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miércoles, 9 de abril de 2014

INFORME DIARIO - 09 de Abril de 2014 -

En el informe de hoy podrá encontrar:

Ayer: “Parando el golpe progresivamente”
La toma de beneficios continuó ayer en las bolsas europeas, motivada por el retroceso de Wall Street y el sector tecnológico en la jornada anterior y el aumento del riesgo geopolítico. La tensión en Ucrania afectó a la renta variable europea y el temor a la sobrevaloración de algunas compañías tecnológicas empañó el debut de eDreams, que retrocedió en su primer día de cotización. Sin embargo, a medida que avanzaba la sesión, los retrocesos de las bolsas europeas se fueron moderando, una vez que el S&P500 y el Nasdaq remontaron el vuelo, mostrando que la recogida de beneficios de las últimas jornadas puede ser tan comprensible como pasajera. Además, el FMI confirmó que la recuperación global sigue su curso liderada por los países desarrollados, lo que también contribuyó a contener los retrocesos en Europa. En contraste con la mayor volatilidad de la bolsa, el mercado de renta fija vivió una jornada más estable, en la que la TIR del Bund aumentó de forma leve hasta 1,55% y el diferencial de deuda español aumentó de forma testimonial hasta 165 p.b. Por último, el euro recuperó el nivel de 1,38$ y el yen se apreció hasta 140,7 debido a la ausencia de nuevos estímulos por parte del Banco Central de Japón.

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Hoy: ”Día para los cazadores de oportunidades”
Tras la caída de los últimos días en las bolsas europeas, la renta variable debería recuperar un tono moderadamente alcistaen la jornada de hoy, respaldada por 3 factores: (i) Wall Street cerró en positivo ayer y el Nasdaq recuperó terreno, por lo que la inercia favorable de Wall Street y las bolsas asiáticas la pasada madrugada debería trasladarse a Europa. (ii) Las caídas de principios de esta semana pueden provocar la aparición de los cazadores de gangas, atraídos ante la posibilidad de construir cartera a precios más atractivos. (iii) Las Actas de la Fed, que se publicarán tras el cierre del mercado europeo, lanzarán un mensaje algo más dovish. Tras la última reunión de la Fed, en que Janet Yellen insinuó en la rueda de prensa que los tipos podrían subir en la primavera de 2015, las Actas deberían confirmar que la retirada de estímulos seguirá su curso pero la política monetaria será expansiva durante más tiempo, lo que debería ofrecer cierto soporte al mercado americano, con la excepción del sector financiero, que se verá penalizado por las mayores exigencias de capital.
En definitiva, consideramos que las bolsas rebotarán hoy de forma moderada y la deuda periférica se mantendrá estable, con la TIR del bono español en niveles muy cercanos a 3,20%. Por último, el euro registrará escasas oscilaciones y permanecerá en un rango muy próximo a 1,38$..
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1.- Entorno Económico
FMI.- El FMI ha publicado su informe World Economic Outlook, en el que actualiza sus estimaciones macroeconómicas para los años 2014 y 2015. El FMI reitera la idea de que las economías desarrolladas, con EE.UU. a la cabeza, liderarán la recuperación en un escenario de desaceleración en los emergentes. Según la visión del FMI, el ciclo económico global se ha fortalecido durante los últimos 6 meses y seguirá mejorando durante los años 2014 y 2015, de forma que el crecimiento estimado del PIB global en 2014 se mantiene estable en +3,6% mientras la estimación para el año 2015 se sitúa en +3,9%, una décima inferior al crecimiento estimado en enero. Aunque la situación continúe mejorando, el FMI insiste en que continúan existiendo riesgos, entre los que menciona una inflación demasiado baja que no alivia la carga de la deuda en las economías avanzadas. Las principales perspectivas por áreas geográficas son:
Economías desarrolladas
Aunque la situación haya mejorado, siguen existiendo riesgos de ralentización, por lo que el FMI recomienda que las políticas monetarias continúen siendo expansivas. El FMI destaca como aspecto muy positivo la reducción de las primas de riesgo en los países periféricos de la UEM.
