unidos, y los bonos vienen aguantando algo mejor últimamente (Bund 0,33%). No sería en absoluto malo que el 2T fuera de consolidación antes que de avances rápidos, de manera que el segundo semestre pueda ofrecernos algo de recorrido. Eso proporcionaría un aterrizaje más suave para los bonos, manteniéndolos alejados algo más de tiempo de sus fronteras de riesgo: T-Note 2,60% y Bund 0,50%.  De lo contrario se cumpliría el dicho Sell in may and go away!...

Bonos: "La inflación concede una tregua"

Los bonos soberanos se han visto favorecidos por una ralentización de la inflación europea en marzo (1,5% frente a 2,0% anterior). En EE.UU., la TIR del T-Note debería mantenerse en niveles inferiores a 2,50%, debido a que 2 el mercado ya ha descontado 2 subidas adicionales de tipos como el escenario central. En Europa, las emisiones de Letras y Bonos del Tesoro de España se colocarán sin problemas y los bonos deberían estabilizarse a corto plazo. Los menores niveles de IPC permitirán que la presión sobre el BCE para que siga reduciendo el programa de compra de activos  (60,000 M€ /mes desde abril) sea menor, por lo que la TIR del Bund se situará en un rango estimado semanal: 0,30% / 0,37%. 




Divisas: ”Repunte del dólar por datos macro" 
Eurodólar(€/USD).-El dólar se apreció la semana pasada, soportado por la revisión al alza del PIB en 4T’16 (hasta +2,1%) y repunte de la inflación (PCE +2,1% vs 1,8% ant.) en EEUU, mientras que en la Eurozona se producía un significativo retroceso del IPC (hasta 1,5% vs 2,0% ant). Esta semana esperamos estabilidad en el cruce, con la atención focalizada en datos macro de EEUU (ISM y datos de paro) y en el encuentro Trump- Xi Jinping (Presidente de China) con la política comercial como eje central. Rango estimado semana  1,058/1,080. Euroyen (€/JPY).- El yen se fortaleció con la solicitud formal del Brexit, lateralizando al final de la semana en torno a 119 contra el euro. Esta madrugada se ha publicado un Tankan 1T'17 (Ind. de Confianza) aceptable, pero se espera que el  Indicador Adelantado afloje el viernes. Además, con el euro más débil (el retroceso de la inflación da soporte al mensaje de las Actas del BCE), parece razonable que el yen corrija y se deprecie esta semana. Rango estimado (semana): 118,8/120,3. Eurolibra (€/GBP): La libra se mantiene fuerte en un entorno marcado por el inicio formal del “Brexit” tras invocar Reino Unido el art.50 del Tratado de Lisboa. La economía crece a un ritmo del +1,9% (4T¿16) y los índices adelantados  se mantienen en zona de expansión por lo que la libra seguirá dando muestras de fortaleza a corto plazo. Rango estimado (semana): 0,860/0,853. Eurosuizo (€/CHF): El franco gana posiciones frente a las principales dividas gracias a la mejora de los indicadores adelantados y de Confianza del Consumidor en Suiza. Esta semana el PMI manufacturero y cierta pérdida de tracción del IPC en Suiza jugarán en favor de un franco fuerte. Rango estimado (semana): 1,071/1,067. 
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1. Entorno económico

JAPÓN.- (i) Tankan 1T’17 significativamente mejor de lo esperado: +0,6% vs -0,3% esperado vs +5,5% anterior. (ii) PMI Manufacturero final de marzo revisado ligeramente a la baja desde 52,6 hasta 52,4 frente a 53,3 febrero. No se trata de un mal dato puesto que el registro de marzo fue el mejor desde abril 2014. En cualquier caso, indica que la economía japonesa está en expansión.(iii) Ventas de Autos (marzo, a/a) mejorando: +13,8% vs +13,4 febrero. Es el mejor registro desde noviembre 2016 (+13,9%).