EE.UU.- Obtiene la opinión más positiva del FMI, que en enero ya había revisado al alza sus estimaciones de crecimiento y ahora las confirma en +2,8% para el año 2014 y +3,0% para el año 2015. Estas cifras se sitúan en la parte inferior del rango de crecimiento del PIB previsto por la Fed en marzo de 2014.
EUROZONA.- La estimación de crecimiento del PIB se sitúa en +1,2% en 2014 y +1,5% en 2015, lo que supone una mejora de una décima para ambos años. Esta revisión al alza se debe fundamentalmente al ciclo expansivo alemán (+1,7% en 2014 y +1,6% en 2015). Son más modestos los crecimientos de Francia (+1,0% en 2014 y +1,5% en 2015) e Italia (+0,6% en 2014 y +1,1% en 2015).
ESPAÑA.- El FMI ha revisado significativamente al alza sus estimaciones, desde +0,6% a +0,9% para 2014 y desde +0,8 % hasta +1,0% para 2015. Las proyecciones del FMI continúan siendo significativamente más pesimistas que nuestras estimaciones, que prevén un incremento de PIB de +1,2% en 2014 y +1,8% en 2015. Estas estimaciones, confirmadas en el Informe de Estrategia de Inversión 2T’14, permanecen sin variación desde septiembre de 2013.
REINO UNIDO.- Mejora contundente de las estimaciones de crecimiento desde +2,5% hasta +2,9% este año y desde +2,2% hasta +2,5% en el año 2015.
JAPÓN.- Las perspectivas para este año se deterioran (+1,4% vs. +1,7% ant.) y se prevé una pérdida de impulso en 2015 hasta +1,0%.
Economías emergentes
Las estimaciones de crecimiento se revisan levemente a la baja: +4,9% en 2014 y +5,3% en 2015. Estos países se beneficiarán del aumento de las exportaciones por la mayor demanda en las economías desarrolladas, pero advierte de que la demanda interna se está ralentizando. Asimismo, asegura que algunos desequilibrios que sólo pueden abordarse mediante la implementación de reformas estructurales y advierte a los países emergentes que deben estar preparados para un retorno de los flujos de capital hacia las economías desarrolladas.
Las estimaciones de crecimiento para China, se mantienen en +7,5% en 2014 y +7,3% en 2015, cifras equivalentes a los objetivos del gobierno y superiores a nuestras proyecciones, que prevén una ralentización del crecimiento hasta +6,8% en 2014. El FMI también prevé una progresiva aceleración del ritmo de expansión en India (+5,4% en 2014 y +6,4% en 2015). Por el contrario, las estimaciones de Brasil se revisan a la baja, de forma que el incremento del PIB será inferior a +2,0 % este año y sólo avanzará hasta +2,7% en 2015. Por último, Rusia sufre el un recorte de 1 punto de crecimiento estimado, de forma que el PIB crecería +1,3% y +2,3% en 2014 y 2015 respectivamente.
REINO UNIDO.- La producción industrial se incrementó en febrero +0,9%, una cifra que supera ampliamente tanto las estimaciones de mercado (+0,3%) como la tasa del mes anterior (+0,0%). Se trata del mejor dato de los últimos 8 meses. En tasa interanual, la producción industrial se incrementó +2,7% frente a +2,2% estimado y +2,8% anterior.
ALEMANIA.- Las exportaciones descendieron -0,5% en febrero cuando se estimaba un retroceso de -0,5%. Las importaciones aumentaron +0,4% frente a +0,1% estimado y +4,1% anterior, ambas tasas en términos mensuales. Como consecuencia de estos datos, la balanza comercial muestra un superávit de 16.300 M€ frente a 17.500 M€ estimado y 15.000 M€ anterior. La balanza por cuenta corriente registra un superávit de 13.900 M€ frente a 18.000 M€ estimado y 16.200 M€ anterior.
ITALIA.- El primer ministro Renzi ha rebajado las perspectivas de crecimiento del PIB en 2014 desde +1,1% hasta +0,8%.