FRANCIA.- La última encuesta de intención de voto publicada el viernes (elaboración: Odoxa) arroja una pequeña ventaja para Macron en la 1ª vuelta (26%) frente a Le Pen (25%), pero también una pequeña mejora de izquierdista Melenchon (16%). Esto introduce algo más de incertidumbre, pero lo más relevante es que Macron adelanta a Le Pen. La intención de voto para Fillon es 17%. Como contrapunto, la Comisión Electoral Francesa ha advertido sobre la veracidad de un informe emitido por la compañía rusa Brand Analytics en el que se afirma que Fillon encabeza las encuestas. Parece que este asunto puede introducir algo de incertidumbre política esta mañana en la sesión europea, puesto que parece una nueva injerencia de Rusia en cuestiones políticas europeas. Macron ha venido advirtiendo sobre la posibilidad de que las agencias de información rusas emitan noticias falsas sobre él.

EE.UU./FED.- Dudley dijo el viernes que le parecen razonables un par de subidas adicionales en 2017 y que no hay una “gran urgencia” para endurecer la política monetaria. Esto reforzó los bonos americanos el viernes a última hora.

ESPAÑA.- (i) S&P anunció el viernes tras cerrar el mercado que mantiene su rating sobre España en BBB+, pero mejora su perspectiva desde Estable hasta Positiva. En su informe indica que "La perspectiva positiva quiere decir que podríamos elevar la calificación de España en los próximos 24 meses, siempre y cuando el crecimiento económico se mantenga y la consolidación fiscal continúe por el cambio esperado". (ii) Las Ventas Minoristas (febrero) publicadas el viernes salieron sorprendentemente flojas por segundo mes consecutivo: 0,0% vs +0,9% esperado vs -0,1% enero (tasa interanual desestacionalizada). Para encontrar cifras tan modestas debemos remontarnos al verano de 2014. No identificamos ningún factor que explique esta desaceleración.

UEM.- La inflación desacelera en marzo hasta +1,5% vs +1,8% esperado vs +2,0% anterior debido a un menor impacto de los precios energéticos (+7,3% vs +9,3% anterior). La Tasa Subyacente se sitúa en +0,7% vs +0,8% vs +0,9% y se mantiene así notablemente alejada de los objetivos de estabilidad de precios del BCE (en torno al +2,0%). Estos datos alivian la presión sobre el BCE para retirar los estímulos monetarios y respaldan el mercado de bonos. Este dato se publicó el viernes.

EE.UU.- Algo más de inflación de consumo y menos gasto personal publicados el viernes (registros de febrero). (i) El Deflactor del Consumo Personal confirma la tendencia al alza de los precios al aumentar en febrero +2,1% vs +2,1% esperado vs +1,9% anterior. El encarecimiento de la energía continúa impactando en el índice general y en la tasa de inflación, ya que el PCE Subyacente crece a menor ritmo: éste aumenta una décima más de lo esperado, hasta +1,8% y, además, el dato anterior se revisa al alza, hasta +1,8% desde +1,7%.

El aumento en el PCE confirma la tendencia al alza de los precios observada en otros indicadores como el IPC, los precios de producción y los salarios. (ii) Los Gastos Personales se ralentizan (+0,1% vs +0,2% esperado vs +0,2% anterior), mientras que los Ingresos Personales aumentan en línea con lo esperado (+0,4% desde +0,4% esperado vs +0,5% anterior; revisado desde +0,4%).

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2.- Bolsa española



SALIDAS A BOLSA.- Gestamp: Saldrá a cotizar el próximo 7 de abril. Se colocará el 27% (31% con el green shoe de los bancos). La banda de precios no vinculante es 5,60€/6,70€ por acción. El precio definitivo se conocerá el 5 de abril. OPINIÓN: El rango medio de esta banda implica que el 100% de Gestamp tendría un valor de 3.540M€. En una primera estimación, esta valoración no nos parece cara. Principales razones: (i) Implica un ratio EV/EBITDA 2017 de 6,2x por debajo de otras comparables, como indica la tabla inferior. Además, llegamos a este múltiplo bajo unas estimaciones prudentes de crecimiento de EBITDA en 2017 (+5% vs. +10,6% a/a en 2016).(ii) Unos márgenes EBITDA y EBIT inferiores a las de sus comparables (ver tabla inferior) justificarían un múltiplo de valoración más bajo. Sin embargo, pensamos que existe capacidad de mejora en la gestión de la cuenta de resultados y un múltiplo en el entorno de 6,5x/7x no nos parece exagerado. (iii) Este precio es también inferior a los 3.720M€ que implicaría el precio pagado por Mitsui, cuando adquirió el 12,5% de la Compañía en septiembre del año pasado. (iv) Un descuento de flujos de caja libre nos llevaría a una valoración preliminar de alrededor de 3.826M€⁽¹⁾, que también compara positivamente con los 3.540M€ que implica el precio medio de la horquilla contemplada para la salida a bolsa de la Compañía. En conclusión, con la información disponible, la salida a bolsa nos parece atractiva. Ahora bien, actualizaremos nuestra opinión y publicaremos una nota más extensa una vez que la Compañía empiece a cotizar y tengamos acceso a mayor información. 