CANADÁ.- Las viviendas iniciadas se mantuvieron estables en el mes de marzo, con una cifra de 192k. Por otra parte, los permisos de construcción de febrero cayeron -11,6% frente a -2,6% estimado y +8,5% anterior.
COREA DEL SUR.- La tasa de paro se redujo desde 3,9% hasta 3,5% cuando se esperaba una tasa de 3,6%.
AUSTRALIA.- Los préstamos para compra de viviendas aumentaron en marzo +2,3% frente a +1,5% estimado.
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2.- Bolsa española
IBERDROLA (Neutral; P.Obj.: 4,90€; Cierre: 5,03€): Nueva colocación de bonos.- Aprovechando las favorables condiciones del mercado, Iberdrola emitió ayer 750M€ en bonos con vencimiento a 2022 a un tipo mid-swap +97 p.b. (TIR 2,5% aprox.) vs 105-110 p.b. de guía inicial. Los fondos se destinarán para financiar y refinanciar actuales y futuros proyectos de energías renovables. Impacto: Neutral.
COLONIAL.- (Cierre 1,97€; Var. +5.6%): Aumenta el importe de la ampliación de capital hasta 1.266 M€ y refinancia deuda mediante un préstamo sindicado por importe de 1.040 M€. La ampliación de capital es dos veces superior a lo anunciado anteriormente y permitirá que la compañía reestructure su balance sin necesidad de vender parte de la filial francesa SFL (Société Fonciére Lyonnaise). La ampliación de capital ha sido aprobada en la JGA y está prevista para el próximo mes de mayo. Colonial ha decidido ampliar también el importe del crédito sindicado desde 600 M€ hasta 1.040 M€ con un coste financiero de Euribor + 400 pb lo que le permite afrontar los vencimientos de deuda a corto plazo (el vencimiento del sindicado es 2018). Valoramos positivamente los avances realizados para reestructurar el balance de la compañía, perorecomendamos cautela con el precio de la acción que cotiza por encima del valor en libros y del precio previsto para la ampliación de capital (0,5 €/acc). Impacto: Positivo
FERROVIAL (Neutral; Cierre: 15,7€; Var. Día: -1,2%): Su filial de infraestructuras necesita refinanciar 5.789 M$ antes del 25 de abril.- El crédito fue contraído por Cintra para adquirir la concesión para operar y mantener una autopista en Indiana por un período de 75 años mediante una joint venture con Macquarie Infraestructure. La filial de Ferrovial tiene una deuda de 5.789M$ con un vencimiento en 2015 que está tratando de refinanciar con un grupo de casi 40 bancos. Una de las opciones que se manejan es ampliar los plazos de la siguiente manera: una primera fase que constaría de 2.650$ con vencimiento en 2037, una segunda por 800M$ hasta 2039 y finalmente 2.339M$ en 2054. Conforme a la regulación norteamericana, la compañía necesita el acuerdo de al menos el 66% de los acreedores para que la refinanciación llegue a buen puerto. Impacto: Negativo.
ODIGEO.- (Cierre 9,81€; Var. -4,29%): Sale a bolsa con una mala acogida.-El grupo europeo de agencias de viajes online entre cuyas marcas se encuentran eDreams, Liligo, GoVogages, Opodo y Travellink, debutó ayer en bolsa con un precio de salida de 10,25€/acc., que se sitúa en la parte intermedia del rango inicialmente fijado (9,25€/acc y 11,50€/acc). A este precio, 10,25€/acc, la compañía capitalizaría 1.075M€ que, sumados a una DN de 410M€, resultaría en un ratio EV/EBITDA de 13,7x, más del doble de compañías del sector (Kuoni o Thomas Cook, por ejemplo, presentan un ratio de 6x). Por otra parte, Odigeo cerró el ejercicio 2013 (cerrado en marzo’13) con unas ventas de 480M€, Margen Bruto de 373M€, Ebitda recurrente de 108,4M€ y BNA de -23,4M€. La deuda financiera se situaba en 500M€ aproximadamente, correspondiendo 325M€ a una emisión de bonos con vencimiento en 2018 y 175M€ a un préstamo con vencimiento en 2019. Por lo tanto, el ratio DN/EBITDA se situaría en torno 3,8x. La operación, fundamentalmente dirigida a inversores institucionales, se estructuró mediante una Oferta Pública de Venta (OPV) de 383M€ por parte de sus dos principales accionistas (el fondo de capital riesgo Permira y el fondo Ardian) y una ampliación de capital u Oferta pública de Suscripción (OPS) de 50M€ correspondiente a la opción de compra (green-shoe) concedida a los bancos colocadores. 
La acogida por el mercado fue débil. La cotización llegó a caer casi -8% a lo largo de la sesión, que se recuperó gracias a la compra de títulos por parte de uno de los bancos colocadores para sostener el valor. En definitiva, la salida a bolsa de Odigeo se realizó a un precio que, en nuestra opinión parece elevado para una compañía en pérdidas y con una elevaba deuda. Por otro lado, el objetivo de la OPV según la compañía, es crecer mediante adquisiciones, pero no se conoce ningún plan estratégico que lo sustente. Impacto.- Negativo.
IAG (Neutral; Cierre: 14,1€; Var. Día:-3,3%): Presenta un plan para mejorar su oferta este verano.- De esta manera, volverá a destinos como Santo Domingo, Amsterdam o Estambul. Se espera que sea el primer paso para un desarrollo más agresivo en los próximos meses y que busca reforzar la oferta europea con su filial low -cost, Iberia Express, y recuperar el control de América Latina. A su vez, el plan será completado con la reducción de los tiempos de conexión para mejorar la rentabilidad, contemplado en el plan de reestructuración. La compañía prevé entrar en beneficios en 2014, después de varios años en pérdidas. Impacto: Neutral.
DEOLEO (Cierre: 0,43€; Var. Día: +2,38%): La mejor oferta recibida es la de CVC.- Deoleo ha confirmado hoy que la mejor oferta recibida por el 31% que está a la venta (Bankia, Caixabank, BMN y Kutxabank venden de forma conjunta) ha sido la de CVC Capital Partners. Este fondo ofrece 0,38€/acción (descuento de -12% frente al cierre de ayer) por la totalidad de las acciones de la empresa, lo que equivale a 439M€. No obstante, no podemos confirmar que se vaya a llegar a un acuerdo definitivo ya que parece que desde el Gobierno se están impulsando otras opciones. Impacto: Neutral.
3.- Bolsa europea
No hay noticias relevantes.-

4.- Bolsa americana y otras
S&P por sectores.-
Los mejores: Utilities +1,5%; Tecnología +0,9%; Petróleo & Gas +0,9%.
Los peores: Salud -0,9%; Telecos -0,1%; Industriales 0%.
Entre los valores que MEJOR EVOLUCIÓN presentaron ayer destacamos: (i) ALCOA (12,53$; +0,5%, pero +2,4% enafter marketpublicó después del cierre del mercado unos resultados 1T’14 que estuvieron en línea en cuanto a ingresos, pero por encima de lo esperado en términos de beneficios: BPA recurrente 0,09$ vs 0,05$ esperados vs 0,11$ en 1T’13, aunque su BNA incluyendo todo fue (pérdidas) -178M$ ó -0,16$/acc. vs -149M$ ó -0,13$/acc. en 1T’13; sin embargo, las expectativas que ha proporcionado sobre la demanda de la industria de autos y aeronáutica, dos de sus principales clientes, son mejores de lo que se venía descontando (en aeronáutica global estima ahora una demanda 2014 +8%/+9% desde +7%/+8% anterior), lo que explica el rebote del valor ayer. (ii) YAHOO! (33,83$; +2,3%), EBAY (54,80$; +3,5%), GOOGLE (557,51$; +3,1%) yFACEBOOK (58,19$; +2,2%), entre las principales tecnológicas que rebotaron tras el severo sell-off de días anteriores, que podría estar terminando y que, en nuestra opinión, tiene su origen en los sobreprecios de determinadas salidas a bolsa recientes, siendo King Entertainment (Candy Crush) su exponente más elocuente.