BANCOS PORTUGUESES: Lone Star compra el 75,0% de Novo Banco a cambio de una inyección de capital de 1.000 M€. OPINIÓN: El fondo de inversión de EE.UU se compromete a invertir 1.000 M€ (750 M€ ahora y 250 M€ durante los próximos tres años) para hacerse con el 75,0% del capital de la entidad que tiene en torno al 18,0% de cuota de mercado en Portugal. El restante 25,0% seguirá en manos del Fondo de Resolución (similar el FROB español) que invirtió 4.900 M€ en 2014 para hacerse con parte de los activos del antiguo Banco Espirito Santo. La compra está supeditada a la conversión de deuda subordinada en bonos convertibles “CoCos” de la entidad por hasta 500 M€ para reforzar las ratios de solvencia. Cabe destacar que la conversión es voluntaria para los actuales acreedores, pero parece razonable pensar que concluirá con éxito ya que la negativa por parte de estos podría ocasionar la disolución o incluso la nacionalización de la entidad. La operación lleva aparejada un esquema de protección de activos (EPA) para posibles pérdidas futuras por hasta 3.890 M€. Mejora el flujo de noticias para la banca portuguesa cuyas principales entidades están concluyendo con éxito sus planes de recapitalización. Cabe recordar que Caixa Geral de Depósitos concluyó la semana pasada la segunda fase de su recapitalización por hasta 4.000 M€ y BCP acaba de realizar una ampliación por importe de 1.330 M€.

ACS (Comprar; Pr. Objetivo: 34,0€; Cierre: 31,89€): Gana un pleito a su socio sobre el reparto de 240 M€ de indemnización en el almacén de gas de Castor.- El tribunal arbitral de la Cámara Internacional de Comercio de París ha fallado en contra de Dundee Energy, socio de ACS en el almacén de gas. Los socios del proyecto Castor recibieron una indemnización de 1.650 M€ tras su cierre y Dundee Energy reclamaba que 240 M€ de dicha indemnización se utilizaron para pagar préstamos contraídos sólo por ACS, cuando Dundee Energy disponía de una participación del 33% en la sociedad conjunta.

El tribunal ha denegado la petición de Dundee Energy, con 2 votos a favor de ACS y un voto particular que todavía se desconoce.OPINIÓN: Noticia positiva aunque el impacto en la cotización no será significativo. Una sentencia favorable a ACS era el escenario central, ya que la compañía no había incluido información específica sobre este contencioso en su memoria. Además, la compañía dotó al cierre de 2016, aprovechando las plusvalías obtenidas en la venta de Urbaser, provisiones excepcionales que cubren ampliamente importes poco relevantes como es el caso de la reclamación de 80 M€ de Dundee Energy que ha sido desestimada.

3-. Bolsa europea

No hay noticias relevantes.

4.- Bolsa americana y otras

S&P por sectores.-

Los mejores: Real Estate +0,49%; Utilities +0,29%; Consumo Discrecional +0,03%

Los peores: Financieras -0,72%; Telecomunicaciones -0,50%; Energía -0,37%.

Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer destacan: (i) FMC (69,59$; +13,15%), después de conocerse que Moody’s confirmaba la calificación de la compañía y mantenía la perspectiva en estable. A su vez, esta noticia coincidió con la recomendación positiva de una casa de análisis fijando el precio objetivo en 86$, (ii) BIOGEN (273,42$; +1,62%), tras conocerse que el Patent Boards le reconocía la patente de FWP con relación a la multiesclerosis múltiple.

Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran: (i) INCYTE (133,67$; -2,98%), después de proporcionar más información y detalles del acuerdo con Merck sobre la investigación con Epacadostat y Keytruda con relación a cinco tipos de tumores.(ii) BRISTOL-MYERS (54,38$; -1,77%), después de conocerse que las ventas hospitalarias de Opdivo cayeron en febrero un -5,8%. .