No identificamos noticias destacables entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer.
SECTOR BANCOS.- La Fed exigirá mayores requerimientos de capital a los grandes bancos. La nueva regulación aumenta las exigencias de capital de las entidades financieras consideradas como sistémicas (demasiado grandes para caer) que deberán alcanzar una ratio de endeudamiento (capital/activos totales) del 5,0% en lugar del 3,0% establecido en la normativa internacional (Basilea). La medida afecta negativamente a los ocho principales bancos del país (JP Morgan, Goldman Sachs, Bank of America, Bank of New York Mellon, Citigroup, Morgan Stanley, State Street y Wells Fargo) en base a: (i) Los nuevos ratios de capital se calcularán sobre el total de los activos del banco y no sobre los activos medios ponderados por riesgo, lo que dificulta la gestión del capital de las entidades mediante el uso de modelos propios avanzados;(ii) La medida implicará que las entidades deberán reforzar sus balances con 68.000 M$ lo que reducirá la rentabilidad de los recursos propios, aunque tienen de plazo hasta 2018 para cumplir con las exigencias regulatorias, y (iii) entendemos que las grandes entidades norteamericanas se verán en una situación de desventaja en negocios globales o frente a bancos especializados aunque más pequeños. 
A partir de ahora, para cumplir con los nuevos requisitos de capital, esos 8 bancos tendrán que capitalizar una proporción superior de sus beneficios (es decir, reducir o limitar su pago de dividendos) y/o (no son alternativas excluyentes) reducir el tamaño de sus balances (es decir, reducir su dimensión, de manera que los requisitos de capital sean más fáciles de alcanzar). Pero, 68.000M$ adicionales en capital ¿es mucho o poco?. La cifra tomada aisladamente puede parece elevada, pero se estima que desde 2008 esos mismos 8 principales bancos americanos han aumentado su core capital en aprox. 500.000M$, por lo que el esfuerzo adicional, desde esa perspectiva, parece asumible. El principal inconveniente probablemente será que dificultará que esos bancos puedan aumentar sus dividendos como pensaban, lo que a corto plazo afectará a sus cotizaciones al revisarse a la baja las estimaciones sobre sus dividendos futuros. Impacto: Negativo.
ELLY LILLY (58,58$; -0,1%).- Junto con Takeda, que es la mayor farma japonesa, tendrá que pagar una multa de 9.000M$ por daños potenciales derivados de efectos secundarios (desarrollo de cáncer de vejiga) en pacientes que se trataban con Actos, un medicamento para tratar la diabetes desarrollada y comercializada entre ambas compañías.
OPVs.- La Quinta Holdings, cadena hotelera cuyo principal accionista es Blackstone (96%) y que saldrá a cotizar esta tarde en WS, ha fijado su precio de colocación en 17$/acc., por debajo de la banda no vinculante de 18$/21$/acc. Esto implica valorar la compañía en 2.100M$ vs 3.400M$ que pagó Blackstone por ella en 2006. La Quinta tiene 830 hoteles en EE.UU. situados en la categoría media de precios y en 2013 presentó Ventas por 909M$ y BNA por 44,5M$, lo que implica que la valoración de cara a su OPV equivale a aceptar un PER’13 superior a 47x y un ratio P/Ventas de 2,3x, que no parece en absoluto barato, en nuestra opinión. Puede tratarse de otro ejemplo de sobreprecio en una salida a bolsa, lo que explicaría que se haya fijado el precio de salida por debajo de la banda objetivo. Seguimos advirtiendo sobre la posibilidad de que la presión del flujo de fondos, en combinación con el cambio de sentimiento por el cambio de ciclo, esté dando como resultado sobrevaloraciones puntuales de activos, sobre todo en OPVs (King Entretainment, Just Eat, GrubHub, etc…).

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